Corso di Tecnica Industriale (Teoria del Valore) Lezione ottava

La valutazione d’azienda: Problematiche, scopi e principali metodologie. I metodi reddituali e finanziari

La determinazione del valore di un’impresa Si possono individuare tre particolari ipotesi nelle quali la misurazione del valore d’impresa si rende particolarmente necessaria: L’ambito delle garanzie societarie tutela degli interessi dei soci di minoranza L’ambito delle strategie di sviluppo, integrazione e ristrutturazione operazioni straordinarie L’ambito delle stime di performance dell’impresa valutazione dei risultati aziendali

La determinazione del valore di un’impresa: difficoltà Valutazione del capitale di un’impresa: consiste nella ricerca di una misura, a mezzo di una “formula”, che racchiude in sé i fenomeni essenziali determinanti del valore, collegandoli razionalmente. Esiste tutta una serie di difficoltà e di incertezze legate alla determinazione del valore di un’impresa: Problema della distinzione tra “prezzo” del capitale e “valore” di un’impresa; Esiste una molteplicità di formule valutative, che presuppongono impostazioni teoriche e procedimenti applicativi diversi; Incertezza circa la capacità della formula valutativa scelta di catturare tutti i fattori determinanti del valore;

La determinazione del valore di un’impresa: difficoltà Elementi di discrezionalità legati alle scelte soggettive ed arbitrarie del valutatore; Approccio che vede l’impresa integrata in altre aziende (elementi di soggettività legati alle sinergie e ai potenziali latenti); Difficoltà di comunicare in modo chiaro e convincente i risultati ottenuti. La relatività della valutazione d’azienda risulta in funzione di: tipologia dell’operazione aziendale; identità delle parti interessate all’operazione; attività svolta dall’azienda; particolare status dell’azienda.

I criteri di valutazione Una classificazione largamente condivisa sia nel mondo finanziario anglosassone sia in quello mitteleuropeo prevede l’utilizzo di cinque criteri principali per la valutazione d’azienda: Criterio reddituale; Criterio finanziario; Criterio patrimoniale; Criterio misto reddituale-patrimoniale; Criterio di mercato.

I metodi reddituali I metodi reddituali permettono di esprimere il valore di un’azienda in funzione dei redditi che essa è (o sarà) in grado di generare. Il valore economico dipende, in via esclusiva, dalla capacità di produzione del reddito della società considerata: W = f ( R ) Dove: W = valore dell’azienda R = reddito generabile dalla “normale” gestione Si tratta quindi di capitalizzare una corrente di reddito ad un tasso di capitalizzazione, per un certo periodo di tempo. La configurazione del reddito può essere la successione di redditi dei singoli anni ovvero un reddito medio applicato a tutti gli esercizi del periodo considerato.

I metodi reddituali: continua La durata della capitalizzazione può essere limitata ad un un periodo prestabilito (formula della rendita posticipata limitata) oppure illimitata (rendita perpetua). Il valore economico desunto dal metodo reddituale, e con un reddito medio e durata illimitata si ottiene : W = R / i Dove R è il reddito medio e i il tasso di capitalizzazione Nel caso di rendita limitata al periodo n, la formula diventa: W = R a n  i Dove R a n  i rappresenta il fattore di attualizzazione dei redditi di ciascuno degli n anni considerati al tasso I.

I metodi reddituali: continua I metodi di previsione del reddito sono: Risultati storici; Proiezione dei risultati storici; Risultati programmati; Innovazione. Una svolta scelto il criterio di previsione, è necessario sottoporre ad analisi i dati contabili dei conti economici al fine di normalizzarli. Le rettifiche di normalizzazione sono volte a eliminare ed omogeneizzare: Componenti straordinari di reddito; Componenti “estranei” alla gestione; Politiche di bilancio; Correzione delle imposte; Correzione monetaria.

Il tasso di capitalizzazione Il tasso di capitalizzazione è determinato seguendo uno dei seguenti approcci alternativi: Criterio del tasso opportunità, secondo cui il tasso i risulta dalla somma tra il saggio di rendimento di investimenti “privi di rischio” ed uno spread associato al rischio dell’investimento in esame i = r + s Dove: r è il saggio di rendimento di investimenti “privi di rischio” s è il premio per il rischio Criterio del costo dei capitali, secondo cui il tasso di attualizzazione dovrebbe essere pari al costo medio dei capitali per l’azienda oggetto di stima.

I metodi finanziari I metodi finanziari si ispirano al concetto secondo il quale il valore di un’azienda è pari al valore attualizzato di tutti i flussi di cassa che essa genererà in futuro. In base alla configurazione di flusso di cassa adottata è possibile individuare diverse versioni della tecnica di stima: metodo finanziario basato sui flussi monetari complessivi netti disponibili (levered cash flow) → prospettiva asset-side metodo finanziario basato sui flussi monetari parziali (unlevered cash flow) → prospettiva equity-side In entrambe le versioni, il valore di un’azienda viene fatto dipendere da tre variabili fondamentali: i flussi di cassa che l’azienda genererà in futuro, la rischiosità di produzione di tali flussi e il periodo di tempo lungo il quale tali flussi potranno essere prodotti.

Il Metodo Finanziario nella prospettiva Assets Side METODO FINANZIARIO SINTETICO FCFO WA = --------------- WACC METODO FINANZIARIO ANALITICO n FCFOt WA = Σ ---------------- t=1 (1+WACC)t METODO FINANZIARIO ANALITICO CON TERMINAL VALUE n FCFOt FCFOn WA = Σ ---------------- + ---------------------- t=1 (1+WACC)t (1+WACC)n

Il Metodo Finanziario nella prospettiva Equity Side METODO FINANZIARIO SINTETICO FCFE WE = --------------- WACC METODO FINANZIARIO ANALITICO n FCFEt WE = Σ ---------------- t=1 (1+Ke)t METODO FINANZIARIO ANALITICO CON TERMINAL VALUE n FCFEt FCFEn WE = Σ ---------------- + ---------------------- t=1 (1+Ke)t (1+Ke)n