Finanza Aziendale prof. Luca Piras

Presentazione sul tema: "Finanza Aziendale prof. Luca Piras"— Transcript della presentazione:

1 Finanza Aziendale prof. Luca Piras
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Finanza Aziendale prof. Luca Piras Lezione 15: La struttura finanziaria delle imprese

2 La scelta della struttura finanziaria
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Argomenti Il costo del capitale La scelta della struttura finanziaria La creazione di valore

3 THE COST OF CAPITAL, CORPORATION FINANCE AND THE THEORY OF INVESTMIENT
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Il costo del capitale THE COST OF CAPITAL, CORPORATION FINANCE AND THE THEORY OF INVESTMIENT What is the "cost of capital" to a firm in a world in which funds are used to acquire assets whose yields are uncertain?

4 La domanda è stata elusa
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning La domanda è stata elusa Immaginando che i flussi di cassa attesi fossero certi Che il roe fosse pari al tasso Risk Free che un impresa agisca razionalmente se investe fino al punto in cui il rendimento marginale = tasso puro di mercato per massimizzare - I profitti - il valore di mercato

5 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
Modigliani e Miller Esiste una struttura finanziaria ottimale ? … in caso affermativo La struttura finanziaria può influire sul valore dell’impresa ?

6 Tutto ciò è vero a condizione che:
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 1 Un impresa non può influire sul valore dei propri titoli in circolazione modificando la ripartizione tra azioni e debito V = B + S Tutto ciò è vero a condizione che: Non vi siano imposte; I mercati dei capitali funzionino al meglio; L’impresa e i singoli azionisti possano indebitarsi alle medesime condizioni.

7 Proposizione 1 Le imprese operano in un ambito di mercato efficiente
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 1 Le imprese operano in un ambito di mercato efficiente Emettono solo titoli risk free e azioni Non vi è imposizione fiscale Nessun costo di transazione Nessun costo di default Nessuna asimmetria informativa Il Management opera nell’esclusivo interesse degli azionisti

8 Impresa Non Indebitata
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 1 Impresa Indebitata Impresa Non Indebitata V = Valore E = Valore azioni D = Valore Debiti V = E + D E = V - D V = Valore E = Valore azioni D = Valore Debiti V = E E = V

9 Proposizione 1 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning

10 Questa è la legge di conservazione del valore:
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Il valore Se il valore del capitale netto .. La nostra torta è fisso, i proprietari non devono preoccuparsi di come viene tagliata. Questa è la legge di conservazione del valore: Il valore dell’impresa dipende dalla parte sinistra dello stato patrimoniale, non da come viene finanziata

11 E il suo valore non dipende dal modo in cui vengono tagliate le fette
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Prima La dimensione della torta è la stessa quale che sia la sua struttura finanziaria E il suo valore non dipende dal modo in cui vengono tagliate le fette

12 Esempio: 100% mezzi propri
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Esempio: 100% mezzi propri Dati azioni di Numero 1.000 Risultato atteso azione per Prezzo € azioni delle mercato di Valore € Risultati Attesi D C B A 2.000 1.500 1.000 € 500 operativo Reddito 2,00 1,50 1,00 € 0,50 azione per Utili 20 15 10 5 (%) azioni delle Rendimento

13 Indebitiamoci al 50% Dati Numero di azioni € 5.000 € 10 500
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Indebitiamoci al 50% Dati Numero di azioni € 5.000 € 10 500 Prezzo per azione Valore di mercato delle azioni Valore di mercato del debito Risultati D C B A Reddito operativo € 500 10 1 500 1.000 1.000 20 2 500 1.500 3 1.500 500 2.000 30 Interessi Utili netti Utili per azione Rendimento per azione in %

14 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
Spiegazione Se l’utile operativo è maggiore di si innesca un “effetto leva” che fa aumentare il rendimento delle azioni, Ma … : Se il mercato dei capitali è efficiente; Non ci sono imposte né costi di transazione E gli azionisti possono indebitarsi alle stesse condizioni dell’impresa Tutto ciò è irrilevante ai fini del rendimento E non può esistere una struttura finanziaria ottimale

15 Partiamo dal costo medio ponderato del capitale:
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 2 Partiamo dal costo medio ponderato del capitale:

16 Sviluppiamo Poniamo Moltiplichiamo entrambi i lati per (B+S)/S
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Sviluppiamo Poniamo Moltiplichiamo entrambi i lati per (B+S)/S Riscriviamo il secondo membro

17 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
Effetto leva Alle condizioni poste da MM il rendimento per l’azionista aumenta all’aumentare del rapporto di indebitamento.

18 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
Effetto leva La precedente relazione indica che rs è il costo di equilibrio dell’Equity B/S è il coefficiente angolare della retta Se aumenta l’azionista si fa carico di una maggiore quota di rischio (aggiunge al rischio operativo anche quello finanziario) Quindi richiederà un rendimento maggiore

19 Rendimento atteso delle attività
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Proposizione 2 La leva aumenta il flusso atteso di utili per azione, ma non aumenta il prezzo Il rendimento atteso (in un impresa che non cresce) è una costante, sempre = al rapporto utili/prezzo. Rendimento atteso delle attività

20 Politica finanziaria Valenza Strategica Invece:
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Politica finanziaria Valenza Strategica Definisce il posizionamento dell’impresa Condiziona le linee di governance Definisce i gradi di libertà del Management Invece: Spesso non esiste una politica aziendale Impieghi e Fonti sono il frutto di un agire quotidiano senza pianificazione Capital Budgeting Sconosciuto

21 Politiche finanziarie
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Politiche finanziarie Ispirate da linee guida non da precetti rigidi Frutto di scelte consapevoli del Management Flessibili Cambiano nel tempo Devono potersi adattare senza pesare sul bilancio Devono essere coerenti con le strategie operative

22 Politiche finanziarie
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Politiche finanziarie Il livello ottimale di indebitamento varia nel tempo Dinamiche del mercato dei capitali Dinamiche settoriali Evoluzione tecnologica Fase del ciclo di vita dell’impresa

23 Debito e ciclo di vita Fase 1 Start-up Fase 2 Espansione
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Debito e ciclo di vita Fase 1 Start-up Fase 2 Espansione Fase 3 Crescita Fase 4 Maturità Fase 5 Declino Flussi Beneficio Fiscale Zero: no reddito Basso Aumenta con gli utili Alto Alto ma declinante Disciplina del debito Basso: Az.ti = Mngrs Az.ti = Mngr Aumenta disclosure a soci terzi Aumenta: Separazione Az/Mngt Diminuisce: No New Inv Asimmetrie Informative Elevate: Solo Biz idea Alta: No trasparenza Diminuiscono: Track record Diminuiscono: Aum Trasp Possibili Scalate Costo del Dissesto Molto alti Alti Declinanti Bassi Costi di Agenzia Molto alti: Monit Invest Bisogno di Flessibilità Molto alto Alto: F.F. Imprevedibile Inesistente Trade-off Cost>Benef Neutrale Rilevanti Benef>Costi

24 Le imprese dello stesso settore sono simili per:
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning L’industry Le imprese dello stesso settore sono simili per: Sensibilità ai mercati di approvvigionamento Sensibilità ai mercati di sbocco Trend dei flussi di cassa Capacità di indebitamento Capacità di attrazione new equity

25 Quindi È possibile individuare un rapporto “ottimale” di indebitamento
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Quindi È possibile individuare un rapporto “ottimale” di indebitamento Moltiplicatore del valore creato con gli investimenti Il rapporto ottimale è diverso per la singola impresa, similitudini e tendenze comuni per: Settore Ambito geografico Fase di vita Dimensione

26 Progettazione della struttura
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Progettazione della struttura Si tratta di un processo Le diverse fasi sono interrelate non in mera sequenza Il design del debito implica: Durata Determinazione del costo Valuta di denominazione

27 Progettazione Modalità Velocità Aumento di Capitale
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Progettazione Velocità Modalità Aumento di Capitale Disinvestimenti di attività Sale and lease back Politica dei dividendi Mix debito/Equity diverso da quello medio aziendale per i nuovi investimenti Rapidamente Gradualmente

28 Design del debito La ricerca del miglior profilo Risk/Return
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Design del debito La ricerca del miglior profilo Risk/Return Armonizzazione dei flussi uscita/entrata Agevolare il servizio al debito Valore del Capitale Investito Patrimonio Netto e Debito Valore del Patrimonio Netto Valore del Debito Tempo

29 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
Armonizzazione Durata attività: Ritorno in forma monetaria degli investimenti Durata del Debito Scadenza Eventuali disallineamenti comportano fabbisogni aggiuntivi difficili da coprire Nel medio periodo si determina instabilità finanziaria Aumenta il rischio di default Aumenta il costo del debito

30 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
Fondamentali La durata del debito è influenzata delle opportunità di crescita La riduzione della durata può mitigare i conflitti tra azionisti e manager Maggiore disclosure per scadenze ravvicinate Elevate opportunità di crescita: + equity minor underinvestiment Debiti a lungo > costi di negoziazione

31 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
I tassi Le attese sui tassi a lungo pesano sulla scelta della struttura: Attese di crescita Attese di ribassi Periodi di elevata volatilità Nel medio/lungo termine Tendenza all’aumento del beneficio fiscale

32 Alcune conclusioni Non esiste una struttura finanziaria ottimale
Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning Alcune conclusioni Non esiste una struttura finanziaria ottimale Può essere ricercata una struttura funzionale ai piani aziendali Criteri razionali di determinazione Durata Determinazione del tasso (Costo) Valuta di emissione (per imprese internazionalizzate)

33 Corso di Laurea in Economia e Gestione Aziendale: Canale e-learning
Alcune Conclusioni Può essere molto utile considerare congiuntamente le determinanti del valore delle Fonti (criteri finanziari di valutazione) Effetti sul valore del rischio operativo Effetti sul valore del rischio finanziario Ripartizione del rischio tra i finanziatori Privilegi contrattuali Timing preferiti per categorie di finanziatori

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