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Rischio e rendimento Principi di Finanza Aziendale Brealey e Myers Capitolo 8.

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Presentazione sul tema: "Rischio e rendimento Principi di Finanza Aziendale Brealey e Myers Capitolo 8."— Transcript della presentazione:

1 Rischio e rendimento Principi di Finanza Aziendale Brealey e Myers Capitolo 8

2 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 2 Argomenti trattati La teoria di portafoglio (Markowitz) Relazione tra rischio e rendimento Verifica del CAPM Alternative al CAPM

3 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 3 Ciò che rende il mercato azionario così rischioso è la dispersione dei risultati possibili. Il rischio di una azione può essere separato in due parti rischio specifico rischio sistematico (o di mercato) Un portafoglio interamente diversificato è caratterizzato solamente da rischio di mercato. Il contributo di una singola azione al rischio di un portafoglio interamente diversificato dipende dalla sua sensibilità alle variazioni del mercato: questa sensibilità è misurata dal beta dellazione Rischio e rendimento

4 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 4 Teoria di portafoglio (Markowitz) Combinando i titoli in un portafoglio è possibile ridurre la deviazione standard del portafoglio al di sotto del livello che si otterrebbe calcolando la semplice media ponderata delle deviazioni standard dei titoli. Questo è possibile in virtù dei coefficienti di correlazione.

5 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 5 Teoria di portafoglio (Markowitz) Variazioni del prezzo vs. Distribuzione normale Microsoft – Variazioni giornaliere del prezzo Frequenza, Numero di giorni Variazioni giornaliere del prezzo, %

6 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 6 Teoria del portafoglio di Markowitz Scarto quadratico medio VS. rendimento atteso Investimento A % probabilità % rendimento

7 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 7 Teoria del portafoglio di Markowitz Scarto quadratico medio VS. rendimento atteso Investimento B % probabilità % rendimento

8 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 8 La media misura il rendimento atteso La deviazione standard misura lo scostamento dalla media ossia la variabilità dei rendimenti Investitori avversi al rischio preferiscono alti rendimenti e bassa deviazione standard 20 Deviazione standard Rendimento atteso preferito Media e Deviazione standard

9 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna 8- 9 Frontiera efficiente A B Rendimento Rischio ( )

10 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Frontiera efficiente Rendimento Rischio ( ) Alto rischio Basso rendimento Basso rischio Basso rendimento Basso rischio Alto rendimento Alto rischio Alto rendimento

11 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Frontiera efficiente Rendimento Rischio ( ) Basso rischio Basso rendimento Basso rischio Alto rendimento Alto rischio Alto rendimento Alto rischio Basso rendimento

12 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Teoria del portafoglio di Markowitz Coca Cola McDonalds Scarto quadratico medio Rendimento atteso (%) 35% McDonalds Il rendimento atteso e lo scarto quadratico medio variano secondo le differenti combinazioni delle due azioni in portafoglio

13 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Effetto della correlazione: portafoglio di mercato e McDonalds

14 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Rendimento atteso (%) Deviazione standard (%) x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x A B Linsieme dei portafogli che si trovano lungo la curva tra A e B sono chiamati portafogli efficienti Linsieme dei portafogli

15 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Frontiera efficiente Deviazione standard Rendimento atteso (%) Dando (impiego) e prendendo a prestito (indebitamento) al tasso privo di rischio (r f ) è possibile raggiungere qualunque punto lungo la frontiera efficiente rfrf Impiego Indebitamento T S

16 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Frontiera efficiente Esempio Coefficiente di correlazione = 0,4 Azioni % di portafoglio Rendimento medio ABC Corp2860% 15% Big Corp42 40% 21% Scarto quadratico medio = media ponderata = 33,6 Scarto quadratico medio = Portafoglio = 28,1 Rendimento = media ponderata = Portafoglio = 17,4% Si aggiungano in portafoglio le azioni New Corp.

17 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Frontiera efficiente Esempio Coefficiente di correlazione = 0,3 Azioni % di portafoglio Rendimento medio Portafoglio 28,150% 17,4% New Corp30 50% 19% NUOVO scarto quadratico medio = media ponderata = 29,05 NUOVO scarto quadratico medio = Portafoglio = 23,43 NUOVO rendimento = media ponderata = Portafoglio = 18,20% N.B. Rendimento superiore e rischio inferiore. Come abbiamo fatto? DIVERSIFICAZIONE

18 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Linea del mercato azionario Rischio Portafoglio efficiente Rendimento = r m del mercato Rendimento. rfrf Rendimento privo di rischio =

19 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Linea del mercato azionario Rendimento rfrf privo di rischio = Portafoglio efficiente Rendimento di Mercato = rm 1.0 BETA

20 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna r = r f + (r m - r f ) Beta Portafoglio di mercato Rendimento atteso (%) Security Market Line

21 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Capital Asset Pricing Model R = r f + β ( r m - r f ) CAPM

22 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna r m - r f Tasso di rendimento del mercato – Tasso di interesse privo di rischio Negli ultimi 69 anni è stato in media dell8.4% (Stati Uniti) Premio per il rischio di mercato

23 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna La risposta di SHARPE, LINTNER e TREYNOR Il premio atteso per il rischio per tutti i titoli che si collocano lungo la Security Market Line vale la seguente relazione: r - r f = (r m - r f ) CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM) E possibile utilizzare il CAPM per trovare il tasso di attualizzazione di un nuovo investimento in imprese interamente finanziate da capitale netto CAPM

24 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Esempio: = 0.92 Tasso di interesse privo di rischio r f = 6% Premio per il rischio di mercato r m - r f = 8.4% Rendimento atteso del titolo AT&T r = r f + (r m - r f ) = x 8.4 = 13.7% Il rendimento atteso del titolo At&T allinizio del 1995

25 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Validità del CAPM Premio medio per il rischio Beta dei portafogli Beta vs. Premio medio per il rischio Investors Market Portfolio SML

26 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Validità del CAPM Premio medio per il rischio Beta dei portafogli 1,0 SML Investitori Portafoglio di mercato Beta vs. Premio medio per il rischio

27 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Premio medio per il rischio Beta dei portafogli SML Beta vs. Premio medio per il rischio Validità del CAPM Investors Market Portfolio

28 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Alti meno bassi rapporti fra valore contabile e valore di mercato Rendimento vs. Valore di mercato Dollari Piccole meno grandi azioni Validità del CAPM

29 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Rendimento vs Dollari (scala logaritmica) Alti meno bassi rapporti fra valore contabile e valore di mercato Piccole meno grandi imprese Capitalizzazione Book-to-Market Validità del CAPM

30 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Negli ultimi anni il rendimento medio non è dipeso solo dal Dalla metà degli anni 60, i rendimenti medi sono risultati essere correlati sia alla dimensione dellimpresa sia al rapporto valore di mercato-valore contabile. Le azioni delle imprese di piccola dimensione hanno avuto risultati migliori delle azioni delle imprese di maggiori dimensioni. Le piccole imprese hanno maggiori, ma la differenza tra i di piccole e grandi imprese non è sufficiente a spiegare i maggiori rendimenti. Le azioni di imprese con alti rapporti valore contabile-valore mercato hanno avuto risultati migliori delle azioni con bassi valori di questo rapporto. Critiche al CAPM

31 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Teorie alternative al CAPM 1) APT: il rendimento di ogni azione dipende in parte da fenomeni macroeconomici (fattori) e in parte da fenomeni di disturbo, eventi specifici dellimpresa. Per ogni singola azione esistono due fonti di rischio. La prima è costituita dai fattori macroeconomici che non possono essere eliminati dalla diversificazione. La seconda è costituita dai rischi che derivano da possibili eventi che influenzano in modo specifico la singola impresa. La diversificazione elimina il rischio specifico e gli investitori possono trascurarlo quando decidono di investire. Il premio atteso per il rischio di unazione dipende dai fattori macroeconomici di rischio e non è influenzato dal rischio specifico.

32 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna APT Premio per il rischio delle azioni= r-rf= b1*(rfattore1-rf) + b2*(rfattore2-rf)+... Al pari del CAPM, lAPT enfatizza il concetto che il rendimento atteso dipenda dal rischio che deriva da eventi generali che influenzano leconomia nel suo complesso e non dal rischio specifico. Il rendimento del portafoglio di mercato, che rappresenta tutti i rischi macroeconomici nel CAPM, non è menzionato nellAPT. Purtroppo, però, lAPT non specifica quali siano i fattori rilevanti (differenziale di rendimento (tra titoli a lungo termine e quelli a breve), variazione del rendimento dei Buoni del Tesoro, variazione del tasso di cambio, variazione del tasso di incremento del PIL reale, variazione del tasso di inflazione).

33 Brealey Myers e Sandri - Dea - Università di Bologna Modello a 3 fattori Fama-French (1995) R-rf= bmkt*(rfattoremkt)+bsize*(rfattoresize)+bvco ntabile/vmkt*(rfattorevcontabile/vmkt)


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