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Capitolo 16 Principi di Finanza aziendale Sesta edizione Come le imprese emettono titoli Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i.

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2 Capitolo 16 Principi di Finanza aziendale Sesta edizione Come le imprese emettono titoli Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati

3 1- 2 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri  Venture Capital  La prima offerta pubblica (IPO)  Altre procedure di emissione dei titoli  Collocamento privato e offerta pubblica  Emissione di diritti  Gli aumenti di capitale in Italia Argomenti trattati (1/2)

4 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati 1- 3 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Argomenti trattati (2/2)  Privatizzazioni e mercato: collocamento privato e offerta pubblica in Italia e nei maggiori paesi europei  Il modello inglese della “Public Company”;  Il modello francese del “nocciolo duro”;  Il modello “misto” dell’Italia

5 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati 1- 4 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Venture Capital Dato che il successo di una nuova impresa dipende in gran parte dall’impegno dei manager, gli investitori di venture capital pongono delle restrizioni agli stessi manager, e di norma erogano i fondi per fasi successive, vincolando tali erogazioni al conseguimento di un dato risultato prestabilito. Venture Capital Fondi investiti per finanziare una nuova impresa Venture Capital Fondi investiti per finanziare una nuova impresa

6 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati 1- 5 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Venture capital (US)

7 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati 1- 6 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Prima offerta pubblica  Prima offerta pubblica (Initial Public Offering, IPO) – Prima offerta di azioni al pubblico.  Sottoscrittore – Impresa (banca) che acquista un titolo emesso da una società per rivenderlo al pubblico.  Spread – Differenza fra il prezzo a cui un sottoscrittore paga l’emissione e il prezzo a cui viene rivenduta al pubblico  Prospetto informativo – Documento formale che contiene le informazioni relative al titolo emesso.  Underpricing – Emissione di titoli a un prezzo di offerta inferiore al valore del titolo.

8 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati 1- 7 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Motivazioni per un IPO

9 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati 1- 8 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Maggiori sottoscrittori

10 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati 1- 9 Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Rendimento medio IPO (2003)

11 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Prima offerta pubblica Spese medie di 1767 IPO, anni Valore emissione Costi Rendimento Costi (milioni $) diretti medio 1° giorno totali 2-9,9916,9616, ,9911,639, ,999,712, ,998,7213, ,998,211, ,997,918, ,997,067, ,996,535, e oltre5,727,53 Totale titoli 11,0012, ,69,,,,,,,,,,

12 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Prima offerta pubblica  Raccolta da IPO e rendimento del primo giorno

13 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Costi (spread), 2006

14 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Diritti di opzione  Emissione di diritti di opzione – Emissione di azioni offerte esclusivamente agli azionisti correnti. Esempio - La Lafarge Corp ha bisogno di raccogliere nuovo capitale netto per 1,28 miliardi di €. Il prezzo di mercato è di 60 €/azione. La Lafarge decide di procurarsi tali capitali offrendo il “diritto” di acquistare 4 azioni a 41 € ogni 17 azioni possedute. Assumendo che vengano sottoscritti il 100% dei titoli, qual è il valore di ciascun titolo?

15 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Emissione di diritti Valore corrente di mercato = 17 x 60 € = € (Singolo pacchetto da 17 azioni) Totale delle azioni = = 21 Ammontare dei fondi investiti = (4x41) = € (Val. pacchetto 21 azioni) Nuovo prezzo per azione = / 21 = €  Nuovo Val. Titolo Valore di un diritto = – 41 = € ( si può rivendere se non si “esercita” )

16 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Aumenti di capitale: Italia  Normativa italiana (e in buona parte dei paesi europei) differente dagli USA in particolare per l’esistenza del diritto di opzione in capo ai vecchi azionisti.  Struttura proprietaria differente: conflitto tra azionisti di maggioranza e minoranza anziché tra manager e azionisti.  Le famiglie imprenditoriali in parte diversificano all’interno del loro gruppo (a differenza dei manager statunitensi)

17 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Aumenti di capitale: Italia  Quindi:  Aumenti sottoscritti pro-quota dai gruppi di controllo (per non perdere la quota di controllo, mentre negli USA la formula della public company rende inutile tale agire)  Reazione positiva dei mercati all’annuncio di nuovi aumenti di capitale per:  Significativa mitigazione del problema di selezione avversa  Quasi-Split Effect

18 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Quasi-split effect  In occasione di aumenti di capitale (85% dei casi nel periodo ) il dividendo rimane costante o diminuisce meno che proporzionalmente rispetto alla diluizione del prezzo azionario, aumentando così il tasso di dividendo (dividend-yield)

19 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri IPO/OPV in Italia e nei maggiori paesi europei Privatizzazioni e mercato

20 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Obiettivi delle Privatizzazioni (1)  Obiettivi di tipo politico-ideologico (di lungo termine e tipici della prima fase): –riduzione del peso del settore pubblico nell’economia/ ridimensionamento del ruolo della finanza pubblica –maggior liberismo politico ed economico –rafforzamento mercato borsistico/azionariato popolare  Obiettivi di efficientamento del sistema economico e finanziario (fase matura) –privato più efficace del pubblico per definizione? –legame tra efficienza operativa, assetti proprietari e grado di contendibilità dei mercati

21 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri uObiettivi di tipo finanziario (di breve-medio termine): –ricomposizione della struttura del passivo delle imprese (mix debt/equity più orientato verso il capitale di rischio) –migliore equilibrio finanziario / migliore “rating” sui mercati / costi di indebitamento più contenuti grazie al migliore rating –conseguenti minori oneri per la finanza pubblica / sollievo della finanza pubblica Obiettivi Delle Privatizzazioni (2)

22 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri OBIETTIVI E MODALITA’ DI PRIVATIZZAZIONE Gi effetti dei vari mix Obiettivi-Tecniche StrategiciEconomiciFinanziari OPVbassomedio Astamedioelevato Trattativa privataelevato Management buy-outelevatomedio basso Sviluppo borsa elevato basso TECNICHE OBIETTIVI

23 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri uImpatto sui mercati finanziari mediato dai tassi di interesse: –privatizzazioni  minore pressione sulla finanza pubblica  ribasso struttura dei tassi di interesse  : a) ricomposizione portafoglio risparmiatori (+peso parte azionaria); b) maggiori risorse finanziarie disponibili per il finanziamento delle imprese (maggiori possibilità di indebitamento dato il ridotto costo; maggiore afflusso di risorse al capitale di rischio). PRIVATIZZAZIONI ED ESPANSIONE DEI MERCATI FINANZIARI (1) Impatto su mercati ed intermediari uImpatto sullo sviluppo del sistema degli intermediari finanziari: –privatizzazioni come catalizzatore di un processo di acquisizione di nuove professionalità e competenze –crescita delle opportunità di collaborazione con gli intermediari finanziari stranieri; internazionalizzazione.

24 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri uForte contributo alla capitalizzazione dei mercati azionari - Nei cinque maggiori paesi europei si evidenzia una stretta correlazione tra l’accelerazione del processo e la crescita della capitalizzazione di mercato - In Gran Bretagna la privatizzazione delle “public utilities” (British Telecom, British Gas, Aziende Regionali di Elettricità ed Acqua) e delle aziende del settore energia (British Petroleum, Power Gen, National Power, British Energy) ha coinciso con il loro ingresso nel listino ufficiale di Borsa PRIVATIZZAZIONI ED ESPANSIONE DEI MERCATI FINANZIARI (2) Impatto sul mercato borsistico

25 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri  IL MODELLO INGLESE DELLA “PUBLIC COMPANY”  MODELLO FRANCESE DEL “NOYAU DUR” (Nucleo Duro)  MODELLO “MISTO” ALL’ITALIANA MODELLI DI PRIVATIZZAZIONE EUROPEI

26 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Capitale estero 24% Capitale interno 76% Market % RETAIL (Individui 10%) INVESTITORI IST. MINORI 58-66% INVESTITORI ISTITUZIONALI % ASSICURAZIONI 42% FONDI PENSIONE 48% FONDI DI INV. TO 10% Fonte: nostre elaborazioni su dati Technimetrics/Bloomberg Financial Markets (settembre 1999) U.K.: “Equity Base” per tipologia di investitore Un modello stilizzato Mercato 90-99% Partecipazioni strategiche 1-10%

27 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Capitale Estero 23,5% Capitale Domestico 76,5% Mercato 38,5% Investitori istituzionali 25,5% Nucleo di controllo % ASSICURAZIONI 63% FONDI PENSIONI 8% FONDI COMUNI 28% BANCHE 16% FONDI 29% INDUSTRIA 16% ASSICURAZIONI 30% DIPENDENTI 9% Fonte: nostre elaborazioni su dati Tecnimetrics/Bloomberg Financial Markets (settembre1999) Francia: “Equity Base” per tipologia di investitore Un modello stilizzato

28 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Capitale Estero 25,5% Capitale Domestico 74,5% Mercato 40,0% Investitori istituzionali 35,0% Nucleo di controllo 20-30% ASSICURAZIONI 31% FONDI PENSIONI 7% FONDI COMUNI 62% BANCHE 40% FONDI 30% INDUSTRIA 13% ASSICURAZIONI 17% Fonte: nostre elaborazioni su dati Technimetrics/Bloomberg Financial Markets (settembre 1999) Italia: “Equity Base” per tipologia di investitore Un modello stilizzato

29 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Equity Base per tipologia di investitore Un quadro riassuntivo Investitori istituzionali Mercato retail nazionaliesteri % Italia 34,5%25,5%40,0% Usa 10,6% Ger 5,1% Fra 4,6% Svi 4,1% Altri 1,1% % Francia 38,0 %23,5%38,5% Usa 7,5% Gbr 4,5% Ger 4,5% Can 3,0% Altri 4,0% - Regno Unito 66,0 %24,0%10,0% Usa 14,2% Can 2,4% Ger 1,8% Ita 1,6% Altri 4,0% Società privatizzate o privatizzande Nucleo di controllo Fonte: nostre elaborazioni su dati Technimetrics/Bloomberg Financial Markets (settembre 1999)

30 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Privatizzazioni nei principali paesi europei OPV vs. vendite private – 1979/99 Fonte: nostre elaborazioni su dati IFR-Thomson Financial Services opvvptotaleopvvptotaleopvvptotale Regno unito Italia Francia Spagna Germania Mld di US $; prezzi 1999

31 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Proventi globali delle privatizzazioni ( Cinque maggiori paesi europei, ) Fonte: IRI - Servizio Analisi Economica su dati IFR-Thomson Privatisation International UKItalyFranceGermanySpain Offerte PublicheVendite Private (Mld di US$, prezzi 1999)

32 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Privatizzazioni e crescita del mercato borsistico ( Perido rilevante - Mld.US$) Fonte: nostre elaborazioni su dati IFR-Thomson Financial Services Capitalizzazione di Borsa a inizio Periodo Rilevante (a prezzi correnti) 123,7 129,4 153,4 Capitalizzazione di Borsa a inizio Periodo Rilevante (in % Pil) 10%40%21% Capitalizzazione di Borsa al (a prezzi correnti) 728, , ,9 Capitalizzazione di Borsa al (in % Pil) 61%212%103% OPV Periodo Rilevante* (collocamenti a prezzi 1999) 88,3 136,3 61,5 I quozienti seguenti sono calcolati con i valori a prezzi 1999: Contributo privatizzazioni rispetto alla Borsa a inizio Periodo Rilevante (1979, 87 o 93) 71%105%40% Contributo privatizzazioni del Periodo Rilevante rispetto alla Borsa al %5%4% Italia Regno Unito Francia Paese Periodo rilevante

33 Copyright © 2011 The McGraw-Hill Companies. s.r.l. – Tutti i diritti riservati Principi di Finanza aziendale 6/ed – Brealey. Myers. Allen. Sandri Principali borse mondiali Fonte: nostre elaborazioni su dati Fédération Internationale des Bourses de Valeurs. Capitalizzazione di mercato Numero società quotate Miliardi di US$ - Dicembre NYSE Nasdaq Tokyo London Euronext Paris Frankfurt Toronto Milano Amsterdam Switzerland Hong Kong Madrid Sidney Taiwan Stockholm Brussels 2,187 1,889 2,292 4,400 1,360 1,406 1, , PA + AM+BR


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