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La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari La politica monetaria in tempo di crisi: la reazione delle banche centrali Guido Ascari, Università.

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Presentazione sul tema: "La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari La politica monetaria in tempo di crisi: la reazione delle banche centrali Guido Ascari, Università."— Transcript della presentazione:

1 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari La politica monetaria in tempo di crisi: la reazione delle banche centrali Guido Ascari, Università di Pavia Tavola Rotonda sulla crisi finanziaria – Pavia, 20 marzo 2009

2 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 2 Schema Presentazione  La reazione delle banche centrali alla crisi  FED  BCE  Commenti  La politica monetaria in tempi di crisi = prestatore di ultima istanza  Politica monetiscale? => Eurozona  Deflazione e zero lower bound  “The Greenspan put”: la FED causa della crisi?  La Crisi  L’esperienza Svedese: un confronto  Proposte di soluzione

3 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 3 Introduzione: il bilancio della FED

4 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 4 La prima fase della crisi  9 Agosto Settembre 2008  Questa prima fase è caratterizzata da una sistemica carenza di liquidità  9 Agosto 2007: BNP Paribas temporaneamente ferma I rimborsi di quote di 3 fondi monetari in quanto non è in grado di calcolarle non riuscendo a prezzare subprime-mortgage-asset-backed securities  Il mercato interbancario cessa di funzionare, le banche trattengono le proprie riserve, perchè non si fidano dei collaterali/garanzie  tassi overnight alle stelle e grandi iniezioni di liquidità => la BCE implementa la più grande iniezione di liquidità dei suoi nove anni di storia: 94.8 miliardi di Euro, la FED 24 miliardi di $  Il 13 Marzo 2008 Bear Stearns vicina al fallimento. Non è una banca commerciale e non può usufruire di prestiti della FED. Ciononostante, come misure straordinaria, la FED concede un prestito e nel weekend conclude con JPMorgan CHASE un accordo per l’acquisto di questa di BS, grazie anche ad un prestito cospicuo della FEDNY  Il 7 settembre 2008 il Tesoro salva Fannie Mae and Freddie Mac

5 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 5 La seconda fase della crisi  15 Settembre 2008-??  15 settembre 2008: Fallisce Lehman Brothers  Il 16 settembre AIG riceve un prestito dalla FEDNY, con appoggio del tesoro, di 85 miliardi di $ ..poi Bank of America acquista Merrill Lynch, Morgan Stanley e Goldman Sachs sono riconosciute come banche commerciali, Washington Mutual fallisce (25/09), Wachovia è acquisita da Wells Fargo perché insolvente, oggi Citigroup…  Il rischio di credito percepito è elevatissimo: il mercato monetario cessa di funzionare => gli unici fondi reperibili sono sul mercato overnight  Non è più solo un problema di carenza liquidità delle banche, ma di funzionamento del mercato del credito: il mercato dei commercial paper e delle asset-backed-securities, che giocano un ruolo fondamentale per il credito alle imprese ed alle famiglie è fermo  Le banche non riescono più a cartolarizzare i prestiti

6 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 6 Market Volatility  Risk-based Capital & Margin  Financial Institution Leverage  Asset Sales Drive Prices  Market Liquidity Funding Liquidity Liquidity Spirals: Modern Bank Runs

7 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 7

8 8 Flight-to-quality

9 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 9 FED Prima reazione classica: QE

10 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 10 FED  Evidente da subito che QE non è sufficiente  Insieme di nuovi strumenti senza precedenti per tamponare i diversi problemi nelle due fasi della crisi  Strumenti per la carenza di liquidità:  17 Agosto: taglio dello spread rispetto al tasso sui federal funds per i primary lending ed allungamento di questi da overnight fino a 30 giorni => ma le banche continuano a non prendere a prestito per paura di segnalare di essere in disperato bisogno di riserve  12 Dicembre: si crea il Term Auction Facility (TAF): prestito attraverso aste, a 28 giorni, estesi ad 84 giorni nel 2008 => l’asta garantiva l’anonimato, ma soprattutto vengono accettati come collaterali molti tipologie di titoli, anche titoli che correntemente hanno poco valore sul mercato  Dicembre 2007: Liquidity Swap Lines con ECB e SNB (poi nel 2008 altre 12 banche centrali) per fornire $ alle banche estere  11 marzo 2008: Term Securities Lendig Facilities (TSLF) la FED presta titoli del Tesoro in cambio di colaterali in molti altri titoli possibili (ABS, MBS)  16 marzo 2008: LLR è esteso anche a 19 investment banks and brokers: Primary Dealer Credit Facility, prestiti versus vari collaterali  Scopo: chiudere lo spread fra i TBills e ABS

11 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 11 FED  Strumenti per la far ripartire il mercato monetario:  19 settembre: Asset-backed Commercial Paper Money Market Mutual Fund Liquidity Facility (AMLF): la FED presta direttamente ai fondi monetari per far fronte al rimborso delle quote, accettando come collaterale asset-backed commercial paper (ABCP) che questi hanno in pancia  7 Ottobre: Commercial Paper Funding Facility (CPFF) la FED presta ad un veicolo che acquista commercial paper sul mercato  21 Ottobre: Money Market Investor Funding Facility (MMIFF) la FED presta ad un veicolo che acquista sul mercato strumenti monetari  25 Novembre: presta contro ABS garantiti da prestiti a studenti, al consumo, alle carte di credito e Small Business Administration => 10 Febbraio 2009 TALF è esteso anche a MBS, sarà supportato dal Tesoro tramite il TARF e raggiunge l’ammontare di 1 bilione di $  Scopo: far ripartire il mercato monetario ed il credito al consumo e alle piccole imprese  18 marzo 2009: la FED annuncia che acquisterà 300 miliardi di $ di titoli di stato a diversa scadenza, 1.25 bilioni di $ (da 500 miliardi) di MBS, e debito di FMeFM fino a 200 miliardi (da 100).  Monetizzazione del debito?

12 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 12 US Commercial Bank Credit, billions of USD

13 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 13 Conseguenza: l’esplosione del budget della FED

14 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 14 Conseguenza: l’esplosione del budget della FED

15 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 15

16 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 16

17 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 17

18 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 18

19 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 19 BCE Prima reazione classica: QE

20 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 20

21 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 21 BCE  Evidente da subito che QE non è sufficiente  La reazione della BCE è molto più lenta anche per quanto riguarda le misure sul “credit easing”  Nella prima fase semplicemente incrementa la liquidità prestata nelle operazioni di rifinanziamento a lungo termine (ORLT), ed aggiusta la distribuzione della liquidità durante il periodo di mantenimento delle riserve  Nella seconda fase (15 ottobre): 1) incrementa la lista di attività stanziabili in garanzia, accettando titoli anche BBB+ (da A-); 2) concede senza limiti (full allotment) finanziamenti a lungo termine (fino a 6 mesi) mediante aste a tasso fisso e incrementa la frequenza di queste ORLT; 3) fornisce liquidità in $

22 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 22 Conseguenza: modifica ed aumento bilancio BCE

23 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 23 Conseguenza: modifica ed aumento bilancio BCE

24 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 24 Conseguenza: modifica ed aumento bilancio BCE

25 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 25 Come in US, tesaurizzazione liquidità

26 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 26

27 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 27 Meccanismo di trasmissione  Il MT non funziona  Da un lato l’aumento della base monetaria non si trasmette in aumento della quantità di moneta, perché le banche tesaurizzano la liquidità presso i depositi della banca centrale  Dall’altro, i movimenti del tasso EONIA non si riflettono sugli altri tassi: i tasso dei depositi a scadenza a breve termine seguono più l’Euribor dell’EONIA

28 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 28 Commenti  La politica monetaria in tempi di crisi = prestatore di ultima istanza  Deflazione e zero lower bound => CE + IT  Politica monetiscale in US? => Lettera di Paulson a Geithner, 17/03/08: “…if any loss arises out of the special facility [to Bear Stearns]…the loss will be treated by the FRBNY as an expense that may reduce the net earnings transferred by the FRBNY to the Treasury general fund”. Questa è chiaramente una manovra fiscale, non monetaria.  Eurozona? No autorità fiscale comune  Indipendenza?  “The Greenspan put”: la FED causa della crisi?

29 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 29 La Crisi: proposte di soluzione per le Zombie-bank  L’esperienza Svedese:  Simili fattori scatenanti  bad banks vs. good banks  Cosa possiamo imparare  Hall-Woodward-Bulow good bank solution  Caballero

30 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 30  Over-regulate now  Il mito dell’auto-regolazione  Regolamentazione comprensiva tra strumenti, istituzioni, mercati e paesi  Importanza informazione trasparente sui bilanci => cartolarizzazioni trasparenti  Cooperazione fra BC e autorità fiscali, anche trasnazionale => problema Eurozona  EU wide tax and borrowing authority  EU wide regulator  Chiudere i paradisi fiscali  Regolare l’innovazione finanziaria (come x le medicine)  Regolare le agenzie di rating  Conflitto d’interessi => regolatore  Il cliente dovrebbe pagare il regolatore non le agenzie di rating  Le agenzie dovrebbero essere pagate in parte in titoli che loro giudicano  Distinzione fra piccole banche (commerciali) e banche d’investimento => penalizzare la dimensione della banca: rischio sistemico  Remunerazione manager non deve incentivare prendere rischi Buiter: proposte di soluzione per le Zombie-bank

31 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 31 US Mortgage Market  Increase in leverage  Increase in securitization  Shift away from Traditional lending Note: GSE is “Government Sponsored Enterprise” and refers primarily to Fannie Mae and Freddie Mac.

32 La politica monetaria in tempo di crisi - Guido Ascari 32 Leverage Ratios and VaRs


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