Dopo la crisi: prospettive e problemi aperti Fedele De Novellis www.ref-online.it

Indice Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 La reazione delle politiche economiche Primi segnali di stabilizzazione dell’economia Exit strategies: espansione monetaria e rischi d’inflazione Dalla politica monetaria ai mercati finanziari L’eredità delle politiche di bilancio espansive Dopo la crisi: solo ciclo o caduta dell’output potenziale? Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana 2

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 Timori di razionamento credito, ritardi nei pagamenti, insolvenze Crisi industriale da domanda imprese di macchinari e scorte Caduta produzione industriale superiore a precedenti episodi recessivi Crisi globale: contemporaneità caduta output in molte aree Effetto moltiplicativo via commercio mondiale Crisi - Effetto diffusione informazione 3

Caduta commercio mondiale molto marcata 1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 Caduta commercio mondiale molto marcata Crollo produzione in tutte le aree Effetti “ciclici” vs effetti “permanenti” Caduta domanda e prezzi materie prime 4

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 5

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 6

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 Impatto differenziato della crisi nei diversi paesi sulla base del peso dell’industria nell’economia (e dell’intensità della reazione della politiche) 7

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 8

Caduta dell’inflazione legata a crollo materie prime 1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 Caduta dell’inflazione legata a crollo materie prime 9

Risposte asimmetriche dei mercati del lavoro 1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 Risposte asimmetriche dei mercati del lavoro 10

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 11

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009 12

2. La reazione delle politiche economiche Interventi a favore della stabilizzazione dei mercati, garanzie pubbliche e sostegno alle istituzioni creditizie Caduta tassi d’interesse Effetti positivi sui mercati finanziari e stabilizzazione clima aspettative Politiche fiscali Contemporaneità del policy mix monetario e fiscale espansivo in tutti i paesi 13

2. La reazione delle politiche economiche Aumento spontaneo deficit (componente ciclica – stabilizzatori automatici) Dimensione output gap Elasticità bilancio ad output gap Aumento componente strutturale del deficit (politiche discrezionali) Riduzione imposte Aumento spesa primaria 14

3. Primi segnali di stabilizzazione dell’economia mondiale L’economia mondiale raggiunge il punto di minimo nel secondo trimestre del 2009 Livelli produttivi pre-crisi ancora distanti 15

3. Primi segnali di stabilizzazione dell’economia mondiale Recessione comune - Ripresa divaricata In testa: Economie asiatiche (effetto politica di bilancio cinese) Produttori materie prime (effetto recupero prezzi) Indietro: Paesi industrializzati Indicatori ciclo Usa evidenziano una ripresa più robusta Economie area euro (effetto caduta output strutturale) 16

4. Exit strategies: espansione monetaria e rischi d’inflazione La forte espansione monetaria solleva la questione delle possibili conseguenze inflazionistiche delle scelte delle banche centrali. Per ora però, la Fed ha immesso nel sistema fondi che le sono tornati indietro sotto forma di riserva bancaria non obbligatoria. 17

4. Exit strategies: espansione monetaria e rischi d’inflazione Secondo alcuni (Krugman) siamo in presenza di un aumento strutturale della preferenza per la liquidità da parte delle banche, per cui questa maggiore liquidità entrerà nel sistema economico molto lentamente; non vi sarebbero quindi rischi di una fiammata inflazionistica. La probabilità di entrata del sistema in deflazione è sottolineata da molti. Secondo altri (Laffer) il cambiamento di regime può essere anche repentino e dare luogo ad una fiammata inflazionistica Altri ancora (Meltzer) sottolineano come il maggiore debito pubblico determini un incentivo a pressioni per non ostacolare la maggiore inflazione, per cui le banche centrali potrebbero non essere sufficientemente rapide nell’invertire l’intonazione della politica monetaria a ripresa avviata. Paul Krugman The Big Inflation Scare (The New York Times, 28 maggio 2009) Arthur B. Laffer Get Ready for Inflation and Higher Interest Rates (The Wall Street Journal, 11 giugno 2009) Allan H. Meltzer Inflation Nation (The New York Times, 3 maggio 2009) 18

Politica espansiva della Fed e risalita di tutti gli asset 5. Dalla politica monetaria ai mercati finanziari: la ripresa di fine 2009 Politica espansiva della Fed e risalita di tutti gli asset Caduta del dollaro Ripresa mercati azionari Tassi a lunga bassi Boom prezzi commodities Dalla ripresa delle borse l’inversione del ciclo si diffonde, ma è sostenibile? Nouriel Roubini Mother of all carry trades faces an inevitable bust (Financial Times, 2 novembre 2009) 19

5. Dalla politica monetaria ai mercati finanziari 20

5. Dalla politica monetaria ai mercati finanziari Possibile che vi sia stato un effetto contagio dalla crisi finanziaria alle aspettative Impatto dei fallimenti bancari sul clima delle attese; fallimento Lehman come evento scatenante Allo stesso modo anche i segnali di ripresa degli ultimi mesi sarebbero un recupero dell’ ”effetto aspettative” Robert Schiller An Echo Chamber of Boom and Bust (The New York Times, 30 agosto 2009) 21

6. L’eredità delle politiche di bilancio espansive Il Fondo monetario internazionale stima che per stabilizzare il rapporto debito Pil delle maggiori economie avanzate occorrerà portare fra il 2010 e il 2014 il rapporto deficit pubblico/Pil da valori mediamente intorno al 10 sino al 4 per cento. Questo richiederà una ripresa robusta, tale da favorire l’aggiustamento almeno parzialmente automatico del bilancio. Imf (giugno 2009) Fiscal implications of the Global Economic and Financial Crisis 22

6. L’eredità delle politiche di bilancio espansive 23

6. L’eredità delle politiche di bilancio espansive 24

6. L’eredità delle politiche di bilancio espansive 25

7. Dopo la crisi: solo ciclo o caduta dell’output potenziale? 26

7. Dopo la crisi: solo ciclo o caduta dell’output potenziale? Recupero degli indicatori di ciclo compatibile con mancato recupero produzione Caduta del livello del prodotto potenziale? Perdite di output permanenti 27

7. Dopo la crisi: solo ciclo o caduta dell’output potenziale? Effetto variazione premio al rischio banche Caduta Pil potenziale Stock di capitale in eccesso Ciclo degli investimenti ripartirà in ritardo Minore stock di capitale utilizzato Minore produttività lavoro Minori livelli occupazione Minori salari reali 28

8. Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana Le eredità della crisi per la finanza pubblica italiana: Forte aumento del deficit pubblico Incremento dello stock di debito pubblico 29

8. Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana Due scenari di crescita Ipotesi ottimista: crescita potenziale 1.5%; livelli prodotto del 2007 recuperati nel 2013; nel 2020 il Pil si riporta sul trend storico. Ipotesi pessimista: crescita potenziale 0.5%; livelli prodotto del 2007 recuperati solo nel 2017. 30

8. Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana Due scenari: Ipotesi ottimista: la caduta del Pil ha intaccato poco il livello del prodotto potenziale; la crisi è quasi interamente un fatto di natura ciclica. Nell’ipotesi ottimista il deficit pubblico è spiegato dal ciclo ed è destinato a riassorbirsi quasi spontaneamente con la ripresa del ciclo Ipotesi pessimista: la caduta del Pil ha intaccato molto il livello del prodotto potenziale; si è ridotto molto il livello del prodotto potenziale. Nell’ipotesi pessimista il deficit pubblico è strutturale ed una sua riduzione necessita di politiche di carattere restrittivo 31

8. Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana Due scenari: In entrambi gli scenari la componente ciclica del disavanzo si riassorbe alla fine del periodo. Ipotesi ottimista: il livello del deficit strutturale di partenza è più basso; in un contesto di crescita sostenuta è praticabile un intervento correttivo dello 0.4 per cento del Pil all’anno dal 2012 che porta il bilancio in pareggio nel 2020 Ipotesi pessimista: il livello del deficit strutturale di partenza è più alto; in un contesto di crescita molto bassa, la correzione del disavanzo dal 2012 al 2020 è dello 0.2 per cento del Pil all’anno 32

8. Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana Le conseguenze dei due scenari in termini andamento del debito pubblico sono significative. Si noti che ciò che cambia molto nei due scenari sono le ipotesi sulla crescita più che quelle sull’intensità della stretta fiscale. 33