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Capitolo 15 Principi di Finanza aziendale 5/ed Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen, Sandro Sandri La controversia sui dividendi Copyright.

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1 Capitolo 15 Principi di Finanza aziendale 5/ed Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen, Sandro Sandri La controversia sui dividendi Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl. Tutti i diritti riservati Lucidi di Matthew Will Francesco Millo

2 1- 2 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Argomenti trattati Come vengono pagati i dividendi In che modo le imprese procedono alla distribuzione dei dividendi? Le informazioni contenute nei dividendi e nei riacquisti La controversia sui dividendi Il partito di destra Imposte e sinistra radicale Il partito di centro La politica dei dividendi in Italia

3 1- 3 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Tipi di dividendo Dividendo in contanti Dividendo normale in contanti Dividendo straordinario in contanti Dividendo in azioni Riacquisto di azioni (3 metodi) 1. Acquisto di azioni sul mercato 2. Offerta di acquisto agli azionisti 3. Negoziazione diretta (Green Mail)

4 1- 4 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Pagamento dei dividendi Dividendo in contanti – Erogazione di denaro da parte della società ai propri azionisti. Data per lincasso del dividendo – Data che determina se un azionista abbia diritto al pagamento del dividendo: chiunque detenga le azioni da prima di tale data ha diritto a percepire il dividendo. Data di registrazione – Il possessore di azioni in questa data ha ricevuto il dividendo.

5 1- 5 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Pagamento dei dividendi Dividendo in azioni - Distribuzione di azioni addizionali agli azionisti di una società. Riacquisto di azioni – La società riacquista proprie azioni dai suoi azionisti Frazionamento azionario – Emissione di azioni addizionali agli azionisti di una società.

6 1- 6 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Dividendi e riacquisto di azioni MIliardi di $ Dati USA

7 1- 7 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La decisione di distribuire i dividendi 1. Le imprese hanno obiettivi di lungo termine circa il rapporto di distribuzione degli utili. 2. I manager sono più concentrati sulle variazioni dei dividendi che non sul loro livello assoluto. 3. Le variazioni dei dividendi seguono le variazioni dei profitti sul lungo periodo, piuttosto che le variazioni dei profitti sul breve periodo 4. I manager sono riluttanti a modificare i dividendi per non rischiare di dover fare marcia indietro. 5. Le imprese effettuano un riacquisto di azioni solo quando hanno accumulato un grande eccesso di liquidità indesiderata, o quando vogliono modificare la loro struttura finanziaria aumentando la percentuale di debito. I fatti essenziali di Lintner (Come stabilire i dividendi)

8 1- 8 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La decisione di distribuire i dividendi Latteggiamento rispetto allobiettivo dei dividendi varia Variazione del dividendo

9 1- 9 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La decisione di distribuire i dividendi Le variazioni del dividendo confermano quanto segue

10 1- 10 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Politica dei dividendi Fonte: Healy & Palepu (1988) Variazione EPS/Prezzo al tempo t = 0 ( %) Anno Incidenza delle variazioni dei dividendi sullEPS

11 1- 11 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Dividend Policy Prima del dividendo Dopo il dividendo Nuovi azionisti Prima ogni azione vale così,… Vecchi azionisti …e vale questo dopo Valore totale dellimpresa Numero totale di azioni Esempio di pagamento di ¼ tramite dividendo, riraccolto con una nuova emissione

12 1- 12 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Dividend Policy Società Vecchi azionisti Nuovi azionisti Vecchi azionisti Azioni Denaro Azioni Dividendo finanziato con emissione azionaria Nessun dividendo ed emissione azionaria

13 1- 13 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La politica dei dividendi è irrilevante Dato che gli investitori non hanno bisogno di dividendi per convertire le azioni in contante, essi non sono disposti a pagare prezzi più elevati per aziende che distribuiscono dividendi maggiori. In altre parole, la politica dei dividendi non incide sul valore dellazienda.

14 1- 14 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La politica dei dividendi è irrilevante Esempio – La Rational Demiconductor non dispone di liquidità extra, ma dichiara un dividendo di $ Inoltre, lazienda ha necessità di $1.000 da investire in unoperazione a breve. Usando la teoria di M&M, e considerando le informazioni fornite dal seguente bilancio, dimostrate come il valore dellazienda non subisca modifiche a seguito dellemissione di nuove azioni per finanziare loperazione. Data di registrazione Data di pagamento_ Liquidità Valore delle attività Valore totale VAN nuovo progetto n. di azioni Prezzo/azione $12 $11

15 1- 15 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La politica dei dividendi è irrilevante Esempio – La Rational Demiconductor non dispone di liquidità extra, ma dichiara un dividendo di $ Inoltre, lazienda ha necessità di $1.000 da investire in unoperazione a breve. Usando la teoria di M&M, e considerando le informazioni fornite dal seguente bilancio, dimostrate come il valore dellazienda non subisca modifiche a seguito dellemissione di nuove azioni per finanziare loperazione. Data di registrazione Data di pagamento Post Pagamento Liquidità (91 azioni a $11) Valore delle attività Valore totale VAN nuovo progetto N. di azioni Prezzo/azione $12 $11 $11 EMISSIONE DI NUOVE AZIONI

16 1- 16 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La politica dei dividendi è irrilevante Esempio – continua - Valore per gli azionisti Registrazione Azioni Liquidità 0 Valore totale Azioni = azioni a $115 = Assumete che gli azionisti acquistino le nuove azioni emesse con i proventi del dividendo in contanti Pagamento Post

17 1- 17 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri I dividendi aumentano il valore Imperfezioni del mercato ed effetto sulla clientela Esistono clienti naturalmente inclini ai dividendi ad alta remunerazione, ma ciò non significa che una qualunque specifica impresa possa trarre beneficio dallaumento dei propri dividendi. I clienti interessati a simili dividendi hanno già a disposizione unampia varietà di azioni a dividendi elevati fra i quali scegliere. Tali soggetti determinano linnalzarsi del prezzo delle azioni a seguito della loro domanda di azioni che pagano dividendi

18 1- 18 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri I dividendi aumentano il valore I segnali forniti dai dividendi Laumento dei dividendi costituisce una buona notizia circa flussi di cassa e guadagni. Il calo dei dividendi costituisce, al contrario, una brutta notizia. Poiché una politica di alta remunerazione dei dividendi risulta dispendiosa per unazienda che non dispone del flusso di cassa per supportarla, laumento dei dividendi segnala il buon andamento dellimpresa e la fiducia dei suoi manager nei futuri flussi di cassa.

19 1- 19 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri I dividendi diminuiscono il valore Conseguenze delle politiche fiscali Le aziende possono convertire i dividendi in capital gain variando le politiche dei dividendi. Se i dividendi sono maggiormente tassati dei capital gain, gli investitori soggetti al pagamento delle imposte dovrebbero veder di buon occhio una simile mossa e valutare più favorevolmente lazienda. In tale contesto fiscale, il flusso di cassa totale trattenuto dallimpresa e/o detenuto dagli azionisti risulta più elevato rispetto a quando vengono pagati i dividendi.

20 1- 20 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Imposte e politica dei dividendi Poiché le aliquote di tassazione dei capital gain sono inferiori a quelle dei dividendi, le aziende dovrebbero pagare i minori dividendi possibili. La politica dei dividendi dovrebbe adeguarsi alle variazioni della normativa fiscale

21 1- 21 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Imposte e politica dei dividendi

22 1- 22 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Imposte e politica dei dividendi Negli USA gli utili degli azionisti sono tassati due volte

23 1- 23 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri Imposte e politica dei dividendi Secondo un sistema di imposizione basato sullimputazione, come in Australia, gli azionisti hanno diritto a un credito per limposta pagata dalla società

24 1- 24 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La politica dei dividendi in Italia Utilities: alti dividendi Sistemi orientati ai mercati (USA, UK, Canda) politica dei dividendi più conservatrice Sistemi orientati agli intermediari (Germania, Giappone, Italia, Francia) bassa variabilità Come negli USA Settori tecnologici: bassi dividendi In Italia

25 1- 25 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, SrlPrincipi di Finanza aziendale 5/ed – Brealey, Myers, Allen,Sandri La politica dei dividendi in Italia Rendimento dei titoli azionari attraverso dividendo e capital gain (indice COMIT ) 2,6% 15% Ricerche evidenziano come, al pari di ciò che accade negli USA, di fronte a variazioni (>20%) nei dividendi il mercato risponda positivamente in caso di aumenti e negativamente in caso contrario Rendimento da capitale gain Rendimento da dividendo


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