Decisioni di finanziamento Principi di Finanza aziendale 5/ed Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen, Sandro Sandri Decisioni di finanziamento Cap. 13, 12.4 Copyright © 2007 The McGraw-Hill Companies, Srl. Tutti i diritti riservati

Argomenti trattati Modelli di finanziamento delle imprese Titoli del Capitale Netto: Azioni Forme di indebitamento Mercati e intermediari finanziari Efficienza del mercato

Da investimenti a finanziamenti Finora ci siamo occupati della parte “sinistra” dello Stato Patrimoniale: i beni di investimento Abbiamo sempre ipotizzato un certo costo opportunità del capitale, senza preoccuparci delle fonti di finanziamento: come se ci fosse solo equity D’ora in poi ci occupiamo della parte “destra” dello Stato Patrimoniale: le fonti di finanziamento necessarie o disponibili a realizzare gli investimenti 3

Il bilancio: Stato Patrimoniale

Modelli di finanziamento delle imprese Le imprese possono reperire i fondi da fonti esterne o da fonte interna (prevalente) reinvestendo i profitti anziché distribuirli Ostilità verso finanziamenti esterni? Qualora un’impresa privilegi il finanziamento esterno, può scegliere fra l’indebitamento e le emissioni di azioni Più debiti che azioni: rischi? 20 5

Modelli di finanziamento delle imprese 20 6

Modelli di finanziamento delle imprese 20 7

Modelli di finanziamento delle imprese Valori negativi: riacquisto di azioni (alternativa a dividendi) 8

Modelli di finanziamento delle imprese Come definiamo l’indebitamento? 20 9

Modelli di finanziamento delle imprese 10

Modelli di finanziamento delle imprese 11

Azioni ordinarie Azioni principali: almeno il 50% del capitale sociale Diritto di voto nelle assemblee ordinarie e straordinarie Valore nominale vs. contabile vs. di mercato Il valore nominale è il valore ufficiale, dato dal rapporto fra il capitale sociale e il numero di azioni emesse Il valore contabile è un indicatore di dati pregressi, rapporto tra Patrimonio Netto e numero di azioni: fondi che l’impresa ha generato o raccolto dagli azionisti, non misura il valore di mercato Il valore di mercato è un indicatore che guarda al futuro, dipende dai futuri dividendi che gli azionisti si attendono di percepire 8 12

Azioni di risparmio e privilegiate Azioni sussidiarie: non più del 50% del capitale sociale Azione di risparmio distribuzione garantita di dividendo (5% del valore nominale), più un premio (2%) rispetto all’ordinaria non ha diritto di voto diritto di prelazione nel caso di fallimento rispetto all’ordinaria Azione privilegiata gode di diritti di prelazione sull’azione ordinaria rispetto sia alla distribuzione dei dividendi che in caso di fallimento diritto di voto nelle sole assemblee straordinarie 8 13

Valore di mercato delle azioni Le azioni di risparmio e privilegiate valgono di più? Generalmente NO. Motivo: premio al “diritto di voto” più alto delle stime Tra le cause, non ancora tutte note: Diritti di tutela degli azionisti di minoranza Presenza/assenza di azionista di maggioranza assoluta Convertibilità delle risparmio in ordinarie Grado di liquidità/scambiabilità Benefici personali del controllo (es., beni di lusso) Benefici aziendali del controllo (transazioni inter-aziendali a prezzi non di mercato) 8 14

Azionisti (2004) 15

Debito dell’impresa Caratteristica del debito è la possibilità offerta al beneficiario di recedere dall’obbligo di pagarlo, in cambio della cessione di attività della società “Rischio di insolvenza” è l’espressione che descrive la probabilità che un’impresa receda dai propri obblighi verso gli investitori, volontariamente o meno Le “valutazioni dei titoli obbligazionari” sono documenti di analisi del debito che aiutano l’investitore a valutare il rischio di insolvenza di un’impresa 15 16

Debito dell’impresa Alcune caratteristiche del debito A breve o a lungo termine? Tasso fisso o tasso variabile? Valuta nazionale o estera? Di cassa o di firma? Quali garanzie ai creditori? Obbligazioni semplici o convertibili? 15 17

Debito dell’impresa Prime Rate – Tasso di interesse usato come riferimento applicato dalle banche alle imprese Swap – Conversione da tasso fisso a tasso variabile Libor – London Interbank Offered Rate: tasso medio per transazioni finanziarie tra le grandi banche europee (generalmente non in Euro) Euribor – Euro Interbank Offered Rate: tasso medio per transazioni finanziarie in Euro tra le banche Tasso di sconto – tasso di interesse che gli istituti di credito pagano alla banca centrale per un prestito 16 18

Debito dell’impresa Debiti di cassa: apertura di credito in conto corrente, sconti bancari (pro-soluto/solvendo), anticipazioni garantite Debiti di firma: garanzie e fideiussioni Debito consolidato – Debito alla scadenza del quale manca più di 1 anno Debito postergato – Debito che può essere pagato, in caso di fallimento, solo dopo i debiti privilegiati Debito garantito – Debito che in caso di insolvenza ha diritto di prelazione su una specifica attività 16 19

Debito dell’impresa Debito chirografario – non assistito da garanzia reale (pegno o ipoteca) o personale (fideiussione) Leasing – Contratto di locazione a lungo termine Warrant – Opzione per l’acquisto di azioni a un prezzo prefissato prima di una data prestabilita Obbligazione convertibile – Obbligazione scambiabile dal suo possessore con una data entità di un altro titolo I convertibili sono titoli combinati, giacché consistono sia di un obbligazione che di una opzione di acquisto 19 20

Detentori di debito d’impresa (2004) Percentuale di Possesso 21

Mercati OTC (Over The Counter) Mercati finanziari Denaro Mercati primari Mercati OTC (Over The Counter) Mercati secondari

Intermediari finanziari Azienda Obblighi Fondi Intermediari Banche Compagnie di assicurazione Società di intermediazione

Intermediari finanziari Fondi Obblighi Investitori Correntisti Titolari di polizze Altri investitori

Efficienza del mercato In base all’informazione riflessa nei prezzi dei titoli: Forma debole di efficienza Il prezzo riflette tutte le informazioni contenute nelle serie storiche dei prezzi (analisi tecnica) Forma semiforte di efficienza Il prezzo riflette anche tutte le informazioni disponibili al pubblico (analisi fondamentale) Forma forte di efficienza (rara) Il prezzo riflette anche tutte le informazioni disponibili agli insider (management)

6 lezioni sull’efficienza del mercato 1. I mercati non hanno memoria le variazioni di prezzo dei titoli non hanno alcuna influenza sulle variazioni future: i cicli non esistono 2. Fidarsi dei prezzi di mercato i prezzi comprendono tutte le informazioni disponbili sul valore del titolo: nessuno ha possibilità di ottenere rendimenti significativamente superiori 3. Interpretare le informazioni poiché i prezzi riflettono tutte le informazioni, se impariamo ad analizzarli potremo avere idee più chiare circa il futuro (ad es., probabilità di dissesto)

6 lezioni sull’efficienza del mercato 4. Non esistono illusioni finanziarie contabilità creativa: modifiche contabili “furbe” (ad es., LIFO-FIFO): il mercato “comprende” 5. L’alternativa del fai da te gli investitori non premiamo un titolo per azioni che possono intraprendere da soli (ad es., leva finanziaria o diversificazione) 6. Vista un’azione, viste tutte le azioni non sono titoli esclusivi: caratterizzate da un rendimento e rischio simili ad altre azioni (alta elasticità => prezzo poco negoziabile)

VAN del finanziamento Individuata un’opportunità di investimento (attività), il manager sceglie la modalità di finanziamento (passività) Al VAN dell’investimento si associa un VAN del finanziamento, con flussi di cassa di segno opposto: VANfin = prestito iniziale – valore attuale degli interessi – valore attuale della restituzione del prestito in cui l’unica variabile è r, costo opportunità del capitale Se il mercato è efficiente, la scelta di un finanziamento ha poche probabilità di avere VAN positivo: dovrebbe avere un VAN negativo per la controparte!