Finanza straordinaria Cenni sulla strategia di turnaround

Strategia di turnaround  L’espressione “turnaround”, rappresenta tutti i processi sistematici di risanamento e di rilancio delle imprese

Strategia di turnaround I cambiamenti messi in atto con una strategia di turnaround hanno sovente caratteristiche omogenee, infatti:  sono improvvisi, urgenti e dettati da una incomparabile rapidità di decisione;  situazioni di difficoltà dell’impresa;  investono radicalmente l’impresa a 360 gradi;  coinvolgono tutti gli stakeholder, ai quali viene richiesto di supportare dei sacrifici;  sono tesi al perseguimento dell’obiettivo riferito al ritorno all’equilibrio, alla redditività (possibilmente anche a sviluppi ulteriori) dell’impresa, ossia alla ripresa di una vita normale proiettata al lungo termine.

Strategia di turnaround Fonte: GUATRI L., “Turnaround: Declino, crisi e ritorno al valore”, Egea, Milano, 1995.

Strategia di turnaround MOVENTE TURNAROUND  il convincimento che il settore non sia condannato ad un declino inesorabile,  che l’azienda possa comunque essere in grado di competere partendo proprio dagli errori delle precedenti gestioni,  o ancora che anche nella fase di declino l’impresa possa conquistare posizioni e mantenere una buona redditività

Strategia di turnaround 1. La diagnosi interna: analisi delle cause di declino e delle perdite 2. Le fasi del turnaround 3. I fattori di successo 4. Il piano di ristrutturazione

Strategia di turnaround 1- La diagnosi interna: analisi delle cause di declino e delle perdite Il primo passo del processo di turnaround consiste nella diagnosi,  Quali sono le cause della crisi di risultati?  È un calo dalle vendite originato da una recessione dell’economia?  Oppure sono i costi operativi troppo alti?  Oppure è l’eccessivo indebitamento?

Strategia di turnaround 1- La diagnosi interna: analisi delle cause di declino e delle perdite Comprendere l’origine e valutare l’intensità della crisi è essenziale, perché proprio dalla diagnosi dipenderanno le scelte tra le varie opzioni di una strategia di turnaround.

Strategia di turnaround Le cause che portano alla crisi di una impresa possono essere molteplici :  Management  strategie dei concorrenti  calo della domanda  aumento dei costi degli input  calo della redditività  calo della efficienza operativa  nuove esigenze dei clienti

Strategia di turnaround

1- La diagnosi interna: analisi delle cause di declino e delle perdite a) La recessione b) Cambiamenti nella tecnologia c) Responsabilità del management d) Squilibrio finanziario/patrimoniale 

Strategia di turnaround a) recessione Sintomi tipici delle fasi di recessione:  domanda di beni. diminuzione del tasso di crescita della produzione produzione  aumento della disoccupazione disoccupazione  diminuzione del Tasso di interesse in seguito alla riduzione della domanda di credito da parte delle imprese Tasso di interesse creditoTasso di interesse credito

Strategia di turnaround a) recessione 3 situazioni di partenza dell’impresa al verificarsi della fase di recessione:  Condizione forte  Condizione mediamente forte  Condizione debole

Strategia di turnaround a) recessione la diagnosi si orienta allora su tre direzioni principali:  la situazione economico-finanziaria;  la scelta dei clienti su cui investire per mantenere la fedeltà;  la determinazione dei costi da sostenere per strappare clienti ai rivali.

Strategia di turnaround b) Cambiamenti nella tecnologia Le aziende che vedono invadere il mercato, il settore o la nicchia da altri concorrenti, se vogliono evitare di uscire di scena devono mettere in atto cambiamenti repentini che coinvolgono soprattutto la funzione R&S, e la funzione produttiva, in questi casi l’area finanziaria viene interessata in modo minore.

Strategia di turnaround c) Responsabilità del management  Incapacità  strategie errate  inefficienze  inerzia

Strategia di turnaround Incapacità  La carenza nella programmazione  La carenza nell’innovazione,

Strategia di turnaround strategie errate  scarsa duttilità nel cambiare operatività o segmenti di mercato  volontà di entrare in nuove aree, in nuovi mercati, in nuovi segmenti  all’avvio di fasi di sviluppo eccessivamente veloci  Progetti di ricerca sbagliati

Strategia di turnaround Inefficienze  La crisi è cagionata da inefficienze allorché una o più funzioni o aree aziendali operano con rendimenti e quindi con costi non in linea rispetto a quelli dei concorrenti  Inerzia

Strategia di turnaround Squilibrio finanziario/patrimoniale La successione con cui si passa dallo squilibrio alla crisi passa attraverso le perdite economiche causate dall’eccezionale entità degli oneri finanziari provocati dall’eccessivo indebitamento

Strategia di turnaround La diagnosi interna 4 situazioni  Non recuperabile  Recupero temporaneo  Sopravvivenza possibile  Recupero sostenibile

Strategia di turnaround La diagnosi interna l’analisi della stessa natura delle perdite: Intensità Risultato operativo Componente finanziaria

Strategia di turnaround Le fasi del turnaround  Due tempi del turnaround: salvataggio e rilancio  La conclusione del processo e il ritorno alla creazione di valore

Strategia di turnaround Le fasi del turnaround  Fermare l’emorragia e gestire i flussi  Stabilire chi guida  Valutare la capacità operativa  Effettuare una valutazione di partenza  Determinare il piano  Stimolare nuove idee  Generare liquidità  Mostrare progressi misurabili

Strategia di turnaround

ZIMMERMAN F. M., “Managing a successful turnaround”, in Long Range Planning, vol. 22, 1989.

Strategia di turnaround  La conclusione del processo e il ritorno alla creazione di valore

Aziende target e strategia dei fondi di turnaround  Quale sono le aziende in crisi?  Redditività inferiore alla media dovuta a: crisi da inefficienza crisi da inefficienza crisi da sovracapacità/rigidità crisi da sovracapacità/rigidità crisi da decadimento dei prodotti crisi da decadimento dei prodotti crisi da carenze di programmazione e innovazione crisi da carenze di programmazione e innovazione  Indebitamento superiore alla media, struttura finanziaria sbilanciata, talvolta a causa di fattori contingenti (investimenti eccessivi, perdite straordinarie..)

Aziende target e strategia dei fondi di turnaround  Non tutte le aziende in crisi sono aziende target.  Le target ideali sono:  leader nel proprio settore o nicchia  rinomate o dotate di buoni brand  fanno parte di un settore che “abbia futuro”  dotate di un solido sistema di reporting e di controllo  Difficilmente saranno oggetto di turnaround le aziende con:  tecnologie soggette a obsolescenza  appartenenti a settori altamente competitivi a causa dei continui mutamenti tecnologici  appartenenti a settori facilmente replicabili in paesi a basso costo della manodopera  presentano un’eccessiva concentrazione della clientela

Aziende target e strategia dei fondi di turnaround  Anche la strategia di disinvestimento rappresenta un elemento chiave che viene valutato fin dall’inizio della fase di selezione delle società target.  Le possibilità di disinvestimento sono:  cessione a uno strategic buyer  vendita a un investitore finanziario  quotazione in Borsa  riacquisto da parte degli ex soci o acquisto da soci di minoranza o dal management

Aziende target e strategia dei fondi di turnaround  Un turnaround di successo deve quindi:  Creare una forte discontinuità con il passato.  Accelerare i tempi.  Gestire il sistema, non il problema.  Dare una visione del futuro

IL RUOLO DEL PRIVATE EQUITY NELLA GESTIONE DELLE CRISI AZIENDALI: IL TURNAROUND FINANCING  I fondi di private equity tradizionali tendono a non investire in aziende in crisi, bensì in aziende che presentano:  Un limitato profilo di rischio.  Un utile e margini relativamente stabili e prevedibili.  Una generazione di cassa sufficiente a sostenere livelli di indebitamento elevati.

IL RUOLO DEL PRIVATE EQUITY NELLA GESTIONE DELLE CRISI AZIENDALI: IL TURNAROUND FINANCING  Non è semplice individuare investitori intenzionati ad investire in aziende in crisi  L’intervento di fondi dedicati a Situazioni Speciali sovente permette il salvataggio dell’azienda, del suo nome, della sua storia, della sua presenza internazionale e soprattutto del suo valore intangibile (il know-how accumulato), conseguentemente comporta anche:  la salvaguardia dei livelli occupazionali;  la continuità di fornitura del prodotto / servizio offerto, a beneficio dei clienti;  il mantenimento dell’indotto;  un migliore e/o più rapido recupero dei crediti vantati da parte di banche, fornitori, erario e istituti previdenziali.

IL RUOLO DEL PRIVATE EQUITY NELLA GESTIONE DELLE CRISI AZIENDALI: IL TURNAROUND FINANCING  Cosa è il turnaround financing? Il Turnaround Financing può essere definito come l’acquisto di strumenti finanziari, a titolo di capitale di rischio o di debito, di società in crisi finanziaria, ovvero di aziende che a causa di risultati reddituali e/o patrimoniali negativi si trovano in una situazione prossima al fallimento, con l’obiettivo di riportarla in bonis intervenendo drasticamente nella gestione aziendale. Il Turnaround Financing può essere definito come l’acquisto di strumenti finanziari, a titolo di capitale di rischio o di debito, di società in crisi finanziaria, ovvero di aziende che a causa di risultati reddituali e/o patrimoniali negativi si trovano in una situazione prossima al fallimento, con l’obiettivo di riportarla in bonis intervenendo drasticamente nella gestione aziendale.  Questa tipologia di investimenti ha come oggetto generalmente acquisizioni di:  partecipazioni di controllo;  titoli di debito;  acquisizione da procedure concorsuali, tramite affitto d’azienda o di concordato stragiudiziale.

Vulture Funds  I Vulture Funds fanno parte della famiglia dei Value Investors, cioè investitori che investono in società che presentano valutazioni “scontate” rispetto al loro valore contabile – scommettono sul tasso di attualizzazione, sul rischio - pagano “avviamenti” limitati o negativi.  A seconda della loro strategia possono essere classificati:  “passive” Vulture Funds: investimenti di minoranza - nessun coinvolgimento nella gestione – logiche di diversificazione di portafoglio – azioni o obbligazioni quotate  “active” Vulture Funds: investimenti di minoranza qualificata - coinvolgimento nella gestione futura e nella predisposizione del Piano di Ristrutturazione – azioni o obbligazioni quotate o non quotate  “aggressive” Vulture Funds: mirano al controllo - azioni o obbligazioni quotate o non quotate in quantità sufficiente per influenzare l’esito del processo di Ristrutturazione

Vulture Funds  L’attività degli “aggressive” Vulture Funds si inserisce nel quadro normativo del Chapter 11, contenuto nel Bankruptcy Reform Act del ’78. La società in Chapter 11 giova della sospensione delle azioni legali poste in essere dai creditori e assegna al management di proporre un piano di ristrutturazione.

Il contesto italiano  In Italia esistono pochi operatori specializzati in questo tipo di operazioni. Secondo l’AIFI i fondi specializzati in turnaround sono tre: o MANAGEMENT&CAPITALI 551 MLN € (Holding industriale quotata in borsa) o ORLANDO ITALY SPECIAL SITUATION 200 MLN € o ATLANTIS CAPITAL SPECIAL SITUATION 100 MLN €

Il contesto italiano  In Italia non mancano opportunità di investimento per questi fondi, infatti sono frequenti i casi di “good businesses with bad balance sheets”.  Tra le imprese che hanno fatturato oltre 50 Milioni € nel 2004 l’11% era in perdita e aveva un rapporto debiti/mezzi propri > 150%.  La dimensione dei finanziamenti bancari in stato di sofferenza è oggi quanto mai rilevante (nel 2005 pari a 34 Mld di € = 5,4% degli impieghi).

Il contesto italiano  Le principali ragioni della scarsa presenza di operazioni sono da ricercare nella:  giovane età del mercato italiano del private equity che deve ancora raggiungere la propria maturità nelle tipiche operazioni di buy out;  complessità del quadro normativo italiano, orientato più alla tutela dell’interesse dei creditori che non a preservare il valore e la continuità aziendale;  mancanza di competenze specifiche all’interno dei fondi di PE tradizionali;  le banche preferiscono evitare di avventurarsi in operazioni di ristrutturazione e si affidano di frequente alle procedure concorsuali, mostrando un approccio conservativo;  legislazione sul lavoro poco flessibile, è impossibile operare significative ristrutturazioni dell’organico di aziende in crisi;

Prospettive per il mercato italiano dei turnaround  Nel primo semestre del 2007 abbiamo avuto al di là della conferma dei buy out come operazione principe tra le preferenze degli investitori, l’incremento delle operazioni di turnaround (11%) e degli expansion (28%).  Mentre l’attività del Private Equity italiano registrerà per questo secondo semestre un lieve rallentamento ma comunque transitorio e in misura minore rispetto al mercato americano e inglese per effetto della crisi dei mutui subprime.  In particolare si registrerà un calo nelle operazioni di Lbo per effetto dell’aumento del costo del denaro. Il nuovo contesto si rileverà interessante per i fondi di turnaround perché il crescente costo dei finanziamenti porterà a un aumento delle insolvenze.

41 Il turnaround dei Cantieri Riva La società Produttore di yacht di lusso a motore, con oltre 150 anni di storia e con un marchio di fama modiale. Produttore di yacht di lusso a motore, con oltre 150 anni di storia e con un marchio di fama modiale fondazione del cantiere ad opera di Pietro Riva in una piccola cittadina sul Lago d’Iseo a Pietro succede Ernesto che alla qualità della lavorazione artigianale aggiungerà l’innovazione 1920 i cantieri abbandonano la produzione di grandi battelli lanciandosi sulla propulsione a motore 1950 Carlo Riva crea una gamma di barche di legno eccezionali per qualità, stile, eleganza 1970 l’azienda viene acquisita da Rolls-Royce 1990 l’azienda viene acquistata dalla Vickers, inizio del declino 1998 inizio processo di turnaround della società, ad opera di Raffaele Legnani 2000 la società torna in utile, vendita al Gruppo Ferretti

42 Il turnaround dei Cantieri Riva La struttura dell’operazione  Verso la fine degli anni ’90 la società si trovava in una situazione estremamente difficile: Fattori esterni: declino del settore. Fattori esterni: declino del settore. Fattori interni: scarsa vendita dei modelli sviluppati, elevato costo e scarsa flessibilità della manodopera rispetto alla media del settore, inefficienza del lay-out produttivo. Fattori interni: scarsa vendita dei modelli sviluppati, elevato costo e scarsa flessibilità della manodopera rispetto alla media del settore, inefficienza del lay-out produttivo. La società era di proprietà della Vickers, gli ultimi bilanci avevano registrato forti perdite operative. La società era di proprietà della Vickers, gli ultimi bilanci avevano registrato forti perdite operative.

43 Il turnaround dei Cantieri Riva  Nonostante le difficoltà che la società stava attraversando, il contesto si rivelava particolarmente favorevole per l’intervento di un investitore specializzato in operazioni di Turnaround: venditore decisamente motivato alla cessione della partecipazione, con possibilità di acquisto a prezzo contenuto sfruttando la situazione d’imbarazzo della società venditore decisamente motivato alla cessione della partecipazione, con possibilità di acquisto a prezzo contenuto sfruttando la situazione d’imbarazzo della società possibilità di sfruttare le potenzialità del marchio possibilità di sfruttare le potenzialità del marchio il portafoglio ordini registrava un significativo incremento il portafoglio ordini registrava un significativo incremento l’azienda presentava una buona posizione finanziaria netta, per via di un capitale circolante netto positivo e di un indebitamento finanziario (esclusivamente verso la controllante) di ammontare contenuto. l’azienda presentava una buona posizione finanziaria netta, per via di un capitale circolante netto positivo e di un indebitamento finanziario (esclusivamente verso la controllante) di ammontare contenuto.  Nel luglio ‘98 la finanziaria inglese Stellican, allora guidata in Italia da Raffaele Legnani, tramite la costituzione di un veicolo ad hoc, acquisisce il 100% di Cantieri Riva.  Il prezzo negoziato è stato calcolato utilizzando un metodo di valutazione di tipo patrimoniale misto con una valutazione disaggregata degli assets materiali e immateriali e del goodwill/badwill.

44 Il turnaround dei Cantieri Riva  La formula utilizzata è stata la seguente:  Valore dell’azienda = Valore Rettificato degli assets+ Valore degli Intangibles – Badwill VALORE RETTIFICATO DEGLI ASSETS: 10,4£/bn +VALORE DEGLI INTANGIBLES: 10/12£/bn -BADWILL:4/6£/bn =15/21£/bn (margine d’errore 25-40%) PREZZO FINALE 12£/bn 2£/bn equity 2£/bn equity 10£/bn debito

45 Il turnaround dei Cantieri Riva Il piano di ristrutturazione:  incrementare le vendite e il volume di produzione  riduzione del costo del lavoro e rinegoziazione dei contratti dei lavoratori con i sindacati  riorganizzazione del processo produttivo  rinegoziazione dei contratti con i fornitori  rivedere il listino prezzi e gli accordi commerciali con i rivenditori  necessità di costituire un nuovo management

46 Il turnaround dei Cantieri Riva  Società nuovamente in utile dopo 9 anni consecutivi di perdite operative.  Una volta riportata in bonis è stato possibile cominciare a gestire la fase di disinvestimento della partecipazione.  Dopo meno di due anni dall’acquisto della partecipazione, questa viene ceduta ad un importante operatore del settore il Gruppo Ferretti per un controvalore di circa 33£/mln, realizzando così un capital gain pari a circa 31£/mln e un IRR del 306%.

47 Gli Investitori in Situazioni di Crisi Creano Valore economico…..  Gli investitori in Situazioni di Crisi approfittano dell’inefficienza del mercato e capitalizzano sulla loro migliore comprensione e gestione delle situazioni di crisi e del rischio a loro connesso  Gli investitori in Situazioni di Crisi, però, creano valore per l’azienda: apportando esperienza clinica, utile a perfezionare i progetti di riorganizzazione; apportando esperienza clinica, utile a perfezionare i progetti di riorganizzazione; apportando capacità negoziali e finanziarie; apportando capacità negoziali e finanziarie; riducendo i tempi e quindi i costi di transazione della crisi; riducendo i tempi e quindi i costi di transazione della crisi; fornendo il capitale necessario alla realizzazione dei piani; fornendo il capitale necessario alla realizzazione dei piani; rafforzando la struttura manageriale con l’inserimento di turnaround manager di consolidata esperienza e credibilità; rafforzando la struttura manageriale con l’inserimento di turnaround manager di consolidata esperienza e credibilità; agendo sulle società partecipate come vero e proprio “catalizzatore del cambiamento” con un approccio “hands-on”; agendo sulle società partecipate come vero e proprio “catalizzatore del cambiamento” con un approccio “hands-on”; riportando fiducia ed entusiasmo nel sistema azienda riportando fiducia ed entusiasmo nel sistema azienda mantengono quindi il valore intangibile dell’azienda (facendo sopravvivere l’azienda o riducendo l’esodo di capitale umano) mantengono quindi il valore intangibile dell’azienda (facendo sopravvivere l’azienda o riducendo l’esodo di capitale umano)

48 ….. E Sociale La presenza di investitori istituzionali dedicati a società in Situazioni Speciali è fortemente apprezzata dal mondo istituzionale, imprenditoriale, professionale e bancario perchè rappresentano un’alternativa credibile alla liquidazione delle società in crisi ed alla dispersione del valore economico e sociale delle stesse. L’intervento di fondi dedicati a Situazioni Speciali sovente permette: il salvataggio dell’azienda, del suo nome, della sua storia, della sua presenza internazionale e soprattutto del suo valore intangibile (il know-how accumulato); e, conseguentemente comporta anche:  la salvaguardia dei livelli occupazionali;  la continuità di fornitura del prodotto / servizio offerto, a beneficio dei clienti;  il mantenimento dell’indotto;  un migliore e/o più rapido recupero dei crediti vantati da parte di banche, fornitori, erario e istituti previdenziali.

49 I fattori di successo di un investimento (1)  individuare “buone società con brutti bilanci”;  accertarsi di trattare con venditori “motivati”;  effettuare una corretta valutazione corrente e prospettica della società;  identificare potenziali controparti per la vendita una volta risanata la società;  comprendere pienamente gli aspetti di rischio connessi all’operazione (di settore, finanziari, legali, organizzativi e sindacali, ambientali, etc.);  saper gestire la complessità legale;  mantenere elevati standard di due diligence e contrattualistica;  scegliere il timing giusto per investire (evitare l’errore di venire coinvolti troppo presto o quello di intervenire in aziende in stato di crisi ormai irreversibile);

50 I fattori di successo di un investimento (2)  impostare una corretta struttura finanziaria che minimizzi il capitale messo “a rischio” immediatamente (per ridurre il rischio e per aumentare l’IRR);  assicurarsi subito il controllo della società (necessario per dare rapidità ed efficacia al progetto di cambiamento);  pagare un prezzo adeguato al grado di rischio assunto;  una volta stabilita la strategia di azione, agire con la massima velocità;  saper gestire lunghe negoziazioni sindacali;  essere disposti a sostituire subito e completamente il management aziendale;  partecipare in modo deciso all’implementazione del piano di ristrutturazione a fianco del management.