EMPOWER YOUR BUSINESS 1 La crisi in alcune tappe Modena, 5 dicembre 2008 Raoul Ascari.

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1 EMPOWER YOUR BUSINESS 1 La crisi in alcune tappe Modena, 5 dicembre 2008 Raoul Ascari

2 EMPOWER YOUR BUSINESS 2 Indice 1. Formazione e scoppio della Bolla Immobiliare (non solo USA) 2. Il contagio al mondo bancario e finanziario dei Paesi industrializzati (Toxic Assets) 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio

3 EMPOWER YOUR BUSINESS 3 1. Formazione e scoppio della Bolla Immobiliare (non solo USA) eccesso di liquidità provocato dai grandi disequilibri USA e globali (Fig. 1); Fig. 1 Eccesso di liquidità delle famiglie e delle imprese non finanziarie per i paesi G3 a), in % Fonte: elaborazioni FMI su dati di varie fonti a) L’eccesso di liquidità è definito come differenza tra la crescita dell’offerta di moneta (aggregato più esteso) e stime della domanda di moneta. La variabile composite è calcolata come media ponderata.

4 EMPOWER YOUR BUSINESS 4 1. Formazione e scoppio della Bolla Immobiliare (non solo USA) tassi di interesse bassi o negativi che incentivano il ricorso al debito (Fig. 2); Fig. 2 Tasso di interesse reale a breve termine per i paesi G3 b), in % Fonte: elaborazioni FMI su dati di varie fonti b) Media ponderata con pesi pari al PIL.

5 EMPOWER YOUR BUSINESS 5 1. Formazione e scoppio della Bolla Immobiliare (non solo USA) ricerca di opportunità di investimento con alto rapporto rendimento/rischio (non solo sub-prime)(Fig. 3); Fig. 3 Emissione di prestiti per Leverage Buy Out in termini reali c), miliardi di USD, prezzi 2006 Fonte: elaborazioni Banca d’Inghilterra su dati di varie fonti c) Prestiti sindacati biennali deflazionati con il deflatore del PIL degli Stati Uniti. Il Leverage Buy Out è un particolare tipo di operazione di acquisizione di una società, che prevede la creazione di una società veicolo distinta dagli investitori.

6 EMPOWER YOUR BUSINESS 6 1. Formazione e scoppio della Bolla Immobiliare (non solo USA) rendimento sistemico (Beta) e specifico dell’asset manager (Alfa): realtà e mitologia; crescente distanza tra chi propone (ed analizza) il rischio (mutui), chi finanzia, chi lo cartolarizza, chi lo compra/tiene in portafoglio (Fig. 4); Fig. 4 Emissione globale di titoli strutturati su mutui residenziali d), miliardi di USD Fonte: elaborazioni Banca d’Inghilterra su dati di varie fonti d) Titoli derivanti da processi di cartolarizzazione di classi di mutui omogenee per tipo di rischio. Il dato di ottobre 2008 è al 20 del mese

7 EMPOWER YOUR BUSINESS 7 1. Formazione e scoppio della Bolla Immobiliare (non solo USA) diversificazione dei rischi per migliorare i rendimenti: boom delle cartolarizzazioni; supervisione dei debitori / debito: ruolo delle agenzie di rating; supervisione del mercato: ruolo di SEC e banca centrale; misure e modelli di rischio (VaR); nascita e sviluppo di nuovi soggetti: dalle banche commerciali alle banche d’investimento, alla “finanza ombra”; Conclusioni: poca regolamentazione e rischi non trasparenti; elevata leva (fino al 40 volte il capitale)  vedi esercizio (Allegato 1); combinazione rischio del credito / rischio di liquidità.

8 EMPOWER YOUR BUSINESS 8 1. Formazione e scoppio della Bolla Immobiliare (non solo USA) Fig. 5 Leva finanziaria e saldi di liquidità di Hedge Fund a livello globale e), in % Fonte: Morgan Stanley Prime Brokerage e) La leva finanziaria (leverage) è data dal rapporto tra le attività totali e il patrimonio netto in % del totale attivo

9 EMPOWER YOUR BUSINESS 9 2. Il contagio al mondo bancario e finanziario ai paesi industrializzati aumento dei default sui mutui (credito)  incertezza sul valore degli asset  crollo dei valori mark- to-market (Fig. 6) Fig. 6 Inadempienze pagamenti mutui subprime negli Stati Uniti per anno di maturazione f), in % del saldo originario f) Le inadempienze sono definite come ritardi di pagamento superiori ai 60 giorni. Il punto 0 equivale ai primi 60 giorni. Fonte: elaborazioni FMI su dati Merrill Lynch e LoanPerformance

10 EMPOWER YOUR BUSINESS 10 2. Il contagio al mondo bancario e finanziario ai paesi industrializzati capitale rapidamente eroso: ricapitalizzazione e riduzione della leva (deleveraging); soggetti coinvolti: banche che hanno contratto i mutui, investitori, fondi specializzati (veicoli) e di investimento; aumenta il rischio di credito dei soggetti finanziari  congelamento del mercato interbancario, del debito assed-backed, ecc. (Fig. 7); Fig. 7 Liquidità dei mercati finanziari mondiali g) Fonte: elaborazioni Banca d’Inghilterra su dati di varie fonti g) Questo indice di liquidità è misurato come una media ponderata di nove variabili di liquidità. La recente caduta dell’indice è dovuta per lo più al marcato declino della liquidità del mercato interbancario

11 EMPOWER YOUR BUSINESS 11 2. Il contagio al mondo bancario e finanziario ai paesi industrializzati il contagio si espande ad altri segmenti dell’attività bancaria (es. linee di credito committed, LBO, ecc.) (Fig. 8); Fig. 8 Volatilità dei prezzi delle attività, funding e liquidità h) Fonte: elaborazioni FMI su dati di varie fonti h) L’indice della volatilità è basato sulla volatilità implicita derivata dalle opzioni su indici azionari, tassi di interesse e tassi di cambio. L’indice di funding e liquidità utilizza vari spread, tra cui quello tra rendimenti su titoli di stato e mercato interbancario. A un valore più alto dell’indice corrispondono condizioni di liquidità del mercato più restrittive

12 EMPOWER YOUR BUSINESS 12 2. Il contagio al mondo bancario e finanziario ai paesi industrializzati la difficoltà di fare funding da parte delle banche è elevatissima e con spread in forte crescita (la misura del CDS) (Fig. 9); cambiano i termini di mercato: costo (Libor + premio qualità + spread di rischio), covenants, durate. Conclusioni: default e salvataggi diffusi tra banche d’investimento e banche commerciali. Crisi degli assicuratori (MBIA, AMBAC, AIG); le banche centrali riducono i tassi di riferimento (il ché aumenta i margini di itermediazione), immettono liquidità, rifinanziano direttamente il settore accettando a garanzia titoli sempre più rischiosi, finanziano direttamente le imprese attraverso i commercial paper e finanziano direttamente i consumi; i Fondi Sovrani dei paesi emergenti in una prima fase entrano massicciamente nel capitale delle banche; i governi entrano nel capitale delle banche, e ne garantiscono gli asset.

13 EMPOWER YOUR BUSINESS 13 Fig. 9 TED spread e Libor – OIS spread i) Fonte: elaborazioni SACE su dati Bloomberg i) Il TED spread è dato dal differenziale tra il tasso interbancario a tre mesi, in dollari, sulla piazza di Londra (Libor) e il rendimento dei titoli di stato americani (Treasury Bill) a tre mesi. Il tasso OIS (Overnight Index Swap) è generalmente considerato meno rischioso del corrispondente tasso Libor; la differenza tra quest’ultimo e l’OIS è, pertanto, una misura del rischio del mercato interbancario. 2. Il contagio al mondo bancario e finanziario ai paesi industrializzati

14 EMPOWER YOUR BUSINESS 14 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio il credit crunch nei paesi industrializzati si scarica rapidamente sull’economia reale: accesso al credito ridotto e re- pricing dei rischi (Fig. 10); Fig. 10 Spread sul debito sovrano (EMBIG) per area j) Fonte: elaborazioni SACE su dati JP Morgan j) Questo spread misura il premio al rischio (aggiuntivo quindi rispetto al tasso di interesse pagato su un’attività a rischio zero, ad esempio titolo di Stato USA) sulle obbligazioni sovrane per ogni area

15 EMPOWER YOUR BUSINESS 15 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio attraverso il canale commerciale, il rallentamento si estende ai paesi emergenti (es. Cina ed India); le aspettative di recessione fanno crollare i prezzi delle materie prime ed estendono il contagio ai paesi esportatori (es. Brasile e Russia); scoppiano le Bolle nei paesi emergenti (es. immobiliare nei paesi del Golfo); la crisi finanziaria si estende ai paesi i cui squilibri macroeconomici, ancorché diversi da quelli di fine secolo scorso, permangono evidenti (es. banche area CIS) le difficoltà delle banche dei paesi emergenti a rifinanziare il debito estero si ricarica sull’offerta di credito domestico: aumentano rapidamente i tassi di default globali (Figg. 11 e 12).

16 EMPOWER YOUR BUSINESS 16 Fig. 11 Indicatori macroeconomici e di impresa e tassi di insolvenza k), in % Fonte: elaborazioni FMI su dati di varie fonti k) Il tasso di default è riferito alle società le cui emissioni sono high-yield perché a più elevato rischio ed è qui misurato come incidenza del numero delle società high-yield insolventi su quelle totali 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio

17 EMPOWER YOUR BUSINESS 17 Fig. 12 Tassi di insolvenza per imprese non finanziarie con rating speculativo l) Fonte: Moody’s Investors Service l) Le linee tratteggiate indicano prevfisioni 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio

18 EMPOWER YOUR BUSINESS 18 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio Conclusioni: le stime di crescita vengono riviste a più riprese, sia per i paesi emergenti sia per quelli industrializzati; la recessione colpisce tutto il mondo (anche se la crescita del PIL globale rimane positiva) (Figg. 13 e 14); Fig. 13 Crescita mondiale e commercio internazionale Fonte: SACE

19 EMPOWER YOUR BUSINESS 19 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio Fig. 14 Crescita economica per area geografica Fonte: SACE

20 EMPOWER YOUR BUSINESS 20 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio Conclusioni: tutti i governi in modo parzialmente coordinato (G8, G20) intervengono a sostegno della domanda (Fig. 15 e Tab. 1); la crisi è destinata ad avere effetti duraturi sui modelli di sviluppo: cosa cambia nel futuro della globalizzazione e delle economie di mercato? Fig. 15 Svalutazioni delle banche e aumenti di capitale, miliardi di USD Fonte: Bloomberg

21 EMPOWER YOUR BUSINESS 21 3. Dalla finanza all’economia: il Credit Crunch ed i meccanismi di contagio Tab. 1 Perdite mark to market su attività finanziare selezionate m ) Fonte: Banca d’Inghilterra m) La prima colonna riporta il valore delle consistenze, mentre la seconda e terza la stima delle perdite sulle attività indicate. Per le prime due voci dell’are euro il riferimento è a: Germania, Irlanda, Italia, Olanda, Portogallo e Spagna

22 EMPOWER YOUR BUSINESS 22 Allegato 1: la “prudenza” costa in termini di redditivita’ FASE 1) Leva conservativaFASE 2) Leva elevata DUE FASI PER UNA BANCA (RATING: AAA) Stato Patrimoniale Equity 10 Debiti finanziari 10 Passività 20 Attività 20 Asset (AAA) 20 Conto Economico Spesa per interessi 1 Costi 1 Ricavi 2,4 Rendimento asset 2,4 HP: tasso di interesse su debiti: 10% e tasso di rendimento asset: 12% Utile: 1,4 ROE: 14% Stato Patrimoniale Equity 10 Debiti finanziari 90 Passività 100 Attività 100 Asset (AAA) 100 Conto Economico Spesa per interessi 9 Costi 9 Ricavi 12 Rendimento asset 12 Utile: 3 ROE: 30%

23 EMPOWER YOUR BUSINESS 23 Allegato 1: il profilo dei rischi cambia: mark to market FASE 1) Svalutazione asset (2%)FASE 2) Ulteriore svalutazioni (3,1%) LA QUALITA’ DEGLI ASSET PEGGIORA E I RISCHI DI LIQUIDITA’ AUMENTANO Stato Patrimoniale Equity 10 Debiti finanziari 90 Passività 100 Attività 100 Asset (AAA) 100 Conto Economico Spesa per interessi* 9 Costi 11 Ricavi 12 Rendimento asset 12 * Il merito di credito peggiora nella fase 2) e il tasso di interesse passa dal 10% al 15% Utile: 1 ROE: 10% Stato Patrimoniale Equity 8 Debiti finanziari 90 Passività 98 Attività 98 Asset (AAA) 98 Conto Economico Utile: - 4,7 ROE: -58,8% Svalutazioni 2 Spesa per interessi* 13,5 Costi 16,5 Ricavi 11,8 Rendimento asset 11,8 Svalutazioni 3

24 EMPOWER YOUR BUSINESS 24 Il Gruppo SACE: un partner solido SACE offre assicurazione del credito, protezione degli investimenti e garanzie contrattuali ed è il partner ideale per vincere le sfide sui mercati internazionali. Con prodotti flessibili e soluzioni mirate, SACE è attiva in oltre 150 paesi. SACE offre assicurazione del credito, protezione degli investimenti e garanzie contrattuali ed è il partner ideale per vincere le sfide sui mercati internazionali. Con prodotti flessibili e soluzioni mirate, SACE è attiva in oltre 150 paesi. Supporta esportazioni e investimenti italiani all’estero tramite assicurazione del credito, riassicurazione e garanzia. Offre servizi di assicurazione del credito a breve termine sia nel mercato domestico che all’estero. Leader nel mercato delle cauzioni, in particolare per il settore delle costruzioni.

25 EMPOWER YOUR BUSINESS 25 Come contattare SACE SACE BT: Piazza Poli, 37/42 00187 Roma Tel. +39 06 6976971 Fax +39 06 697697725 ASSEDILE: Via A. de Togni, 2 - 20123 Milano Tel. +39 02 480411 Fax +39 02 8041292 www.sace.it Torino c/o ICE - Via Bogino 13 - 10100 Torino Tel. +39 011 836128 - Fax +39 011 836425 Venezia-Mestre Viale Ancona 26 - 30172 Venezia - Mestre Tel. +39 041 2905111 - Fax +39 041 2905103 HEADQUARTER Roma Piazza Poli, 37/42 00187 Roma Tel. +39 06 67361 Fax +39 06 6736225 REGIONAL OFFICES Milano Via A.de Togni, 2 - 20123 Milano Tel. +39 02 434499701,Fax +39 02 434499749 Modena Via Elsa Morante, 71 - 41100 Modena Tel. +39 059 331201, Fax +39 059 820832 Moscow Krasnopresnenskaja Naberejnaja, 12 123610 Moscow Office n.1202 Tel 007 4952582155 Fax 007 4952582156 Hong Kong 40/f Suite 4001 – Wanchai, Hong Kong Central Plaza 18, Harbour Road Tel. +852 3620 2323 – Fax +852 36210227 Johannesburg c/o ICE – 42, Chester Road 2193 Parkwood Johannesburg P.O. Box 1261 – 2121 Parklands Tel: +27 118808383 – Fax: +27 118809040/8809041 São Paulo c/o ICE - Avenida Paulista, 1971 3° - 4° andar São Paulo – SP Brasile 01311 - 300 Tel: +55 11 21487250 – Fax: + 55 1132664051 REPRESENTATIVE OVERSEAS