11 1 Roma, 9 maggio 2007 Raoul Ascari Chief Financial Officer, SACE Il rischio del credito nel nuovo scenario di integrazione dei mercati finanziari internazionali: focus sui paesi emergenti

22 2 Migliorano le condizioni nei mercati emergenti… Le favorevoli ragioni di scambio permettono il rimborso anticipato del debito in essere e/o il suo rifinanziamento a migliori condizioni; Lo sviluppo dei mercati dei capitali domestici consente un maggiore ricorso al debito in valuta locale; Il miglioramento dei saldi macroeconomici, e conseguentemente dei rating e degli spread consente, in generale, una più efficiente gestione del debito. Fonte: EMBI+ spread Ragioni di scambio di beni e servizi (%)

33 3 …il trend è generale, ma non universale Tra il 2002 ed oggi, 40 paesi hanno avuto accesso al mercato obbligazionario ma il numero è stazionario; L80% delle emissioni interessa 15 paesi. I paesi meno sviluppati continuano a dipendere dai finanziamenti bancari soprattutto a breve; La compressione degli spread che ha interessato le emissioni obbligazionarie non trova riscontro nei prestiti; Per molti paesi africani permangono limiti e divieti allindebitamento a condizioni commerciali concordati con il FMI.

44 4 Contemporaneamente, si affacciano sui mercati finanziari nuovi soggetti (cont.) Dal rischio sovrano al rischio… pubblico. Molte delle principali società nei paesi emergenti, soprattutto nei settori chiave, sono statali (es. le nuove sette sorelle: Saudi Aramco, Gazprom, CNPC, NIOC, PDVSA, Petrobras, Petronas). Si affacciano sui mercati utilities pubbliche e municipalità (sub-sovereign risk); I sistemi bancari locali si stanno consolidando anche per effetto di elevati investimenti diretti, e giocano sempre più il ruolo fondamentale di intermediari del credito; Emergono grandi corporate privati con dimensione globale che hanno facilmente accesso ai finanziamenti globali.

55 5 In generale aumentano le strutture finanziarie collateralizzate: dallasset based (es navi ed aerei) ai CDO e CLO. Aumenta la capacità di gestire direttamente attivamente i rischi attraverso il ricorso ai CDS La grande novità degli ultimi 15 anni è la finanza strutturata La realizzazione di grandi progetti nel settore delle materie prime ed in particolare delloil&gas ha portato alla sviluppo ed al perfezionamento di tecniche di finanziamento strutturato e project finance, il cui obiettivo è quello di segmentare i rischi assegnandoli ai soggetti meglio in grado di gestirli; Fonte: Global Financial Stabilty Report, Aprile 2006 ( WB)

66 6 Un approfondimento: perché e come si struttura una transazione? Construction Ramp-up Operations[Recoveries] Risks: Technical (performance risks) Economic (cost overrun, delays) Financial (funding gap, contractors/sponsors defaults) Permits/licenses Other political Force Majeure Risks: Technical (especially during ramp-up) Economic/managerial (competitiveness, etc) Market (prices/quantities) Financial (cash shortages, i.e. lack of WC) Country risk (expropriation, forex convertibility and transferability; moratorium, permits/licenses) Counterparties risk (sponsor/operator/offtaker default) Legal environment Risks: Legal environment (enforceability) Intercreditor issues Market (loss after sale)

77 7 Construction period: ruolo dei collaterali Sharing the risk with those who can better control it Securities over construction obligations: Performance Bond; Retention Bond; Liquidated Damages (Delay LD, Performance LD) Mitigant Risk Non-performance Contingencies agreements: Sponsors Completion; Guarantee; Stand-by equity, Sub-Loans, Loans Cost overrun / delays Prefunded Reserve Account Cost overrun / delays

88 8 Operating period – rischio paese Can be mitigated/externalized: Off-shore accounts; Direct agreement for direct payments from off-shore offtakers MitigantRisk Blockage or delay in forex convertibility and transferability; Moratorium of payments Insurability / ECAs own risk Confiscation, expropriation, nationalization; Revoke of licenses/ permits; Legal environment War, revolution, riot and natural disaster; New country risks: geopolitical, sanctions Traditional and new country risks: role of collaterals

99 9 Gli elementi del rischio di credito nei paesi emergenti La correlazione tra rischio paese e rischio del credito della controparte è certamente più elevato che nei paesi industrializzati. Ma cosè il rischio paese? Il più classico elemento di rischio paese, quello legato alla convertibilità e trasferibilità della valuta, è quello che più direttamente si riflette nel rischio di credito. Esso sta però progressivamente perdendo rilievo in una concezione più ampia ed evoluta di rischio paese; Declining forex risk (convertibility, transferability risks)

10 Il rischio di crisi economica/finanziaria rimane elevato, anche se in generale la situazione di molti paesi è migliorata. Mentre una recessione nei paesi industrializzati non necessariamente comporta su base annuale una riduzione del PIL, nei paesi emergenti la contrazione tende ad essere elevata e non rapidamente riassorbibile; Le operazioni strutturate che sono in grado di mitigare i rischi valutari sono quelle che dipendono da vendite allestero meglio se eseguite con contratti take or pay. Attività più orientate al mercato interno possono risentire maggiormente del rischio paese. Laltra componente tradizionale del rischio paese, la nazionalizzazione, è invece in aumento sotto forme e modalità per certi versi nuove (Yukos e Sakhalin in Russia, alcuni paesi dellAmerica Latina, perfino in Ucraina); In caso di default di un creditore privato, i tradizionali meccanismi di recupero collettivi (Paris Club e London Club) non sono applicabili e le azioni vanno condotte caso per caso. Gli elementi del rischio di credito nei paesi emergenti

11 Eventi aziendali: Qualità management Situazione bilancio Eventi paese: Congiuntura/crisi Instabilità politica Eventi sistemici: Fenomeni di contagio finanziario e/o commerciale Eventi globali: Andamento valute e tassi di interesse Andamento dei termini di scambio Shock esogeni (es. terrorismo) Sintesi: I rischi del credito in un mondo globale Rischio Solidità aziendale Integrazione globale Lintegrazione dei mercati globali offre grandi opportunità nei paesi emergenti ma richiede strutture economiche ed aziendali molto solide per affrontare i momenti difficili ed unattenta gestione dei rischi

12 Sintesi. Alcuni trend nei mercati internazionali Le banche internazionali stanno riducendo il loro ruolo di finanziatori (i flussi netti sono stati negativi tra il 1999 ed il 2002) a vantaggio del ruolo di intermediari soprattutto sul mercato obbligazionario; Fanno eccezione i grandi progetti oil&gas e oil-import dove è possibile mitigare o comunque assicurare con terzi (ECA) gran parte dei rischi; In ogni caso, i rischi assunti sono sempre più spesso gestibili attraverso la loro cessione o la cessione dei loro flussi (cartolarizzazioni) o attraverso lacquisto di protezione (es. CDS su singolo nome o su insieme e di nomi); Nuovi soggetti entrano sul mercato specializzandosi su classi di asset specifiche (es. Hedge Fund e High Yield, Vulture Funds e Distressed Debt) concorrendo a dare liquidità al mercato; Lottimizzazione finanziaria fa sì che i rischi tendano sempre più ad essere segmentati (tranching) così da ricercare la massima coerenza tra il profilo del rischio offerto e domandato; Queste tendenze influiscono anche sullofferta e sulle modalità operative di una ECA, ma questo tema è per la prossima volta!!!

13 tel fax SACE tel fax SACE BT Come contattare SACE Grazie per lattenzione…

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