1 La valutazione dazienda Master delle professioni contabili Teramo 30.06.2007.

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1 1 La valutazione dazienda Master delle professioni contabili Teramo 30.06.2007

2 2 Premessa Valutare è un procedimento lungo e complesso, coinvolge aspetti non solo ragionieristici, ma anche fiscali e giuridici, ambientali, di mercato e geografici;

3 3 Premessa aspetto della massima importanza è la scelta dellapproccio valutativo il quale deve essere sempre correlato allo scopo che sintende perseguire. Sarebbe infatti erroneo ritenere che i valori attribuiti ad unazienda in funzionamento coincidano, ad esempio, con i valori attribuiti alla stessa azienda in sede di fusione, cessione, conferimento, trasformazione o liquidazione.

4 4 Conseguenza Conseguenza diretta di questo indirizzo, è che un patrimonio deve necessariamente ricevere lattribuzione di un valore che sia diverso a seconda del fine proprio cui la valutazione è diretta.

5 5 Oggetto della valutazione Per ciò che concerne loggetto della valutazione in sè, ossia lazienda, lart. 2555 del C.C., la definisce come quel complesso di beni organizzati dallimprenditore per lesercizio dellimpresa. Da questa definizione si evince come il valore dellazienda non possa essere considerato come la semplice somma del valore dei singoli beni che la compongono. Essa va considerata, invece, come un complesso dinamico, in altre parole, come un insieme delementi organizzati

6 6 Compito dellimprenditore sarà limprenditore, con le sue capacità relazionali, metodologiche, previsionali e gestionali, che provvederà a coordinare ed omogeneizzare i singoli beni aziendali, indirizzando il tutto verso lo scopo primario, ossia la produzione di un reddito adeguato agli investimenti operati e al rischio assunto.

7 7 Definizione dellazienda a fini valutativi Lazienda può essere definita, per le finalità che qui interessano, come un universitas rerum universitas rerum ovvero un complesso omogeneo e organizzato comprendente beni mobili, immobili e immateriali (come lavviamento, i marchi dimpresa e diritti dautore), rapporti di lavoro, contratti in essere (come appalti, forniture, locazioni, leasing) debiti, crediti, ecc.

8 8 Compito del perito attribuire un valore economico al complesso organizzato dallimprenditore Compito del commercialista o comunque, del perito in genere, è, dunque, quello di attribuire un valore economico al complesso organizzato dallimprenditore. Tale processo viene condizionato da molteplici fattori, quali: la tipologia dattività svolta, il luogo, il tempo, i dati disponibili lo scopo che sintende perseguire e di conseguenza, il metodo valutativo prescelto.

9 9 Metodo valutativo la dottrina ha elaborato dei criteri di stima che, sostanzialmente e con le loro ulteriori specificazioni, possono essere così sinteticamente elencati: a)Metodo patrimoniale (semplice e complesso) b)Metodo reddituale c)Metodo finanziario d)Metodi misti

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11 11 Metodo patrimoniale semplice Tale metodo è senza dubbio il meno complesso Si tratta, in pratica, di valutare lazienda riesprimendo le poste attive e passive, di bilancio, da valori contabili in valori correnti Sarà, in proposito, necessario procedere ad analizzare ogni singola componente, attiva e passiva, dello stato patrimoniale ed operare un adeguato intervento di revisione contabile e quindi di rettifica dei valori.

12 12 Metodologia Partendo dal patrimonio netto contabile si applicano al suddetto valore contabile, le rettifiche, in aumento o diminuzione, operate in sede di revisione. Partendo dal patrimonio netto contabile, dato dalla differenza tra lattivo e il passivo patrimoniale quale risulta dal bilancio redatto secondo criteri ordinari, si applicano al suddetto valore contabile, le rettifiche, in aumento o diminuzione, operate in sede di revisione.

13 13 le rettifiche delle immobilizzazioni materiali il valore delle immobilizzazioni materiali, dovrà essere esposto al valore di mercato o di sostituzione;

14 14 le rettifiche delle rimanenze circa le rimanenze, invece, è necessario fare delle distinzioni; – i prodotti finiti devono essere valutati al minore tra il più recente costo di produzione e il costo medio di vendita al netto di quelli che si prevedano essere gli oneri di commercializzazione, oppure al prezzo di mercato; – le materie prime al valore di mercato o sostituzione; – i semilavorati, infine, sono valutati al costo più recente di produzione;

15 15 le rettifiche dei titoli i titoli quotati vengono valutati secondo i listini di mercato e vale quindi il prezzo attuale al momento della stima; i titoli non quotati si considera attendibile il valore nominale o il prezzo di acquisto;

16 16 le rettifiche dei crediti i crediti possono essere esposti al valore nominale, salvo il caso in cui si abbia notizia circa la loro parziale esigibilità, in tal caso la valorizzazione dovrà avvenire con il criterio del presunto realizzo

17 17 le rettifiche dei debiti i debiti generalmente vengono valutati al valore nominale (nel caso non siano previste spese aggiuntive di sorta)

18 18 le rettifiche dei fondi dei fondi accantonati (ad esempio TFR) se ne accerta la congruità;

19 19 Una volta operate le rettifiche, il valore dellazienda sarà quindi espresso dalla seguente formula: W = K In cui: W = valore dell azienda; K = patrimonio netto contabile + variazioni in aumento – variazioni in diminuzione (ossia, +/-rettifiche) = patrimonio netto rettificato

20 20 Metodo patrimoniale complesso vengono stimate le grandezze immateriali di durata ultrannuale Questa metodologia valutativa si discosta da quella semplice per il fatto che vengono stimate le grandezze immateriali di durata ultrannuale (quali ad esempio, marchi, brevetti, diritti dautore) e la cui cessione possa avvenire anche separatamente rispetto agli altri beni e che, eventualmente, non siano stati inseriti in contabilità.

21 21 Metodo di valutazione dei beni immateriali I metodi di valutazione dei beni immateriali possono essere: natura empirica 1.di natura empirica in quanto basati sulla conoscenza dei prezzi di cessione relativi agli stessi beni individuati da aziende operanti in settori similari. 2.sommatoria dei costi sostenuti per la realizzazione del bene o degli oneri necessari per la sua riproduzione 3.valutazione del bene in funzione dei benefici, calcolati in termini di maggiori ricavi futuri, conseguenti al possesso del bene in questione e procedendo alla attualizzazione dei dati così ottenuti.

22 22 Metodo di valutazione dei beni immateriali natura empirica I metodi di valutazione dei beni immateriali possono essere di natura empirica in quanto basati sulla conoscenza dei prezzi di cessione relativi agli stessi beni individuati da aziende operanti in settori similari.

23 23 Formula del modello patrimoniale complesso In conclusione, la formula rappresentativa di questo modello valutativo potrebbe essere la seguente: W = K + I In cui: I = valore dei beni immateriali stimati.

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25 25 Sia per il metodo patrimoniale semplice che per quello complesso è, infine, necessario tenere conto 1.del risultato di esercizio infrannuale 2.del relativo carico tributario, 3.oltre agli oneri legati alla fiscalità latente dovuta, ad esempio, alle eventuali plusvalenze potenziali conseguenti alla rivalutazione dei beni strumentali e delle rimanenze. Naturalmente i valori calcolati (utile o perdita) e limpatto fiscale, sia effettivo che latente, andranno ad influenzare il valore complessivo dellazienda (in aumento e/o diminuzione).

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27 27 Metodo reddituale Con questo metodo lazienda è considerata quale complesso unitario organizzato e il suo valore è posto in funzione del reddito che la stessa è in grado di generare.

28 28 Formula del Metodo reddituale Il valore dellazienda può essere stimato con riferimento ad un arco temporale illimitato e in questo caso, la formula di riferimento è la seguente: W = R / i In cui: R = reddito medio prospettico normalizzato ; i = tasso di valutazione

29 29 reddito medio prospettico normalizzato valore basato su delle previsioni Il calcolo di R presenta notevoli difficoltà, non fosse altro per il fatto che si tratta di un valore basato su delle previsioni le quali, per quanto attente e affinate, portano in sé, comunque, un certo grado di soggettività e un discreto margine di errore.

30 30 Periodo di riferimento del reddito medio prospettico normalizzato Di solito larco temporale di riferimento per effettuare previsioni reddituali non eccede mai i 3/5 anni. Un metodo di riferimento per la valorizzazione della capacità reddituale futura potrebbe essere rappresentato dalla media dei redditi prodotti negli ultimi 3/5 esercizi

31 31 Altri elementi di ausilio nella determinazione del reddito medio prospettico informazioni certe che possano influenzare il reddito futuro coordinando elementi consolidati (redditi passati) con elementi di natura previsionale. Qualora si possiedano informazioni certe o comunque attendibili circa elementi che possano influenzare il reddito futuro rispetto al reddito medio derivante dai risultati storici, sarà possibile affinare il calcolo del reddito medio coordinando elementi consolidati (redditi passati) con elementi di natura previsionale.

32 32 Altri elementi di ausilio nella determinazione del reddito medio prospettico budget La disponibilità, da parte dellazienda, di budget già redatti e relativi ai successivi 3/5 anni, potrebbero essere di notevole ausilio per stimare la capacità reddituale prospettica.

33 33 Altri elementi di ausilio nella determinazione del reddito medio prospettico previsioni di mercato, studi mirati circa le potenzialità future dellazienda costituiscono elementi di straordinaria importanza per ridurre al minimo il grado di soggettività Inoltre previsioni di mercato, studi mirati circa le potenzialità future dellazienda, in funzione del posizionamento geografico o del tipo di attività svolta, costituiscono elementi di straordinaria importanza per ridurre al minimo il grado di soggettività.

34 34 Normalizzazione normalizzazione Una volta acquisito il dato del reddito medio prospettico, è necessario procedere, infine, alla sua normalizzazione; tale procedimento consiste nel depurare, il valore calcolato, di tutti gli elementi positivi o negativi, di natura straordinaria o anomala, che hanno condizionato, nel passato o che si presume influenzeranno nel futuro, la determinazione del reddito di impresa. tale procedimento consiste nel depurare, il valore calcolato, di tutti gli elementi positivi o negativi, di natura straordinaria o anomala, che hanno condizionato, nel passato (nel caso si utilizzino dati storici), o che si presume influenzeranno nel futuro, la determinazione del reddito di impresa. Il valore, così calcolato, viene, poi, ulteriormente diminuito del carico tributario (Ires e Irap)

35 35 determinazione del tasso di valutazione tasso di valutazione i La fase successiva del processo di stima comporta la determinazione del tasso di valutazione, il quale è rappresentato, in formula, dalla lettera i ed è dato dalla somma di 2 diverse componenti: 1.tasso puro i 1.tasso puro, proprio degli investimenti con rischio vicino allo zero (titoli di stato a reddito fisso) = i 2.premio per il rischio i 2.premio per il rischio = i

36 36 Determinazione del premio di rischio teoria del C.A.P.M coefficiente β La pratica professionale assume come punto di riferimento la teoria del C.A.P.M. (Capital Assets Pricing Model) la quale indica nel coefficiente β uno degli elementi essenziali per il calcolo del suddetto premio; β è un indice che misura il rischio legato al settore in cui opera lazienda (indice di rischiosità) in particolare, i valori di β oscillano per importi prossimi allunità, per cui: β > 1rischio superiore alla media del settoreSe β > 1 linvestimento presenta un rischio superiore alla media del settore; β < 1rischio inferiore alla media del settoreSe β < 1 linvestimento presenta un rischio inferiore alla media del settore; β = 1rischio in linea con la media del settoreSe β = 1 linvestimento presenta un rischio in linea con la media del settore;

37 37 Determinazione del premio di rischio Il coefficiente β o indice di rischiosità del settore, dovrà, poi, essere, ponderato per il rendimento medio del mercato di borsa (r) diminuito del tasso puro (i); premio per il rischio (i) il premio per il rischio (i), in formula, sarà dato, quindi, da: i= β* (r – i)

38 38 i il tasso di valutazione i può essere rappresentato dalla seguente formula: i = i + β* (r – i) + S dove s è il tasso di inflazione atteso.

39 39 Nel caso, invece, in cui si intenda procedere alla valutazione dellazienda facendo riferimento ad un periodo di tempo limitato, oltre a R e i, sarà necessario individuare n, ossia larco temporale di riferimento (n = numero anni); in questo caso la formula sarà data da: W = R * a n i n i Il valore dellazienda è dato dalla attualizzazione del reddito medio prospettico con durata n al tasso i.

40 40 Questa formula: W = R * a n i n i può essere anche rappresentata come: W = R* [(1+i)n – 1 / i (1+i)n]

41 41 Se, in alternativa, anziché adoperare il reddito medio prospettico, si utilizzassero dei valori puntuali, si avrebbe la seguente formula: W = Σ R t / (1+ i)t In questo caso la componente reddituale è fornita da singoli redditi calcolati per ogni annualità di durata dellazienda o, comunque, per tutti gli anni dellarco temporale prescelto ai fini della valutazione, (t = 1; t = 2 ….). rappresenta, quindi, la sommatoria di tutti i flussi di reddito Rt per t che va da 1 a n attualizzati al tasso i. Il simbolo Σ R t /(1+i)t rappresenta, quindi, la sommatoria di tutti i flussi di reddito Rt per t che va da 1 a n attualizzati al tasso i.

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43 43 I metodi misti Non a caso si parla di metodi misti e non di metodo misto, perché la dottrina aziendalistica, propone due differenti algoritmi: a)Metodo del valore medio b)Metodo della stima autonoma dellavviamento

44 44 Metodo Misto Metodo del valore medio

45 45 Metodo del valore medio metodo del valore medio Il metodo del valore medio è di semplice rappresentazione ed è dato dalla seguente formula: W = (K + R/i)/2

46 46 Finalità delMetodo del valore medio Finalità del Metodo del valore medio questo criterio, cerca di contemperare le due componenti patrimoniale ereddituale questo criterio, cerca di contemperare le due componenti che, sino ad ora, sono state tenute separate, ossia quella patrimoniale e quella reddituale. lavviamento Ciò che si intende ottenere, tramite lutilizzo di questo modello valutativo, è di comprendere, nel valore dellazienda, anche lavviamento

47 47 Che cosè lavviamento la teoria maggiormente sostenuta, da dottrina e giurisprudenza, è quella secondo cui lavviamento consiste nella capacità dellazienda di produrre profittilavviamento consiste nella capacità dellazienda di produrre profitti (teoria dellAscarelli).

48 48 Individuazione implicita dellavviamento nel metodo del valore medio Nella formula del valore medio: W = (K + R/i)/2 non viene esplicitamente indicato il valore dellavviamento, esso è, infatti, valutato implicitamente, tramite la valorizzazione di R.

49 49 Critiche in caso di reddito medio prospettico uguale o prossimo allo zeroil valore economico della azienda sarebbe dato dalla metà del valore di K E stato, tuttavia, rilevato (A.Panepinto) che in caso di reddito medio prospettico uguale o prossimo allo zero, il valore economico della azienda sarebbe dato dalla metà del valore di K, il che porterebbe, evidentemente, a un risultato non sufficientemente rappresentativo della realtà aziendale.

50 50 Metodo Misto Metodo della stima autonoma dellavviamento

51 51 metodo della stima autonoma dellavviamento dotato di maggiore significatività, il metodo della stima autonoma dellavviamento, il che comporta la valorizzazione di tale grandezza, tramite lausilio della seguente formula, relativa alla valutazione di una azienda con durata limitata nel tempo (3/5 anni): A = (R- Ki) a n i n i R = reddito medio prospettico normalizzato K = patrimonio netto rettificato i = tasso di rendimento del patrimonio i = tasso di attualizzazione del sovra – reddito n = anni di durata dellavviamento

52 52 Analisi della formula I valori di R e K sono noti; i rappresenta il tasso di remunerazione del patrimonio investito e coincide con rendimento medio del settore in cui lazienda opera (tesi preferita dalla dottrina); tuttavia è ammissibile utilizzare il tasso calcolato per il metodo reddituale che può, empiricamente, corrispondere alla sommatoria del tasso di rendimento dei titoli di stato a medio – lungo termine, maggiorato del premio per il rischio

53 53 Segue Analisi della formula i rappresenta, invece, il compenso finanziario dovuto al trascorrere del tempo e corrisponde al tasso privo di rischio (al netto della componente inflazionistica, se i redditi che hanno condotto al valore R, sono stati assunti in termini reali).

54 54 In conclusione la formula del metodo esaminato è: W = K + A In cui A può essere rappresentato come = (R- Ki)*[(1+i)n-1/i(1+i)n] = (R- Ki)*[(1+i)n-1/i(1+i)n] Nel caso in cui si intenda valutare unazienda a durata illimitata la formula è la seguente: W = K + (R-Ki)/i

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56 56 Il metodo finanziario flussi di cassa Tale categoria metodologica si sostanzia nella individuazione del valore della azienda in funzione della capacità della stessa di produrre flussi di cassa.

57 57 Il metodo finanziario al lordo degli oneri finanziari unleveredSe i flussi di liquidità saranno assunti al lordo degli oneri finanziari allora il criterio valutativo di tipo finanziario viene definito unlevered (più utilizzato); al netto dellincidenza degli oneri finanziari leverednel caso in cui, invece, i flussi di cui sopra siano assunti al netto dellincidenza degli oneri finanziari, allora il metodo finanziario assume la denominazione di levered.

58 58 Formula del metodo finanziario Lequazione rappresentativa del metodo finanziario, è data da: Σ FC t / (1+i)t + Vr/(1+i) n In cui: Σ = sommatoria per t che va da 1 a n; FCt = flusso di cassa disponibile al tempo t (t = 1, 2, 3…n); i = tasso di attualizzazione; Vr = valore residuo dellazienda

59 59 Metodologia Dovrà essere determinato il valore di FC per ognuno degli anni del periodo temporale di riferimento, che la prassi attesta in un massimo di 5 anni. Il valutatore dovrà, quindi, predisporre una serie di bilanci previsionali; essi avranno la funzione di fornire i dati necessari al fine di calcolare il flusso di cassa atteso per ciascuno dei periodi assunti a base per la valutazione.

60 60 La formula di riferimento per il calcolo del flusso da cassa (con il metodo unlevered) è la seguente:

61 61 valore da attribuire al tasso di attualizzazione nel levered levered Nel caso che il metodo finanziario adottato sia levered il tasso impiegato sarà dato dalla somma del tasso privo di rischio (titoli di Stato pluriennali) e del premio per il rischio (C.A.P.M.) (Capital Assets Pricing Model)

62 62 valore da attribuire al tasso di attualizzazione nel unlevered il tasso di attualizzazione è dato dal costo medio ponderato del capitale (il c.d. WACC, Weighted Average Cost of Capital) il quale può essere rappresentato dalla seguente formula: i = [ (t 1 + r)m] + (d [p(1-z)]) i = [ (t 1 + r)m] + (d [p(1-z)]) in cui: t 1 = tasso di rendimento per gli investimenti privi di rischio; r = premio per il rischio; m = percentuale del capitale proprio sul totale del capitale investito; p = tasso che lazienda può ottenere sul mercato finanziario; z = aliquota dellimposta marginale; d = percentuale dei debiti finanziari sul totale del capitale investito;

63 63 valore residuo aziendale Infine, l ultima incognita della formula del metodo finanziario è rappresentata dal valore residuo aziendale il quale potrà essere determinato secondo una delle seguenti modalità: 1.capitale netto di liquidazione (differenza tra attivo e passivo patrimoniale, come risulta dal bilancio finale di liquidazione); 2.stima reddituale (attualizzazione del reddito medio degli ultimi 3/5 anni); 3.valore finanziario (stima del valore patrimoniale aziendale rettificato dei flussi di finanziamento e di investimento);

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