Elementi sulla Cartolarizzazione Enrico Cestari ecestari@tiscali.it

Premessa In caso di asset immobiliari In generale… I mercati finanziari sono sempre più caratterizzati dalla necessità di efficienza. In tale prospettiva lo strumento della cartolarizzazione ha acquisito una rilevante importanza, in quanto capace di liberare risorse attive che possono essere utilmente reimpiegate determinando un ciclo virtuoso di crescente redditività. In caso di asset immobiliari In generale… La cartolarizzazione è una tecnica finanziaria che consente la trasformazione di attività che non hanno la prerogativa di poter circolare sui mercati finanziari, in titoli aventi caratteristiche definite. Il rimborso di tali titoli può essere garantito dai flussi generati da operazioni aventi per oggetto “l’immobile”.

Il concetto La cartolarizzazione è una tecnica finanziaria nata nel mondo anglosassone e sviluppatasi in tutte le altre aree del mondo ad economia avanzata che assolve all’esigenza tipica delle grandi imprese (pubbliche e/o private), di procedere alla smobilizzazione dei propri crediti. In concreto la cartolarizzazione o securitization è un’operazione finanziaria attraverso la quale un soggetto cede a terzi propri diritti a incassi futuri. Questi incassi futuri possono essere principalmente rappresentati: da redditi futuri o da entrate future generate da riscossioni di crediti dalla vendita di attività Patrimoniali. In tal modo il soggetto si procura mezzi finanziari cedendo attività.

Il concetto (segue) In estrema sintesi, viene costituita una Società Veicolo (SPV o Special Purpose Vehicle) alla quale viene ceduto un portafogli di immobili, per il cui acquisto la stessa utilizzerà un finanziamento sotto forma di prestito bancario ovvero obbligazionario. A garanzia del finanziamento è posto il flusso di cassa generato dalla vendita delle proprietà immobiliari. Detta società assume finanziamenti presso istituti di credito ovvero emette i titoli rappresentativi al fine di pagare il prezzo della cessione (un sorta di “prezzo iniziale” a titolo di importo provvisorio, con riserva di versamento del rimanente corrispettivo a vendita compiuta ovvero il “prezzo differito”) e provvede, nel frattempo, alla vendita degli immobili pubblici. Successivamente, i finanziatori ovvero i sottoscrittori dei titoli emessi dalla Società Veicolo provvedono al versamento delle somme corrispondenti al prezzo di libro degli immobili posti in vendita. Man mano che le vendite vengono effettuate, a tali soggetti sono restituite le cifre anticipate, maggiorate di interessi e commissioni.

Ruoli chiave dell’operazione Soggetto che cede i crediti o i diritti sugli immobili alla società veicolo che andrà ad emettere i titoli Originator Una società costituita nella forma di società a responsabilità limitata (Capitale Sociale Euro 10.000) a cui vengono ceduti i crediti o gli immobili. I crediti relativi a ciascuna operazione costituiscono patrimonio separato a tutti gli effetti da quello della società e da quello relativo alle altre operazioni. SPV (Special Purple Vehicle) o Società Veicolo Soggetto incaricato della riscossione dei crediti e dei servizi di cassa e di pagamento. Nel caso di immobili, procederà all’alienazione degli stessi. Servicer Soggetti deputati all’analisi dell’operazione ed all’assegnazione del rating ai titoli emessi dall’SPV a fronte della cessione dei crediti da parte dell’Originator Agenzie di rating Soggetto presso il quale vengono aperti, in nome dell’emittente, i conti correnti sui quali transitano i flussi di cassa che verranno impiegati per pagare interesse e capitali sui titoli emessi Banca Agente Società di revisione Una primaria società di revisione sarà incaricata dell’audit annuale dell’SPV Controparte swap Soggetto che fornisce all’emittente la copertura dai rischi tasso e valuta Rappresentante dei portatori di titoli Il soggetto incaricato di rappresentare i portatori dei titoli ed il cui scopo sarà quello di tutelare i diritti degli stessi

Struttura semplificata Inquilini/ Inquilini/ Acquirenti Acquirenti Incassi futuri Diritti da immobili Diritti da immobili e incassi futuri e incassi futuri Notes Notes Pubblica Originator SPV SPV Investitori Investitori Proventi Proventi Proventi Proventi dall dall ’ ’ emissione emissione dell dell ’ ’ emissione emissione d ulteriori d ulteriori proventi da proventi da rivalutazione rivalutazione

Un ruolo chiave: le agenzie di rating Ogni singolo ruolo è determinante per la buona riuscita dell’operazione ma decisiva è la valutazione da parte delle agenzie di rating. Le metodologie adottate variano da agenzia ad agenzia e a seconda delle diverse classi di attivo. Al fine di determinare il livello di rating (che normalmente rimane nell’INVESTMENT-GRADE ovvero da AAA, il massimo, fino a BBB-, considerato meno “garantito”) di ciascuna classe di titoli, le agenzie analizzano il portafoglio di crediti, valutando attentamente parametri quali l’importo del contratto iniziale, la valutazione dei cespiti a garanzia e l’ammontare di garanzie aggiuntive. Gli ulteriori elementi valutati dalle agenzie di rating in caso di cartolarizzazioni immobiliari sono: rischi di concentrazione geografica analisi del merito di credito degli affittuari durata dei contratti d’affitto tempistica legale per i recuperi destinazione d’uso degli immobili stato del mercato immobiliare nel paese di riferimento

Vantaggi e svantaggi Vantaggi Svantaggi Si beneficia di un trattamento fuori bilancio Cash flow immediato Possibilità di reinvestire immediatamente Razionalizzazione immediata del portafoglio Si genera un circolo virtuoso nel miglioramento della gestione degli attivi ceduti Costo dell’operazione Sconto rispetto ai prezzi di mercato degli attivi ceduti Nel caso di una Pubblica Amministrazione, problematica gestione del consenso sociale

Le regole Eurostat Nel luglio 2002 Eurostat, direzione generale della Commissione Europea la cui funzione è fornire all'Unione un servizio statistico di alta affidabilità, ha pubblicato le nuove regole per la contabilizzazione delle operazioni di cartolarizzazione Tale regolamentazione si basa su alcuni principi da applicare per la contabilizzazione delle cartolarizzazioni completate dagli enti sovrani: La cartolarizzazione di crediti futuri ai quali non corrispondono attivi già esistenti dovrà essere contabilizzata sul bilancio dell’ente sovrano come debito e non come una cessione Se un’operazione di cartolarizzazione sarà “supportata” da una garanzia esplicita dello Stato, allora dovrà essere contabilizzata come debito Se gli attivi saranno ceduti al veicolo ad un prezzo scontato più del 15% del loro valore di mercato allora l’operazione dovrà essere contabilizzata come debito e non come una cessione

Campidoglio Finance Case Study