Lezione n. 2 Le determinanti dei tassi di cambio Finanza Aziendale Internazionale Sede di Treviso - a.a. 2006/2007 Letture di riferimento: D.K. Eiteman, A.I. Stonehill, M.H. Moffet, Multinational Business Finance, Cap. 3

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico A. Lincontro di domanda e offerta Come per ogni altro mercato, anche nel mercato dei cambi lincontro della DOMANDA e dellOFFERTA determina una situazione di equilibrio. Vi sono però tutta una serie di determinanti che influenzano questo processo: la bilancia commerciale (current account balance); i movimenti di capitale; i tassi dinteresse; i tassi dinflazione; le banche centrali.

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico B 1. La bilancia dei pagamenti Il FMI definisce la BOP come una misura statistica che riassume le transazioni di uneconomia e in particolare tutti gli scambi di un paese con lestero (si confronti pag. 61). La BOP non è altro che uno strumento per la contabilizzazione in partita doppia degli scambi commerciali e delle operazioni finanziarie di uno stato rispetto al resto del mondo. La BOP è definita dalla somma della bilancia delle partite correnti (ovvero la somma delle transazioni di beni e servizi con lestero e la variazione netta di redditi derivanti da investimenti finanziari) e della bilancia delle partite in conto capitale (ovvero la somma fra I beni intangibili, la variazione netta di capitale immateriale e I trasferimenti unilaterali in conto capitale)

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico B 2. La bilancia dei pagamenti Y = C + I + G + (X-M) Reddito = Consumi + Investimenti + Spesa pubblica + (Export – Import) (X-M) = Bilancia Commerciale se X > M Export > Import allestero si crea un dominio dei prodotti del paese considerato se X Export lo Stato diventa un debitore netto nei confronti dellestero I movimenti della Bilancia Commerciale impattano sul tasso di cambio, causando un apprezzamento della valuta domestica quando X M.

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico B 3. La bilancia commerciale: alcuni esempi ItaliaGermania Regno UnitoStati Uniti Fonte: Bloomberg

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico C 1. I movimenti di capitale La somma delle entrate e delle uscite di capitale rappresenta la bilancia delle partite in conto capitale. Come già visto per la bilancia dei pagamenti, il disequilibrio di tale posta può comportare delle fluttuazioni nei tassi di cambio. I grafici sottostanti mostrano come la dinamica del tasso di cambio fra il Dollaro di Taiwan e il Dollaro americano segua esattamente la dinamica del deficit della bilancia delle partite in conto capitale dello stato di Taiwan. Fonte: Bloomberg

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico C 2. Perfetta mobilità dei capitali: il modello di Mundell-Fleming In un sistema a cambi fissi la politica monetaria non è autonoma ma indissolubilmente legata alle variazioni nei tassi dinteresse allestero, poichè a ogni movimento di capitale deve seguire una manovra della banca centrale per mantenere la fissità del cambio; In un sistema a cambi fluttuanti, lincontro di domanda e offerta porta in equilibrio il mercato valutario. In tale contesto una politica monetaria espansiva determina un deprezzamento del cambio, una diminuzione del tasso dinteresse e un conseguente deflusso di capitali verso lesterno.

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico D 1. I tassi dinteresse: un esempio Tasso di cambio spot /$: 0,98 Durata: 1 anno No capital rationing Tassi dinteresse: i = 3% i $ =1% Risulta piu conveniente investire ad un anno in Euro o in Dollari? Per risolvere il problema di convenienza questi dati non sono sufficienti: devo conoscere il tasso di cambio forward a 1 anno. Come lo calcolo? Un investimento di 1 oggi mi dará tra un anno 1,03, mentre un investimento di 1 $ oggi mi dará tra un anno 1,01 $. Il tasso di cambio forward /$ a 1 anno è pari a 1,01/1,03 = 0,9805

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico D 1. I tassi dinteresse: soluzione 1 che posso investire: in in $ +3% +1% 1*1,03 0,98*1,01 1,03 0,9898 $ OGGI: MONTANTE TRA 1 ANNO: X = 0,9898/1,03 = 0,96097 cambio di equilibrio In equilibrio 0,9898 $ equivalgono a 1,03 PARITÁ DEI TASSI DINTERESSE

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico D 2. La parità dei tassi dinteresse La legge della parità dei tassi dinteresse afferma che nel tempo, il differenziale dei tassi dinteresse deve compensare il differenziale dei tassi di cambio. Nel grafico sottostante si nota lo spread dei tassi dinteresse dellEuro e del Dollaro, che in condizioni di equilibrio nella determinazione dei cambi a termine, è equivalente allo spread fra tasso di cambio spot e tasso di cambio forward, secondo la seguente legge: (1+i $ ) = S /$ (1 + i ) 1/F /$ Fonte: Bloomberg

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico E 1. I tassi dinflazione: un esempio PAESE A Tasso dinflazione 10% PRODOTTO A Costo 80 Prezzo di listino 100 PAESE B Tasso dinflazione 20% PRODOTTO B Costo ? Prezzo di listino 1000 Tasso di cambio valuta B /valuta A = 10 PAESE A PRODOTTO A Costo 88 Prezzo di listino 110 PAESE B PRODOTTO B Costo ? Prezzo di listino 1200 dopo 1 anno

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico E 2. I tassi dinflazione: riflessioni Il tasso di cambio fra la valuta del paese A e la valuta del paese B, al tempo 0 era determinato come rapporto fra i prezzi dei beni, ed era pari a 10. Dopo 1 anno, il cambio viene calcolato allo stesso modo e risulta pari a 10,91 (1200/110). Cosa significa? Lasimmetria inflattiva presente fra i due paesi fa si che nel paese piú inflazionato (paese B) ci sia una svalutazione della moneta.

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico E 3. La legge dellunico prezzo In condizioni di mercato efficiente e completo, ove cioè non esitano costi di trasporto o altre restrizioni, la competitività fa si che sia indifferente comprare uno stesso prodotto in un mercato o in un altro perchè il prezzo sarà lo stesso. Nel caso di due mercati con valute diverse, la regola vige ugualmente, con lunica differenza che il prezzo viene espresso in una diversa unità di misura. Questo comporta che in equilibrio, il prezzo del bene espresso nella valuta del paese 1, sia uguale al prezzo del bene espresso nella valuta del paese 2 convertito al tasso di cambio spot fra le due valute, e che quindi il tasso di cambio spot sia dato dal rapporto fra i prezzi. P S /$ = P $ S /$ = P $ /P

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico E 4. La teoria della parità assoluta dei poteri dacquisto: il Big Mac Standard La relazione espressa nella slides precedente rappresenta la teoria assoluta della parità dei poteri dacquisto, ovvero la legge per cui nel lungo periodo il tasso di cambio fra due valute deve essere espresso dal rapporto fra i prezzi di un identico panieri di beni e servizi. In pratica questo significa che una quantità di moneta deve poter comprare la stessa quantita di uno stesso bene in qualunque mercato. Ad esempio con 500 USD si dovrebbe poter acquistare lo stesso lettore MP3 negli Stati Uniti come in Italia. Nel 1986 il quotidiano The Economist propose di valutare la PPP con un paniere composto da un solo bene: il panino Big Mac della McDonalds, venduto in oltre 120 paesi. Il prezzo del panino che dovrebbe essere uguale in tutti i paesi, permette di determinare i tassi di cambio equi fra il Dollaro e le valute degli altri paesi. Un confronto con i tassi di cambio effettivi indica se vi sia un sovra/sottovalutazione rispetto al Dollaro.

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico E 5. The Hamburger Standard Un esempio: il prezzo di un Big Mac negli USA è di 3,06 USD mentre in Svizzera di 6,3036 CHF, questo significa che il cambio di equilibrio fra Dollaro e Franco svizzero dovrebbbe essere pari a 2,06 (colonna 2). In realtà il cambio effettivo risulta piú elevato di 2,06 e questo, secondo la Burgernomics, è indice di una sopravalutazione del Franco rispetto al Dollaro. È probabile quindi che nei mesi successivi alla valutazione il Franco si svaluti, fino al livello di equilibrio determinato dalla Big Mac PPP.

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico E 6. La teoria della parità relativa dei poteri dacquisto In realtà la PPP non è un buon indicatore dellandamento futuro dei tassi di cambio spot. Si può piuttosto affermare che le variazioni relative dei prezzi di un paniere di beni in due diversi paesi determini un variazione del tasso di cambio fra le valute dei due paesi. In altre parole ogni cambiamento nel differenziale dei tassi dinflazione fra due paesi si rispecchia nel lungo termine in una variazione di uguale intensità ma di segno opposto, nel tasso di cambio spot.

Finanza Aziendale Internazionale - Sede di Treviso Anno Accademico E 6. La teoria della parità relativa dei poteri dacquisto: un esempio Nel primo dei due grafici sottostanti è rappresentato lo spread fra il tasso dinflazione inglese (linea nera) e quello americano (linea blu) mentre nel secondo grafico cè landamento del tasso spot fra dollaro e sterlina. Il livello dinflazione superiore registrato in Inghilterra fino a marzo 1992 presagisce la svalutazione nel lungo periodo della Sterlina, che dalla metà del 1992 fino alla fine del 2003 ha perso valore nei confronti del Dollaro, passando da un cambio di 1,99 Dollari per Sterlina a 1,41. Fonte: Bloomberg