International Economics Twelfth Edition CHAPTER F I F T E E N 15 International Economics Twelfth Edition Exchange Rate Determination Secondo l’pproccio monetario alla BdP (abbiamo riarrangiato l’esposizione Salvatore e integrato con Krugman). Dominick Salvatore John Wiley & Sons, Inc. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Learning Goals: Capire l’approccio monetario alla BdP e alla determinazione del tasso di cambio, vale a dire l’approccio marginalista di lungo periodo. Questo implica: Understand the purchasing power parity theory(PPP) PPP theory determines the price level under fixed rates. PPP theory determines the exchange rate under flexible rates. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Per memoria Tasso di cambio nominale R: prezzo in valuta nazionale ($) di una unità di valuta estera (€) (incerto per certo). Se R = 1  1$=1€; se R = 1,2 vuol dire che servono 1,2$ per un euro; se R =0,5, serve mezzo dollaro per un euro ecc. …

15.1 Introduction Since floating rates began in 1973, international financial flows are now larger than trade flows, shifting the focus to monetary theories of exchange rates. Monetary exchange rate theories view the exchange rate as a purely financial phenomenon, and tend to explain exchange rate volatility and disequilibria in the short run. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Absolute Purchasing Power Parity 15.2 Purchasing-Power Parity Theory. Due versioni: assoluta e relativa. Fare concetti base, tralasciare le critiche Absolute Purchasing Power Parity The equilibrium exchange rate between two currencies equals the ratio of price levels in both nations. R= P/P* Where R = exchange rate or spot rate P = general price level in home nation P* = general price level in foreign nation Example: If the price of a bushel of wheat is $1 in the United States and €1 in the European Monetary Union, then the exchange rate between the dollar and the euro should be R = $1/ €1 = 1. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

PPP e tasso di cambio reale La PPP postula che nel lungo periodo R = P/P* La definizione di tasso di cambio reale è Q = P/RP* Se ne deduce che la PPP postula nel lungo periodo un tasso di cambio reale Q = 1

15.2 Purchasing-Power Parity Theory The law of one price A given commodity should have the same price (so that the purchasing power of the two currencies is at parity) in both countries when expressed in terms of the same currency. Caused by commodity arbitrage. Es. se il tasso di cambio è 1$ = 1€, e pusa = 0.5$ e pue= 1€, sorgerebbe una offerta euro e domanda di $ per comprare grano in USA e rivenderlo in Europa. Il processo dura sino a che il cambio non diventa 0.5$ = 1€ (il paese che ha i prezzi più convenienti vede rivalutare il cambio). (alternativamente nel libro p. 66 il meccanismo è che il tasso di cambio rimane costante, ma la domanda di grano USA ne fa aumentare il prezzo il tipo di aggiustamento dipende dal regime di cambio, come vedremo) Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Due tipi di aggiustamento (ripetiamo) Se postuliamo legge prezzo unico: Px($) = RPx(€), il prezzo del bene X medesimo in US ed UME O dati i prezzi si aggiusta R, o dato R si aggiustano I prezzi. Dato R, se il bene è più conveniente in US, cioè Px($) < RPx(€), l’arbitraggio farà in modo che i prezzi USA aumentino e quelli EU diminuiscano sino a ristabilire l’uguaglianza. Se sono dati i prezzi e Px($) < RPx(€), aumenta la domanda di $, R si rivaluta (diminuisce perché servono meno $ per un €). Di qui la conclusione PPP theory determines the price level under fixed rates. PPP theory determines the exchange rate under flexible rates. Questo vale però solo per considerando I beni commerciati internazionalmente

R= P/P* (PPP)  P=RP* (legge del prezzo unico) (da P. Krugman) La teoria delle PPP prevede anche che una riduzione del potere d’acquisto della valuta nazionale (misurato da un aumento dei prezzi interni es un aumento di P dato P*) sia associata a un deprezzamento proporzionale della valuta sul mercato dei cambi. (questo è importante: un paese che ha maggiore inflazione e perde competitività, può utilizzare la svalutazione per riguadagnare competitività) In cambi flessibili il processo è automatico: se i beni di un paese diventano più costosi, dimunisce la domanda della valuta di quel paese spingendo verso il basso il cambio e i prezzi medesimi, sino a ristabilire la PPP In cambi fissi la fuoriuscita di moneta (es. oro) dal paese meno competitivo ne fa dimunire i prezzi e li aumenta nel paese più competitivo. Questa è una maniera assai meccanica di guardare alla questione  compensation principle Con prezzi flessibili i due meccanismi sono equivalenti, dice Krigman (?). Con prezzi rigidi l’aggiustamentto implica una dolorosa deflazione (allora meglio ricorrere all’aggiustamento via cambio).

15.2 Purchasing-Power Parity Theory Absolute PPP theory can be misleading because: Gives exchange rate that equilibrates trade in goods and services while ignoring financial account. At exchange rate that equilibrates trade in goods and services, capital inflows would produce surplus in balance of payments, while capital outflows would lead to deficits. NON CHIARO Will not even give exchange rate that equilibrates trade in goods and services because of existence of nontraded goods. Cioè il comm int tende a eguagliare il prezzo dei beni commerciati, ma non quello dei non commerciati (su cui non si esercita la concorrenza internazionale). Nell’indice di prezzo di un paese vi sono ambedue i tipi di beni, ma a quel punto la tendenza al prezzo unico non c’è. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.2 Purchasing-Power Parity Theory Relative Purchasing-Power Parity The change in the exchange rate over a period of time should be proportional to the relative change in the price levels of two nations over the same time period. Insomma, paesi a più elevata inflazione relativa tendono a svalutare R1 = x R0 P1 / P0 P*1 / P*0 where R1 and R0 = exchange rates in period 1 and base period. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.2 Purchasing-Power Parity Theory Relative Purchasing-Power Parity Example: If the general price level does not change in the foreign nation, from base period to period 1 (P*1/P*0 = 1), while the general price level in the home nation increases 50%, the relative PPP theory says the exchange rate should be 50% higher (home currency should depreciate 50%) in period 1 as compared to base period. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

La definizione di PPP relativa di Krugman (vol.2 p. 147) (R$/€, t - R$/€, t-1 )/ R$/€, t-1 = pUS, t - pUE, t-1 Dove E è il tasso di cambio dollaro/euro, e p è il tasso di inflazione Se il livello dei prezzi USA cresce del 10% all’anno e quello europeo del 5%, la PPP in temini relativi prevede un deprezzamento del dollaro rispetto all’euro del 5%, sicché il potere d’acquisto delle due monete al’interno e all’estero permane invariato

Se si fa la derivata log. di Q si ottiene q = r – (p –p*) Si rammenti la definizione di tasso di cambio reale Q = P/RP*, dove R è il tasso di cambio nominale. Facendo la derivata logaritmica della PPP: R=P/P*, possiamo anche scrivere che in base alla PPP relativa come: r = p – p* (1) dove r è il tasso di variazione % del cambio e p è il tasso di inflazione. Allora se i tassi di inflazione sono i medesimi, il cambio non varia. Se p > p *, r è positivo (se l’inflazione domestica è superiore, r cresce (il cambio si deprezza). Se si fa la derivata log. di Q si ottiene q = r – (p –p*) Se vale la (1), cioè la PPP (relativa), q è zero, cioè se p > p * il deprezzamento del cambio consente di preservare il cambio reale (cioè la competitività)

15.2 Purchasing-Power Parity Theory Difficulties with Relative PPP NO Balassa-Samuelson effect: Labor productivity in traded goods is higher in developed than in developing countries, but similar in nontraded sectors. But wages for both sectors must be similar within the same country, and thus the price of nontraded goods is systematically higher in developed countries. Thus price indices, all else equal, will be higher in developed than in developing countries. Relative PPP will then predict overvalued exchange rates for developed countries and undervalues exchange rates for developing countries. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.2 Purchasing-Power Parity Theory Difficulties with Relative PPP NO Significant structural changes For example, PPP theory suggests that the British pound was undervalued immediately after World War I, when the opposite was clearly the case. United Kingdom had liquidated many foreign investments during the war, and thus there was a drop in earnings from foreign investments, pushing the value of the pound lower. The predicted PPP rate would have left a large BOP deficit in the post-war U.K. balance of payments. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.2 Purchasing-Power Parity Theory NO Summary of Conclusions on PPP from Empirical Studies PPP Works Well Less Well Not Well for highly traded individual commodities for all traded goods together for all goods (including nontraded goods). over long periods of time (many decades) for one or two decades in the short run in cases of purely monetary disturbances and inflationary periods in periods of monetary stability in situations of major structural change Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates The monetary approach to the balance of payments views the balance of payments as a monetary phenomenon Money plays crucial role in the long run as both a disturbance and an adjustment. Il tasso di cambio di lungo periodo varia nel lungo periodo proporizionalmente alla variazione della quantità di moneta Modello di lungo periodo in quanto postula la flessibilità dei prezzi che permette di mantenere il pieno impiego e soddisfare la PPP. Anticipiamo subito sezione 15.3c, poi torniamo alle 15.3a/b Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

da P=RP* (prezzo unico) otteniamo 15.3c Determinazione tasso di cambio sulla base della legge del prezzo unico e della teoria quantitativa della moneta. da P=RP* (prezzo unico) otteniamo R = P/P* (1) In ciascun paese Ms = kPY (= Md) e Ms* = k*P*Y* (= Md) equilibrio D e S di moneta Per cui Ms*/Ms = k*P*Y* /kPY ovvero P/P* = Msk*Y* /Ms*kY (2) e dalla (1) otteniamo R = Msk*Y* /Ms*kY = (Ms/kY)/ (Ms*/k*Y*) (3) L’approccio monetario stabilisce che il tasso di cambio della moneta nazionale rispetto a quella estera è completamente determinato nel lungo periodo dalle offerte relative e dalle domande reali relative delle rispettive monete

Commenti Poiché Y e Y* reddito di po è dato, e k e k* anche dati, in cambi flessibili il tasso di cambio dipende dalla rispettiva quantità di moneta. Per esempio se Ms (USA) aumenta del 10%, R cresce del 10% (il $ si deprezza del 10%). Come visto sopra: Se l’offerta di moneta cresce più velocemente in un paese rispetto all’altro, il primo avrà inflazione e perdita di competitività, deficit commerciale. Sappiamo che deficit commerciale porta a un deprezzamento della moneta del paese in disavanzo (meno domandata) a fronte di quella del paese in surplus (più domandata) Oppure a spostamenti della quantità di moneta fra i due paesi e aggiustamento via prezzi in cambi fissi…

… in cambi fissi (R dato) abbiamo … Avvaliamoci della (2): P/P* = Msk*Y* /Ms*kY Il paese in cui Ms cresce (a parità di k e di Y), esempio un afflusso di oro nel gold standard, vedrà aumentare i prezzi. Con cambi fissi questo comporta squilibrio commerciale e uscita di moneta il che comporta un arresto dell’inflazione domestica e una aumento dei prezzi nell’altro paese sino al ristabilimento della legge del prezzo unico e conseguente equilibrio commerciale. Ora approfondiamo quello che accade in cambi flex e in cambi fissi. Cominciamo da questi ultimi

Under Fixed Exchange Rates (si pensi al gold standard) 15.3a Monetary Approach to the Balance of Payments and Fixed Exchange Rates Under Fixed Exchange Rates (si pensi al gold standard) A balance of payments surplus results from excess stock of money demanded that is not satisfied by domestic monetary authorities.(v. slide 11/25) A balance of payments deficit results from excess in stock of money supplied that is not eliminated by monetary authorities. Surplus/deficit is temporary and self-correcting. Except for a currency-reserve nation, the nation has no control over its money supply in the long run under a fixed exchange system. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates   Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates per la prima relazine vedi slide successiva   Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

m molt dep bancari (vi deve esser chiaro perché è sbagliato) Chiariamo Ms = m (D + F) m molt dep bancari (vi deve esser chiaro perché è sbagliato) D moneta (riserve o HPM) creata dalla BC F canale estero di creazione della moneta

15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates Starting from equilibrium Md = Ms, an increase in the demand for money per cui Ms < Md must be satisfied by either an increase in the domestic base or an inflow of foreign reserves (BOP surplus, which also increases the money supply). L’idea è che se aumenta Md (per esempio k aumenta perché i soggetti tesaurizzano moneta precauzionale/rallenta la velocità di circolazione), a parità di Ms cadono i prezzi (e salari, sicché l’economia rimaane in po), il paese guadagna competitività, un surlpus commerciale e afflusso di valuta estera (F) e i prezzi aumentano sino a che la BdP è in equilibrio, ovvero Md = Ms. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Il caso opposto: Starting from equilibrium, a increase in the domestic base sicché Ms > Md, will lead to an outflow of reserves (BOP deficit, which decreases the money supply) sufficient to eliminate the excess supply of money. Infatti se aumenta Ms, i prezzi aumentano (si ricordi che siamo in po), si perde competitività, e il deficit di BdP fa perdere moneta (F), sicché Ms diminuisce sino a che Md = Ms e i prezzi si stabilizzano Si osservi che in entrambe i casi gli afflussi e deflussi di moneta (si pensi al sistema aureo) e la flex dei prezzi verso il basso e verso l’alto mettono in moto un processo di squilibrio e riequilibrio simmetrico all’estero.

Conclusioni In either case, with fixed rates, a nation has no control over its money supply. Quando in un paese si genera uno squilibrio fra Md e Ms, l’offerta di moneta mondiale si redistribuisce, determina variazioni del livello dei prezzi e un riequilibrio complessivo. Quindi squilibri in un paese si trasmettono ad altri. Come se in un sistema di vasi comunicanti aggiungessimo liquido (oro) in un tubo (un paese), questo porterebbe a un riequilibrio del livello del liquido (prezzi) in tutti i paesi attraverso flussi/deflussi di liquido (oro) fra paesi In cambi fissi la correzione avviene con flusso/deflusso di fondi e variazione dei prezzi, non con variazione del cambio. Ma questo implica, appunto, che il Paese non ha il controllo della quantità di moneta NB molte di queste conclusioni sono grosso modo vere anche al di fuori del marginalismo (senza assumere po ecc).?????

15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates Under Flexible Exchange Rates Balance of payments disequilibria are immediately corrected by automatic changes in exchange rates without international flow of money or reserves. Nation retains dominant control over its money supply and monetary policy. Adjustment occurs as result of the change in domestic prices accompanying the change in exchange rate. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates Conclusioni The actual exchange rate is determined by the relative rates growth of the money supply and real income in each country. For example, if a country’s money supply grows more rapidly than its money demand, domestic prices will tend to rise, and the currency will depreciate. With flexible rates, countries are somewhat shielded from the monetary excesses of other nations. In cambi fissi il riequilibrio era con flussi di moneta da un paese all’altro che livellavano i tassi di inflazione (vasi comunicanti) Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Ambedue i paesi sono in po. Figura 15.3 Si comprenda bene il ruolo che copre la po (non si passa l’esame se non lo si è capito!) Ambedue i paesi sono in po. Se l’offerta di moneta cresce più velocemente in un paese rispetto all’altro, il primo avrà inflazione e perdita di competitività, deficit commerciale. Sappiamo che deficit commerciale porta a un deprezzamento della moneta del paese in disavanzo (meno domandata) a fronte di quella del paese in surplus (più domandata) Con cambi flex il riaggiustamento del cambio porta al riequilibrio commerciale (fig next slide). [Con cambi fix il riaggiustamento è coi flussi di moneta (es. Oro)] La causa di tutto, in coerenza col monetarismo, è in una crescita troppo rapida (o troppo lenta) dell’offerta di moneta (fondo p. 75)

FIGURE 15-3 Relative Money Supplies and Exchange Rates. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Fluttuazione controllata (sporca) p. 76 Salvatore Nei fatti molti paesi adottano una fluttuazione controllata con la BC che interviene nel mercato dei cambi per impedire apprezzamenti o deprezzamenti troppo accentuati. In questo regime dunque il riequilibrio della BdP avviene in parte con modifiche del cambio, e in parte con variazioni delle RU (intervento della BC).

Depends on PPP and the law of one price. 15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates Sommario Depends on PPP and the law of one price. Simple model does not include the interest rate. Il tasso di cambio di lungo periodo varia nel lungo periodo proporzionalmente alla variazione della quantità di moneta Thus for a small country PPP theory determines the price level under fixed rates. PPP theory determines the exchange rate under flexible rates. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Conclusioni di politica economica dell’approccio monetario La formula (3): R = (Ms/kY)/ (Ms*/k*Y*) mette in relazione quantità di moneta nei due paesi e tasso di cambio. Se supponessimo paesi identici (k=k*, Y=Y*) differenti solo per la quantità di moneta, la formula diventa R = Ms/Ms* In un regime di cambi flessibili gli Stati fissano la quantità di moneta e lasciano che il cambio si aggiusti In un regime di cambi fissi uno dei due Stati fissa il cambio con l’altro Paese e lasia che la quantità di moneta domestica si aggiusti. Nel primo regime il Paese controlla la quantità di moneta ma non il cambio, e viceversa nell’altro regime.

Scelta fra i due regimi. E’ davvero rilevante? Cambi flessibili: supponiamo che la BC finanzi un aumento della spesa pubblica del 10%, poiché siamo in po, i prezzi aumenteranno del 10% e il cambio svaluta del 10%. Da notare che non vi sono effetti sui prezzi dell’altro paese. Muta solo R. Es. Se Ms 100, Ms* = 100, R = 1. Se il primo paese accresce l’offerta di moneta al ritmo del 10% all’anno, il tasso di cambio si svaluta vale a dire R aumenta del 10% all’anno. Il paese ha cmq il controllo della politica monetaria anche se, in linea con quanto affermato dalla teoria marginalista, tale politica è inefficace almeno nel lungo periodo.

Scelta fra i due regimi. E’ davvero rilevante? Non abbiamo sinora introdotto il tasso di interesse i nel modello (lo faremo fra poco). Ma si noti che se uscissimo dalla stretta teoria quantitativa della moneta (Ms=PkY) e adottassimo una formulazione (più realistica) Wickselliana diremmo: Se un paese effettua una politica monetaria espansiva diminuendo il tasso di interesse di mercato (effettivo) sotto quello naturale, genererebbe inflazione e svalutazione del cambio. Quindi il paese da un lato controlla la politica monetaria (determina i domestico), ma dall’altro la politica monetaria non ha effetti reali almeno nel lungo periodo.

Scelta fra i due regimi. E’ davvero rilevante? In cambi fissi la BC non ha il controllo né della quantità di moneta né del tasso di interesse. Se, muovendo da una situazione di equilibrio con un dato R, aumenta per esempio la domanda di moneta, la BC deve accrescere l’offerta per mantenere stabili i prezzi (che sennò cadrebbero) e il tasso di cambio (che altrimenti si apprezzerebbe). Quindi la politica monetaria è finalizzata a preservare il cambio fisso e non può avere altri obiettivi (in politica economica: uno strumento= un obiettivo). In termini wickselliani: se (il comune) in aumentasse, ambedue i paesi devono adeguare im al nuovo in. Se uno dei due paesi non lo facesse, im < in implicherebbe un boom di domanda, inflazione e deprezzamento del cambio.

Scelta fra i due regimi. E’ davvero rilevante? In pratica, sebbene con cambi flessibili il paese controlli la politica monetaria, ai fini pratici questa è una prerogativa inutile (in pratica la libertà del paese si riduce a quella di decidere il proprio tasso di inflazione). E poiché, come sappiamo dalla storiellina di Friedman (v. anche la seconda delle 6 Lezioni) i governi non sono credibili nelle promesse di mantenere l’inflazione bassa e costante, meglio “legar loro le mani” con un accordo di cambio fisso. (in verità, come spiegato nelle 6 Lezioni, l’inflazione può essere un lubrificante dele relazioni industriali; stroncarla coi cambi fissi vuol dire accrescere la disoccupazione e minare la capacità produttiva anche nel lp)

Introduciamo il tasso di interesse: PPP e parità scoperta (meglio Krugman sezione 5.3.2) Stiamo ragionando con cambi flessibili. Da quanto visto sopra l’approccio monetario alla BdP, che è espressione della visione marginalista di lungo periodo, variazioni dela quantità di moneta hanno effetti sul livello dei prezzi, sul tasso di cambio, ma non hanno effetti reali, né sulla produzione né sul tasso (reale) naturale di interesse (in) Una variazione costante e persistente della quantità di moneta, come un suo aumento al tasso del 5% annuo, avrebbe l’effetto di un tasso di inflazione costante del 5% (e un deprezzamento del 5%), ma ciò non ha effetti reali sui prezzi relativi, su in (in temini reali), sul cambio reale.

i$ - i€ = peUS - peUE, (4) Segue da Krugman Una crescita continua di Ms ha però effetti sul tasso di interesse (nominale). Sappiamo che: i$ = i€ + (Re$/€ - R$/€ )/ R$/€ Parità (scoperta) dei tassi di interesse. Dalla teoria della PPP in temini relativi sappiamo pure che: (R$/€, t - R$/€, t-1 )/ R$/€, t-1 = peUS - peUE, Gli operatori si attenderanno dunque che i$ - i€ = peUS - peUE, (4) Cioè, se ci si attende che un deprezzamento della moneta bilanci il differenziale atteso nei tassi di inflazione, la differenza nei tassi di interesse deve essere uguale al differenziale atteso di inflazione

Segue da Krugman i$ - peUS = i€ - peUE Dall’equazione (4) otteniamo: Sottrarre dal tasso di interesse nominale il tasso di inflazione significa calcolare il tasso di interesse reale (quello naturale). Una implicazione della PPP è che i tassi di interesse reali sono uguali fra i paesi. Questo non sorprende alla luce dell’egualizzazione del prezzo dei fattori che risulta dal teorema di HO, o dalla mobilità dei fattori. Quindi con cambi flessibili. Ciascun paese si sceglie il proprio tasso di inflazione, ma questo non ha effetti reali su produzione, occupazione e tasso naturale di interesse (quindi neppure sui salari reali)

E con cambi fissi? i$ - peUS < i€ - peUE) Con cambi fissi il paese non ha la scelta del tasso di inflazione; se ne deriva che il tasso di interesse nominale deve essere identico a quello dell’altro paese (se peUS = peUE ne segue che i$ = i€) Se avesse un tasso di inflazione più elevato dell’altro paese: - incorrerebbe in disavanzi commerciali - il suo tasso di interesse reale sarebbe inferiore a quello dell’altro paese e capitali uscirebbero (se peUS > peUE ne segue che a parità di i$ = i€ si ha i$ - peUS < i€ - peUE) Il risultato è che il paese dovrà portare l’inflazione sotto controllo e eguagliarla a quella dell’altro paese. Si vede naturalmente anche che il paese non può fissare autonomamente il tasso nominale, pena fuga di capitali e deprezzamento.

15.3 Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates (esposizione DS, trascurare)   Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Uncovered interest arbitrage Integra con PK p.151 i – i* = EA Dove i tasso USA, i* tasso UE, EU apprezzamento atteso € rispetto al dollaro Example: Suppose that the U.S. interest rate, i, is equal to 6% and the EMU rate, i*, is 5%. Then expected appreciation of the euro must equal 1%. If EA rises to 2%, then the return on investing in the EMU will be higher, leading to capital flow to Europe, which will cause the euro to appreciate by 1% in the spot market, restoring uncovered interest parity. Likewise, a change in the interest rate differential will cause capital flows and spot appreciation or depreciation of currencies.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates NO da qui Portfolio Balance Approach (asset market approach) The exchange rate is determined in the process of equilibrating or balancing the stock or total demand and supply of financial assets (of which money is only one) in each country. Regarded as a more realistic and satisfactory version of the monetary approach. If investors demand more of a foreign asset, either because of higher relative foreign interest rates or increased wealth, demand for foreign currency will increase, depreciating domestic currency. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates Domestic and foreign bonds are assumed to be imperfect substitutes; domestic investors require a higher return to compensate for the risk of holding foreign bonds. Stock model rather than a flow model. Economic agents hold financial wealth in a portfolio of domestic money, domestic bonds, and foreign bonds. Bonds bear interest but also carry risk; foreign bonds also carry risk of currency depreciation. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates Portfolio investors will diversify risks by holding a variety of assets, based on their relative returns and risks, but also underlying preferences and wealth. Changes in factors cause portfolio reallocation, which will also change exchange rates as the demand for foreign bonds changes. For example, an increase in foreign interest rates makes foreign bonds more desirable, increasing demand for foreign currency and causing it to appreciate. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates NO Extended Portfolio Balance Model From the uncovered interest parity condition, (i-i*) =EA. Since domestic and foreign bonds are assumed to be imperfect substitutes, (i-i*) =EA – RP, where RP is the risk premium on holding the foreign bond. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates NO   Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates NO Extended Demand Functions M is a positive function of RP, Y, P, and W, and a negative function of i, i*, and EA. D is a positive function of i, RP, and W, and a negative function of i*, EA, Y, and P. F is a positive function of i*, EA, and W, and a negative function of i, RP, Y, and P. Supplies of all assets are assumed to be exogenous. Exchange rate changes are the result of portfolio adjustment. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates NO Example 1: a decrease in the domestic money supply through open market sales of bonds Money supply falls, bond prices fall, domestic interest rates rise. Demand for money and foreign bonds falls as the interest rate rises, and capital inflow causes the domestic currency to appreciate under flexible rates (BOP surplus under fixed rates). Secondary effects may be an increase in EA (for interest parity to hold) and reduction in RP (as share of foreign bonds decreases). Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates NO Example 2: Expected appreciation of the foreign currency increases Demand for money and domestic bonds falls and demand for foreign bonds rises. Capital outflow causes the domestic currency to depreciate under flexible rates (BOP deficit under fixed rates). Secondary effects may be a fall in foreign interest rates and an increase in domestic interest rates, which moderate the size of the expected appreciation. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.4 Portfolio Balance Model and Exchange Rates NO Example 3: An increase in domestic GDP Demand for money increases, demand for domestic and foreign bonds fall. Capital inflow (due to the reduction in F) causes the domestic currency to appreciate under flexible rates (BOP surplus under fixed rates). Again, secondary effects will occur, and portfolios will change until markets are restored to equilibrium. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.5 Exchange Rate Dynamics NO (per ora) Exchange Rate Overshooting Stock adjustments in financial assets are usually much larger and quicker to occur than adjustments in trade flows. Thus financial market adjustments drive short run exchange rate movements. In response to unexpected changes, implies that the exchange rate must overshoot its long run equilibrium level for equilibrium to be quickly reestablished in financial markets. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.5 Exchange Rate Dynamics Adjustment to an unexpected increase in the money supply (Figure 15.6) A 10% increase in the money supply at time to leads to an immediate decrease in the interest rate. Prices rise only gradually, but will eventually increase by 10%. The dollar immediately depreciates by more than 10% due to the interest parity condition. The decrease in the interest rate differential must be balanced by a decrease in the expected appreciation of the foreign currency. Thus the dollar must be expected to appreciate (relative to its short run level) for interest parity to hold. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.5 Exchange Rate Dynamics Adjustment to an unexpected increase in the money supply (continued) The long run adjustment is partly due to the changes in trade flows. Dollar depreciation will increase exports and decrease imports, but gradually, and thus the exchange rate will correct to the long-run level slowly. Other disturbances may occur during this time, causing continual fluctuation in rates, which may never reach long-run equilibrium levels. Corresponds well with volatility of exchange rate since 1971. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

FIGURE 15-6 Exchange Rate Overshooting. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

15.6 Empirical Tests of the Monetary and Portfolio Balance Models and Exchange Rate Forecasting NO da qui in poi Models of exchange rates have not been very successful at predicting future exchange rates. Reasons: Exchange rates are highly influenced by new information. Expectations in exchange rate markets tend to be self-fulfilling (at least in the short-run). This may lead to speculative bubbles, generate movements in the market contrary to what is expected by theory. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-1 Absolute Purchasing Power Parity in the Real World FIGURE 15-1 Actual and PPP Exchange Rate of the Dollar, 1973-2014. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-2 The Big Mac Index and the Law of One Price Table 15.1 Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-3 Relative Purchasing-Power Parity in the Real World FIGURE 15-2 Inflation Differentials and Exchange Rates, 1973-2014. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-4 Monetary Growth and Inflation Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-5 Nominal and Real Exchange Rates, and the Monetary Approach FIGURE 15-4 Nominal and Real Exchange Rate Indices Between the Dollar and the Mark, 1973-2014. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-6 Interest Differentials, Exchange Rates, and the Monetary Approach FIGURE 15-5 Nominal Interest Rate Differentials and Exchange Rate Movements, 1973-2014. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-7 Exchange Rate Overshooting of the U.S. Dollar FIGURE 15-7 Overshooting of Dollar Exchange Rates Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Case Study 15-8 The Euro Exchange Rate Defies Forecasting FIGURE 15-8 The Euro/Dollar Exchange Rate since the Introduction of the Euro. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Appendix: Formal Monetary Approach Model   Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Appendix: Formal Monetary Approach Model   Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Appendix: Formal Monetary Approach Model Thus, all other things equal, when the nation’s monetary authorities change D, the reverse change will automatically take place in F, when exchange rates are fixed. Thus under fixed rates, monetary authorities determine the composition but not the size of the monetary base. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Appendix: Formal Portfolio Balance Model and Exchange Rates Write the basic equations of the model as M = a(i, i*)W D = b(i, i*)W RF = c(i, i*)W W = M + D + RF where M is the quantity demanded of money by domestic residents, D is the demand for domestic bonds, RF is the demand for foreign bonds, and W is wealth. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Appendix: Formal Portfolio Balance Model and Exchange Rates The model assumes that the three portfolio components represent a fixed proportion of wealth. M is inversely related to both interest rates; D is directly related to i and inversely related to i*; RF is directly related to i* and inversely related to i. Increases in wealth increase the demand for all assets. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Appendix: Formal Portfolio Balance Model and Exchange Rates Assuming that all three markets are in equilibrium and solving for RF yields RF = (1-a-b)W – f(i, i*)W and R = f(i,i*)W/F Thus the exchange rate is directly related to i* and W and inversely related to I and F. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.

Copyright 2016 John Wiley & Sons, Inc. All rights reserved. Reproduction or translation of this work beyond that permitted in section 117 of the 1976 United States Copyright Act without express permission of the copyright owner is unlawful. Request for further information should be addressed to the Permissions Department, John Wiley & Sons, Inc. The purchaser may make back-up copies for his/her own use only and not for distribution or resale. The Publisher assumes no responsibility for errors, omissions, or damages caused by the use of these programs or from the use of the information herein. Case studies and tables. Salvatore: International Economics, 12th Edition © 2016 John Wiley & Sons, Inc.