La politica monetaria durante la crisi - 1 Analisi e Previsioni nei Mercati Finanziari Marco Magnani.

Presentazione sul tema: "La politica monetaria durante la crisi - 1 Analisi e Previsioni nei Mercati Finanziari Marco Magnani."— Transcript della presentazione:

1 La politica monetaria durante la crisi - 1 Analisi e Previsioni nei Mercati Finanziari Marco Magnani

2 Come hanno risposto le autorità di politica monetaria alla crisi? Come hanno risposto le autorità di politica monetaria alla crisi? Qual è stata la strategia della Fed? Qual è stata la strategia della Fed? Come è cambiato lo scenario dopo il fallimento di Lehman Brothers? Come è cambiato lo scenario dopo il fallimento di Lehman Brothers? La politica monetaria della Fed durante la crisi

3 Le risposte della politica monetaria In Europa e negli USA, le banche centrali hanno reagito alla crisi dei mutui sub-prime incrementando la moneta in circolazione nel sistema. In Europa e negli USA, le banche centrali hanno reagito alla crisi dei mutui sub-prime incrementando la moneta in circolazione nel sistema. Si consideri a questo proposito l’andamento dell’aggregato monetario M1. Si consideri a questo proposito l’andamento dell’aggregato monetario M1. M1= base monetaria + depositi “liquidi” su cui è possibile trarre assegni M1= base monetaria + depositi “liquidi” su cui è possibile trarre assegni

4 La dinamica di M1 mostra l’iniezione di liquidità che la FED e la BCE hanno garantito al sistema La dinamica di M1 mostra l’iniezione di liquidità che la FED e la BCE hanno garantito al sistema

5 Consideriamo più nello specifico il comportamento della Fed Consideriamo più nello specifico il comportamento della Fed In seguito ci occuperemo della strategia seguita dalla BCE In seguito ci occuperemo della strategia seguita dalla BCE La politica monetaria della Fed

6 La Fed ha tre obiettivi istituzionali La Fed ha tre obiettivi istituzionali 1. La crescita dell’economia 2. La stabilità dei prezzi 3. Basso livello dei tassi a lunga, che richiede stabilità lunga, che richiede stabilità finanziaria finanziaria La crisi finanziaria ha reso preminente l’obiettivo di stabilità finanziaria. La crisi finanziaria ha reso preminente l’obiettivo di stabilità finanziaria. Ciò ha comportato un cambio di strategia da parte della Fed dettato dall’eccezionalità delle circostanze Ciò ha comportato un cambio di strategia da parte della Fed dettato dall’eccezionalità delle circostanze obiettivi finali obiettivi finanziari

7 Le strategie della Fed a confronto Situazione normale Situazione di crisi finanziaria Tipo di politica: - attendista - rapida - gradualista - decisa - coerente nel tempo - elastica Direzione e dimensione degli interventi: espansivi o restrittivi, ma sempre calibrati alle necessità preferita un’espansione eccessiva ad un’ espansione insufficiente Orizzonte strategico: medio/lungo periodo brevissimo/breve periodo Informazioni rilevanti - inflazione - crescita dati finanziari

8 Situazione normale Situazione di crisi finanziaria Principale contenuto informativo delle comunicazioni al pubblico - Inflazione e crescita (corrente e attesa) - Mercato finanziario e liquidità - Garanzia di stabilità dei livelli di attività economica - Incertezza - Future azioni della Banca Centrale - Imminenti azioni della Banca Centrale - Innovazione nell’uso degli strumenti monetari Informazioni riguardanti i principi ispiratori della politica monetaria - Stabilità del sistema e bassa rischiosità -Incertezza e pericoli di instabilità - Impegno a conseguire gli obiettivi finali -Impegno a risolvere la crisi finanziaria

9 La Fed rifiuta il «non intervento» che mira a far ricadere sui presunti responsabili, i costi della crisi di liquidità. La Fed rifiuta il «non intervento» che mira a far ricadere sui presunti responsabili, i costi della crisi di liquidità. Questo anche se interventi troppo espansivi possono favorire il moral hazard basato sulla convinzione che, comunque, la Fed sarà ancora pronta a intervenire. Questo anche se interventi troppo espansivi possono favorire il moral hazard basato sulla convinzione che, comunque, la Fed sarà ancora pronta a intervenire. La Fed ha rimarcato che – una volta superata la crisi – sarà possibile introdurre nuove norme che limitino o impediscano tali atteggiamenti. La Fed ha rimarcato che – una volta superata la crisi – sarà possibile introdurre nuove norme che limitino o impediscano tali atteggiamenti. Provvedimenti potranno comunque essere presi nei confronti di chi ha fattivamente concorso alla creazione della crisi Provvedimenti potranno comunque essere presi nei confronti di chi ha fattivamente concorso alla creazione della crisi Interventismo

10 E’ importante sottolineare l’importanza della strategia di comunicazione (ultimi 2 punti della tabella). E’ importante sottolineare l’importanza della strategia di comunicazione (ultimi 2 punti della tabella). La Fed attribuisce un ruolo cruciale alla sua capacità di incidere sulle aspettative indirizzandole in tempi brevi nella direzione desiderata. La Fed attribuisce un ruolo cruciale alla sua capacità di incidere sulle aspettative indirizzandole in tempi brevi nella direzione desiderata. Ritiene che solo una significativa iniezione di fiducia agli investitori consenta di superare la crisi Ritiene che solo una significativa iniezione di fiducia agli investitori consenta di superare la crisi L’eccezionalità degli interventi non deve far perdere di vista alla Banca Centrale i suoi obiettivi finali. L’eccezionalità degli interventi non deve far perdere di vista alla Banca Centrale i suoi obiettivi finali. Comunicazione

11 La politica monetaria decisamente espansiva non deve generare aspettative inflazionistiche. La politica monetaria decisamente espansiva non deve generare aspettative inflazionistiche. Ciò crerebbe ulteriore disordine e incertezza nei mercati finanziari. Ciò crerebbe ulteriore disordine e incertezza nei mercati finanziari. I mercati vanno quindi costantemente informati che gli interventi in atto sono la conseguenza dell’emergenza. I mercati vanno quindi costantemente informati che gli interventi in atto sono la conseguenza dell’emergenza. Non rappresentano una posizione permanentemente più morbida su crescita e, soprattutto, inflazione. Non rappresentano una posizione permanentemente più morbida su crescita e, soprattutto, inflazione. Comunicazione

12 La politica monetaria della Fed La linea guida della FED può essere così sintettizzata: La linea guida della FED può essere così sintettizzata: Non commettere gli errori commessi durante la grande depressione, quindi: Non commettere gli errori commessi durante la grande depressione, quindi: a. Immettere la liquidità necessaria per soddisfare le necessità degli operatori b. Abbassare i tassi per stimolare l’economia

13 La politica monetaria della Fed c. Affermare ufficialmente e continuamente la volontà di combattere la crisi finanziaria e di stimolate la crescita d. Attivare, quando necessario, anche interventi straordinari (es. Bear Sterns, etc.) e. Riformare le regole di funzionamento dei mercati creditizi f. Interventi a favore dei mutuatari

14 Immissioni di liquidità Immissioni di liquidità I Introduzione delle TAF (Term Auction Facility) Nuova linea di credito per brevi scadenze destinata agli istituti di credito Ampliamento delle attività ammesse come collaterals nelle operazioni di sconto; Cooperazione con altre banche centrali per fornire liquidità al sistema

15 Riduzione dei tassi ufficiali Operazioni di mercato aperto Riduzione di 50 punti base del differenziale tra tasso di sconto e tasso dei federal funds; Riduzione tra Agosto 2007 e Gennaio 2008 di 225 p.b. (da 5,25 a 3,00)

16 Il contagio come problema di informazione La Fed si è subito resa conto che una delle cause dell’espandersi della crisi a tutto il settore finanziario-creditizio derivava da: La Fed si è subito resa conto che una delle cause dell’espandersi della crisi a tutto il settore finanziario-creditizio derivava da: Informazioni incerte sulla situazione economico- patrimoniale dei debitori-emittenti e degli intermediari finanziari Informazioni incerte sulla situazione economico- patrimoniale dei debitori-emittenti e degli intermediari finanziari Incapacità segnaletica dei rating. Incapacità segnaletica dei rating. Ridotta capacità del mercato di discriminare tra istituzioni e debitori “rischiosi” e istituzioni e debitori “sani”, Ridotta capacità del mercato di discriminare tra istituzioni e debitori “rischiosi” e istituzioni e debitori “sani”,

17 La conseguenza è stata che l’aumentato rischio ha coinvolto anche soggetti e emissioni non direttamente coinvolti dalla crisi. La conseguenza è stata che l’aumentato rischio ha coinvolto anche soggetti e emissioni non direttamente coinvolti dalla crisi. Ciò ha stimolato la Fed ad adottare una particolare strategia di comunicazione nei confronti dei mercati. Ciò ha stimolato la Fed ad adottare una particolare strategia di comunicazione nei confronti dei mercati. Il contagio come problema di informazione

18 Diverso tenore delle comunicazioni ufficiali Diverso tenore delle comunicazioni ufficiali Enfasi sulla situazione di crisi e impegno da parte della Fed di contrastarla Enfasi sulla situazione di crisi e impegno da parte della Fed di contrastarla Attento monitoraggio dell’andamento del rischio e delle condizioni dei mercati finanziari e creditizi (per monitorare anche il pericolo di un credit crunch); Attento monitoraggio dell’andamento del rischio e delle condizioni dei mercati finanziari e creditizi (per monitorare anche il pericolo di un credit crunch); Maggiore diffusione dei dati sullo sviluppo dell’economia e le relative previsioni Maggiore diffusione dei dati sullo sviluppo dell’economia e le relative previsioni Particolare pubblicità alle decisioni sulle future immissioni di liquidità Particolare pubblicità alle decisioni sulle future immissioni di liquidità Comunicazione e informativa ai mercati

19 Interventi ad hoc sono stati predisposti per affrontare episodi di particolare gravità. Interventi ad hoc sono stati predisposti per affrontare episodi di particolare gravità. Ad esempio Bear Sterns. Ad esempio Bear Sterns. Questa operazione è stata criticata come intrusione indebita nel libero mercato. Questa operazione è stata criticata come intrusione indebita nel libero mercato. Moral hazard: incentivo ad altri grossi intermediari creditizi a trascurare la solidità dei loro bilanci in vista di altri interventi della Fed. Moral hazard: incentivo ad altri grossi intermediari creditizi a trascurare la solidità dei loro bilanci in vista di altri interventi della Fed. «Too big too fail» «Too big too fail» Interventi straordinari

20 Introduzione di nuove linee di liquidità per il sistema Introduzione di nuove linee di liquidità per il sistema Primary Dealer Credit Facility (PDCF) Primary Dealer Credit Facility (PDCF) Linea di credito temporanea destinata agli istituti di maggiore rilevanza Linea di credito temporanea destinata agli istituti di maggiore rilevanza Discount window dove i primary dealer possono rifornirsi di liquidità Discount window dove i primary dealer possono rifornirsi di liquidità Interventi straordinari

21 La linea PDCF sin dalla sua introduzione a Marzo 2008 è stata molto utilizzata La linea PDCF sin dalla sua introduzione a Marzo 2008 è stata molto utilizzata

22 Secondo la Fed le banche danno troppa fiducia ai modelli interni sulla congruità del capitale. Secondo la Fed le banche danno troppa fiducia ai modelli interni sulla congruità del capitale. Le indicazioni di tali modelli dovrebbero essere accompagnate dall’uso di stress test e di analisi di scenario che ne mettano in luce le intrinseche debolezze. Le indicazioni di tali modelli dovrebbero essere accompagnate dall’uso di stress test e di analisi di scenario che ne mettano in luce le intrinseche debolezze. Per ovviare a queste carenze dell’audit interna la Fed ha introdotto alcune rilevanti riforme nei mercati finanziari. Per ovviare a queste carenze dell’audit interna la Fed ha introdotto alcune rilevanti riforme nei mercati finanziari. Riforma del mercato creditizio

23 1. Maggior vigilanza pubblica sull’attività creditizia di tutti gli originators 2. Maggior trasparenza da parte delle agenzie di rating; 3. Limitazione dell’emissione di attività e derivati per i quali è impossibile una valutazione autonoma del sottostante da parte dell’acquirente;

24 Riforma del mercato creditizio 4. Miglioramento delle modalità di gestione del rischio da parte degli intermediari 5. Più attenta gestione del rischio di liquidità, sia di breve che di lungo periodo. 6. Maggior raccolta di capitale da parte degli intermediari

25 Interventi regolamentativi sulle erogazioni di nuovi prestiti Alcuni interventi sono stati espressamente pensati per il mercato dei mutui immobiliari. Richiesta agli istituti di credito di maggiore trasparenza e correttezza nell’erogazione di nuovi prestiti; Richiesta di non erogare credito se non dopo aver verificata la capacità del debitore di ripagare il prestito

26 Interventi a favore dei mutuatari Richiesta alle banche di rinegoziare i mutui anziché procedere alle escussioni degli immobili Nel caso dei mutui subprime le banche con le escussioni riescono a riavere solo il 50% del mutuo erogato! Collaborazione con banche e associazioni nazionali e locali Attività di consulenza, a favore dei mutuatari Informative per i debitori in difficoltà

27 Per i mutuatari in grado di rifinanziarsi Servizi di consulenza finanziaria, anche telefonica, per aiutare i mutuatari in difficoltà Servizi di consulenza finanziaria, anche telefonica, per aiutare i mutuatari in difficoltà Copertura assicurativa su diversi prodotti ipotecari per rifinanziare i debiti dei mutuatari che rispettino certi particolari criteri Copertura assicurativa su diversi prodotti ipotecari per rifinanziare i debiti dei mutuatari che rispettino certi particolari criteri Fornitura appartamenti in affitto a condizioni favorevoli e/o offerta di nuove opportunità di acquisto di abitazioni a comunità a basso reddito Fornitura appartamenti in affitto a condizioni favorevoli e/o offerta di nuove opportunità di acquisto di abitazioni a comunità a basso reddito

28 Strategie di loss-mitigation: Nuovo piano di ammortamento del prestito: Nuovo piano di ammortamento del prestito: dilazione per le rate in mora rinegoziazione dell’interesse allungamento del periodo di ammortamento Sconto sull’importo da rimborsare Sconto sull’importo da rimborsare Invito della Fed a non concedere facilitazioni a chi è in grado di far fronte ai termini del contratto. Invito della Fed a non concedere facilitazioni a chi è in grado di far fronte ai termini del contratto.

29 Schema interventi FED Manovra liquidità Manovra tassi Interventi ad hoc Crescita economica Crisi finanziaria Aiuto ai mutuatari Interventi strutturali Evitare future crisi Ampia diffusione di informazioni ad hoc

30 Il picco della crisi: il fallimento di Lehman Brothers (15/9/08) Le tensioni sul mercato monetario Le tensioni sul mercato monetario

31 …e sulla borsa …e sulla borsa Il picco della crisi: il fallimento di Lehman Brothers (15/9/08)

32 Sorge la minaccia di un vero e proprio collasso finanziario Sorge la minaccia di un vero e proprio collasso finanziario La Fed, di concerto con le altre banche centrali, amplia la portata dei suoi interventi. La Fed, di concerto con le altre banche centrali, amplia la portata dei suoi interventi. Non viene però cambiata la strategia di base Non viene però cambiata la strategia di base L’escalation è ben rappresentata dall’andamento della base monetaria bancaria L’escalation è ben rappresentata dall’andamento della base monetaria bancaria La reazione della Fed

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34 Segmentazione del mercato del credito Nonostante la consistente immissione di liquidità permangono le tensioni sui mercati monetari. Nonostante la consistente immissione di liquidità permangono le tensioni sui mercati monetari. La ragione sta nella segmentazione dei mercati che riduce il flusso di fondi dai settori/operatori in surplus di liquidità a quelli in deficit. La ragione sta nella segmentazione dei mercati che riduce il flusso di fondi dai settori/operatori in surplus di liquidità a quelli in deficit. Ciò dipende dai problemi di asimmetria informativa sul rischio di insolvenza delle controparti. Ciò dipende dai problemi di asimmetria informativa sul rischio di insolvenza delle controparti.

35 Segmentazione del mercato del credito Ne consegue un aumento della preferenza per la liquidità e una diminuzione della propensione a concedere prestiti. Ne consegue un aumento della preferenza per la liquidità e una diminuzione della propensione a concedere prestiti. In questo contesto l’efficacia della politica monetaria tradizionale è molto ridotta In questo contesto l’efficacia della politica monetaria tradizionale è molto ridotta Numerosi operatori continuano a pagare alti tassi anche dopo la riduzione del tasso ufficiale Numerosi operatori continuano a pagare alti tassi anche dopo la riduzione del tasso ufficiale

36 Segmentazione del mercato del credito Possono inoltre soffrire di razionamento del credito nonostante in altri settori vi sia abbondanza di liquidità. Possono inoltre soffrire di razionamento del credito nonostante in altri settori vi sia abbondanza di liquidità. Alcuni operatori sono strategici per la Fed che deve ricorrere ad interventi diretti per far fronte alle loro difficoltà. Alcuni operatori sono strategici per la Fed che deve ricorrere ad interventi diretti per far fronte alle loro difficoltà. In questo modo la Fed diventa il principale fornitore di fondi del sistema sostituendo di fatto il mercato. In questo modo la Fed diventa il principale fornitore di fondi del sistema sostituendo di fatto il mercato.

37 Per raggiungere lo scopo occorre un’appropriata combinazione di programmi di finanziamento e di acquisti di titoli. Per raggiungere lo scopo occorre un’appropriata combinazione di programmi di finanziamento e di acquisti di titoli. Ciò che conta è la composizione degli interventi Ciò che conta è la composizione degli interventi In un contesto di mercati illiquidi in cui gli arbitraggi sono impediti da vincoli di bilancio…. In un contesto di mercati illiquidi in cui gli arbitraggi sono impediti da vincoli di bilancio…. Operazioni di mercato aperto non hanno lo stesso effetto di un dollaro prestato direttamente alle banche Operazioni di mercato aperto non hanno lo stesso effetto di un dollaro prestato direttamente alle banche Segmentazione del mercato del credito

38 Un dollaro prestato direttamente alle banche ha un effetto diverso da un dollaro prestato a favore del mercato della carta commerciale Un dollaro prestato direttamente alle banche ha un effetto diverso da un dollaro prestato a favore del mercato della carta commerciale I finanziamenti della Fed vanno calibrati alle necessità dei beneficiari. I finanziamenti della Fed vanno calibrati alle necessità dei beneficiari. Il malfunzionamento del mercato non gli consente di ottenere finanziamenti dalle usuali controparti private. Il malfunzionamento del mercato non gli consente di ottenere finanziamenti dalle usuali controparti private. Segmentazione del mercato del credito

39 In questo contesto né le riserve bancarie né la base monetaria sono un indicatore corretto della forza espansiva della politica monetaria. In questo contesto né le riserve bancarie né la base monetaria sono un indicatore corretto della forza espansiva della politica monetaria. La liquidità erogata potrebbe infatti restare inoperosa (chi ne ha in abbondanza non la cede) La liquidità erogata potrebbe infatti restare inoperosa (chi ne ha in abbondanza non la cede) Ne consegue inoltre che anche una massa considerevole di liquidità non deve destare timori di crescita dell’inflazione Ne consegue inoltre che anche una massa considerevole di liquidità non deve destare timori di crescita dell’inflazione Segmentazione del mercato del credito

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