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1 3 INDICI DI BILANCIO www.emiliotomasini.it

2 Argomenti trattati Stato patrimoniale Conto Economico Fonti – impieghi
Riclassificazione dei bilanci Capitale Circolante netto Flusso di cassa Quozienti di Bilancio Quozienti di valore di Mercato Sistema DuPont Fabbisogno Finanziario Esterno

3 Gli obiettivi dell’analisi finanziaria

4 Il cammello è un cavallo progettato da un comitato …
Metodo unitario di valutazione e decisione Nessuna sfera di cristallo, gli indici finanziari aiutano a porsi delle domande Pianificazione finanziaria su 5-10 anni Differenze contabili: USA e GB protezione degli azionisti, Germania e Italia creditori La fantasia dei ragionieri: lo stesso bilancio con diverse regole contabili può produrre un utile o una perdita

5 CHE COSA E’ LA FINANZA AZIENDALE
Ciascuna decisione che una impresa fa ha delle implicazioni finanziarie e ogni decisione che influenza le finanze di una impresa è FINANZA AZIENDALE Definita ampiamente possiamo arrivare alla conclusione che ogni azione che una impresa intraprende può essere considerata finanza aziendale Ogni altra materia economica non ha senso perché esiste solo la finanza aziendale (ndr … è una battuta)

6 Finanza aziendale e contabilità
Ratiocinor, ratiocinari, ratiocinatus sum, ratiocinari = contare e non ragionare ! Lo studio della contabilità è essenziale per operare scelte di finanza aziendale. La contabilità è alla base di una comprensione completa degli strumenti della finanza aziendale Lo studio della contabilità non deve essere tuttavia fine a sé stesso ma tendere ai fini della finanza aziendale. La finanza aziendale è di un ordine superiore rispetto alla contabilità

7 Il bilancio per un ragioniere

8 Il bilancio per la finanza aziendale

9 Corporate finance: big picture

10 OBIETTIVO: MASSIMIZZARE IL VALORE ECONOMICO DELL’AZIENDA
I 3 PRINCIPI DELLA F.A. Investi in un progetto che diano un rendimento superiore ad un certo tasso “soglia” (hurdle rate) Il tasso soglia riflette la rischiosità del progetto di investimento e soprattutto riflette quale mezzo di finanziamento è utilizzato, se capitale proprio o debiti I rendimenti dei progetti debbono essere calcolati sui cash flows Occorre cercare un mix di finanziamenti che minimizzi il tasso soglia passivo e che cerchi di fare combaciare flussi in uscita e flussi in entrata Se non si riesce a realizzare un rendimento superiore al tasso “soglia” bisogna restituire i soldi agli azionisti (con dividendi o buyback o altre misure) OBIETTIVO: MASSIMIZZARE IL VALORE ECONOMICO DELL’AZIENDA

11 La valutazione di un progetto di investimento e’ sempre e comunque relativa
La valutazione della convenienza di un pasto al ristornate avviene in relazione al prezzo di altri pasti in altri ristoranti e non in base ai soldi che ho in portafoglio La decisione di un investimento dipende dal tasso di rendimento di una attività per rapporto ad attività similari per rischio (costo opportunità del capitale o più brevemente costo del rapitale) La domanda “quale investimento fare” è indipendente dalla domanda “quale sia il finanziamento più conveniente” ovvero in questa fase del corso sono due realtà indipendenti (in realtà esistono molti punti di contatto)

12 Executive Paper: S.P. Stato patrimoniale, Executive Paper: attività
Dic. Dic. Variazioni 2008 2009 Attività Attività correnti Cassa e titoli a breve 75,0 110,0 35,0 Crediti verso clienti 433,1 440,0 6,9 Scorte 339,9 350,0 10,1 Totale 848,0 900,0 52,0 Attività fisse Impianti, attrezzature 929,5 1000,0 70,5 Meno fondi (amm.to) 396,7 450,0 53,3 Attività fisse nette 532,8 550,0 17,2 Totale attività 1.380,8 1.450,0 69,2

13 Executive Paper: S.P. Stato patrimoniale, Executive Paper: passività e netto Dic. Dic. Variazioni 2008 2009 Passività e capitale netto Passività correnti Debiti a breve 96,6 100,0 3,4 Debiti verso fornitori 349,9 360,0 10,1 Totale passività correnti 446,5 460,0 13,5 Debiti a lungo termine 425,0 450,0 25,0 Capitale netto 509,3 540,0 30,7 Totale passività e capitale netto 1.380,8 1.450,0 69,2

14 Executive Paper: prezzo delle azioni
Executive Paper: altri dati 2008 2009 Valore di mercato del capitale netto 598 708 Numero medio di azioni, milioni 14,16 14,16 Prezzo azioni, dollari 42,25 50

15 Executive Paper: C.E. Conto economico (2009), Executive Paper
$ milioni Ricavi 2.200,00 - Costi 1.980,00 - Ammortamenti 53,30 EBIT 166,70 Interessi 42,50 Imposte 49,70 Reddito netto 74,50 Dividendi 43,80 Utili trattenuti 30,70 Utili per azioni, dollari 5,26 Dividendi per azione, dollari 3,09

16 Il conto economico SALES REVENUES - variable costs of goods
- fixed costs of goods - lease expenses EBITDA (in italiano MARGINE OPERATIVO LORDO) - depreciation and amortization OPERATING INCOME (REDDITO OPERATIVO) dove EBIT * (1-t) reddito operativo netto + non operating income EBIT + financial income - financial expenses (INTERESSI) - taxes NET INCOME (REDDITO NETTO)

17 Reddito netto Utile non distribuito Dividendi
Prospetto fonti ed impieghi: sono tutte variabili di flusso e quindi occorre trasformare le poste dello SP in variabili di flusso

18 Quozienti di bilancio: le domande …
Quanto è indebitata l’azienda ? Quanto è liquida ? Quanto è efficiente nell’uso delle sue attività ? Quanto è redditizia ? Quanto è valutata dal mercato ?

19 Indici di leva finanziaria
Rapporto di indebitamento a lungo termine debiti a lungo termine = debiti a lungo termine + capitale netto debiti a lungo Rapporto debiti-capitale netto = capitale netto I valori di mercato rappresentano la possibilità dei creditori di riavere il loro denaro ma sono di difficile ottenimento. Quindi di solito si lavora con dati contabili ma questo non esclude che per le società che hanno un prestito quotato in Borsa sia possibile farlo. In ogni caso il valore di mercato esprime spesso il valore di asset intangibili e quindi difficilmente realizzabili. 3

20 Indici di leva finanziaria
Debiti a lungo termine _______________ Rapporto di indebitamento totale = equity __________________ EBIT Copertura degli interessi = interessi passivi EBIT + ammortamento ______________________ Cash coverage ratio = interessi passivi 4

21 Il debito è buono o cattivo ?
Se l’impresa è profittevole il debito può essere buono quando il suo costo è inferiore al rendimento dell’attività Psicologicamente il debito spinge alla innovazione, costringe l’imprenditore ad avere degli obiettivi, lo tiene sotto controllo Spesso il debito garantito personalmente dall’imprenditore è l’unico modo per crescere per le piccole aziende => venture capital ?

22 Debiti / equity: come valutare ?
0% => no debito (ottimale ?) 0 % => 50% = positivo, sviluppo 50% => 80% = > tirato > 100% => allarme > 200% => crack

23 Indici di liquidità _____________ attività correnti
Attività e passività a breve termine son più facilmente stimabili di attività e passività a lungo termine. Spesso aziende sane falliscono per non essere liquide. _____________ attività correnti Quoziente di liquidità corrente (current ratio) = passività correnti 5

24 Indici di liquidità Quoziente di liquidità differita
cassa + titoli negoziabili + crediti commerciali Quoziente di liquidità differita (quick ratio) ___________________ = passività correnti cassa + titoli negoziabili Quoziente di liquidità immediata (cash ratio) ______________________ = passività correnti 4

25 Indici di efficienza vendite ____________
Rotazione delle attività totali = attività medie totali vendite __________________ Rotazione del capitale circolante = capitale circolante netto medio 5

26 Indici di efficienza ___________________ Rotazione delle scorte =
costo dei beni venduti ___________________ Rotazione delle scorte = scorte medie ______________________ scorte medie Durata delle scorte = costo dei beni venduti / 365 _____________________ crediti medi Periodo medio di incasso = vendite medie giornaliere 4

27 Indici di redditività Redditività delle vendite (return on sales, ROS)
EBIT – imposte ____________ = vendite Redditività dell’attivo (return on assets, ROA) _________________ EBIT – imposte = attività totali medie Redditività dell’equity (return on equity, ROE) ____________ reddito netto = equity medio 4

28 Indici di redditività Rapporto di distribuzione utili (payout ratio)
dividendi _______ = utili Rapporto di ritenzione utili (plowback ratio) utili – dividendi __________ = = 1 – payout ratio utili Crescita dell’equity dalla ritenzione utili utili – dividendi ______________ = equity 4

29 del Fabbisogno Finanziario
ROI (Return on Investment) = Reddito operativo Fonti di copertura del Fabbisogno Finanziario Fonti di copertura del FF = capitale di rischio + debito

30 Indici di valore di mercato
prezzo dell’azione, P0 _________________ Rapporto prezzo/utili (P/E) = utili per azione, EPS0 Tasso di dividendo (dividend yield) __________________ dividendo per azione = prezzo dell’azione 4

31 Indici di valore di mercato
_____ DPS1 Prezzo per azione = r – g Rapporto valore di mercato/ valore contabile (market-to-book ratio) prezzo dell’azione _______________________ = valore contabile dell’azione 4

32 Tabella di orientamento
QUOZIENTE Pericolo Eccellenza ROE < 2% > 6% ROA < 5% > 10% ROI < 7% > 15% ROS > 13% Current Ratio < 90% > 110% Copertura inter. < 1,7 > 4 Rotaz. Att. Tot < 1 > 2 Fonte Prof. Andrea Calabrò

33 EBIT – imposte – interessi ROE = capitale netto
Il sistema DuPont Scomposizione di ROA e ROE nei rapporti che li determinano. EBIT – imposte ROA = attività EBIT – imposte – interessi ROE = capitale netto 13

34 vendite EBIT – imposte . ROA = attività vendite Il sistema DuPont
rotazione delle attività redditività delle vendite 15

35 Il sistema DuPont: debito buono?
attività . vendite . EBIT – imposte . EBIT – imposte – interessi ROE = cap. netto attività vendite EBIT – imposte rapporto di leva finanziaria redditività delle vendite grado di erosione del debito operativo rotazione delle attività 17

36 Confronti tra settori: SP in %
17

37 Pianificazione finanziaria
Executive Paper Pianificazione finanziaria Conto economico pro-forma Prospetto fonti-impieghi pro-forma Stato patrimoniale pro-forma ANALISI DI SENSIBILITA’

38 Affrontare il peggio

39 Executive Paper: fonti e impieghi
Fonti e impieghi (2009), Executive Paper Fonti: $ milioni Reddito netto CE 74,50 + Ammortamenti CE 53,30 Flusso di cassa operativo 127,80 Emissione di debiti a lungo termine SP 25,00 Emissione di azioni SP - Totale fonti 152,80 Impieghi Investimento in cap. circolante netto SP 38,50 Investimento in attività fisse SP 70,50 Dividendi CE 43,80 Totale impieghi 152,80

40 TOTALE IMPIEGHI = investimenti in capitale circolante netto + investimenti in capitale fisso + dividendi pagati agli azionisti TOTALE FONTI DI FONDI = flusso di cassa + nuove emissioni di debiti a lungo termine + nuove emissioni di azioni

41 4 steps per il fabbisogno f.
Flusso di cassa dell’anno futuro (reddito netto + ammortamenti) Investimenti addizionali in capitale circolante netto e attività fisse e dividendi. La somma di queste 3 voci è il totale degli impieghi La posta numero 1 meno la posta numero 2 vi dà il fabbisogno finanziario esterno Non fermarmi al fabbisogno finanziario prospettico ma calcolare anche i quozienti di bilancio prospettici

42 La formula del FFE PASSIVITA’ SPONTANEE: quelle che aumentano e diminuiscono naturalmente insieme alle vendite (fornitori, materie prime, costi commerciali, scorte, etc.) MP: margine di profitto d: pay out ratio (distribuzione utili)

43 Capitale circolante netto
ATTIVO (segno +) Cassa Banche a breve Crediti Rimanenze / semilavorati Scorte / magazzino Prodotti finiti PASSIVO (segno -) Debiti di fornitura Debiti di breve termine vs banche

44 CREAZIONE E DISTRUZIONE DI LIQUIDITA’
Se CREDITI > DEBITI = > necessità di finanziamento dell’azienda perché l’azienda sta finanziando i clienti CREDITI < DEBITI = > finanziamento a favore dell’azienda da parte dei fornitori Se nell’esercizio io metto il segno meno comunque avrò che se CCN è positivo (debbo finanziare) allora ho un assorbimento di cassa da parte di reddito operativo + ammortamenti, se ho un CCN negativo (quindi produco cassa a scapito dei fornitori) allora meno di default e meno come differenza danno più ed aggiungo risorse monetarie a reddito operativo + ammortamenti.

45 Flusso di cassa operativo
+ REDDITO OPERATIVO (EBIT) IMPOSTE AFFERENTI ALLA GESTIONE CORRENTE + AMMORTAMENTI = AUTOFINANZIAMENTO “POTENZIALE” = FLUSSO DI CIRCOLANTE DELLA GESTIONE CORRENTE - VARIAZIONE DEL CCN = AUTOFINANZIAMENTO “REALE” = FLUSSO DI CASSA DELLA GESTIONE CORRENTE (FLUSSO DI CASSA OPERATIVO) Ammortamenti tolti per calcolare imposte e poi sommati di nuovo Segno meno Variazione significa il primo anno tutto il CCN gli anni successivi solo la differenza anno su anno

46 ESEMPIO DI VARIAZIONE CCN
1 2 3 4 5 Ricavi (Crescita %) 10% 155,00 170,50 187,55 206,31 CCN (% su ricavi) 15,50 17,05 18,76 20,63 - Variazione CCN -15,50 -1,55 -1,71 -1,88 NB: Rientro del capitale circolante netto

47 Modelli di pianificazione finanziaria
Executive Paper Modelli di pianificazione finanziaria Tasso di crescita delle vendite e degli utili per i prossimi 5 anni del +20% Conti economici dell'Executive Paper (dati in milioni di dollari) 2009 2010 2014 Ricavi 2200.0 2640.0 5474.0 Costi (90% dei ricavi) 1980.0 2376.0 4927.0 Ammortamenti (10% delle attività fisse) 53.3 55.0 114.0 EBIT 166.7 209.0 433.4 Interessi (10% dei debiti a lungo termine iniziali) 42.5 45.0 131.3 Imposte (40% del reddito lordo) 49.7 65.6 120.8 Reddito netto 74.5 98.4 181.2 Flusso di cassa operativo 127.8 153.4 295.3

48 Modelli di pianificazione finanziaria
Executive Paper Modelli di pianificazione finanziaria Prospetti fonti-impieghi dell'Executive Paper (dati in milioni di dollari) 2009 2010 2014 Aumento del capitale circolante netto (20% ricavi) 38.5 88.0 182.5 Investimento in attività fisse (25% del fatturato) 70.5 165.0 342.1 Dividendi (60% del reddito netto) 43.8 59.0 108.7 Totale impieghi 152.8 312.0 633.4 Fabbisogno finanziario esterno 25.0 158.6 338.1 (= totale impieghi – flusso di cassa operativo)

49 Modelli di pianificazione finanziaria
Executive Paper Modelli di pianificazione finanziaria Stati patrimoniali dell'Executive Paper (dati in milioni di dollari) 2009 2010 2014 Capitale circolante netto (20% dei ricavi) 440.0 528.0 1095.0 Attività fisse (25% dei ricavi) 550.0 660.0 1369.0 Totale attivo 990.0 1188.0 2463.0 Debiti a lungo termine 450.0 608.6 1651.0 Capitale netto 540.0 579.4 812.0 Totale passivo

50 Non è vero che … Si debba lavorare sul bilancio e non sulle singole azioni Si debbano mettere insieme nel CCN gli impieghi e i finanziamenti a breve Che tutte le poste del CE e dello SP siano proporzionali ai ricavi ed alle attività. Ad esempio scorte e liquidità aumentano meno rapidamente del fatturato Che l’aumento della produzione comporti un incremento di tutte le attività fisse: se la capacità produttiva non è impiegata al 100% si può aumentare la produzione senza aumentare gli investimenti fissi NON E’ NEMMENO VERO CHE CI SIA MOLTA FINANZA DENTRO QUESTI MODELLI DI PIANIFICAZIONE FINANZIARIA OVVERO NON CI SONO STRUMENTI PER MASSIMIZZARE UN VALORE ATTRAVERSO UNA DECISIONE OTTIMALE I modelli di pianificazione finanziaria non ci dicono se una forte crescita delle vendite si tradurrà in una forte crescita degli utili e se questa crescita degli utili sarà superiore al costo opportunità del capitale e se e quanti dividendi verranno distribuiti agli azionisti.

51 Riti e disciplina aziendale: +30% ?

52 Crescita e utili trattenuti
Crescita della Executive Paper utili non distribuiti Tasso di crescita interna delle attività = attività Tasso di crescita interna utili non distribuiti . reddito netto . equity = reddito netto equity attività . . equity = rapporto di ritenzione degli utili ROE attività . . = = 3.98%

53 Si cresce più rapidamente senza aumentare FFE se …
1. se reinveste un’elevata proporzione dei propri utili 2. se il ROE è elevato 3. si ha un basso rapporto di indebitamento

54 Il tasso di crescita sostenibile
Il tasso di crescita sostenibile è il TASSO PIU’ ELEVATO che un’impresa possa mantenere senza incrementare la sua leva finanziaria. Ne deriva che il tasso di crescita sostenibile dipende solo dal reinvestimento degli utili e dalla redditività dell’equity.