Corso di Finanza Aziendale Prof. Mario Mustilli a.a. 2013/2014

Valutazione delle obbligazioni e delle azioni Capitolo 6 Valutazione delle obbligazioni e delle azioni Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli Argomenti trattati Valutazione di un’obbligazione Come vengono negoziate le azioni Valutazione delle azioni Stima del costo del capitale azionario Legame tra prezzo e utile per azione (EPS) Flussi di cassa attualizzati e valore di un’impresa Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Valutazione di un’obbligazione Possiamo utilizzare il concetto di valore attuale per la valutazione delle obbligazioni. Quando si possiede un’obbligazione si riceve una serie di flussi di cassa: ogni anno sino alla sua scadenza si ricevono gli interessi, mentre alla scadenza si rimborserà il valore nominale del titolo. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione di un’obbligazione: esempio Investimento obbligazionario = 1.000 euro valore nominale del titolo obbligazionario = 100 euro cedola annua = 5,375% durata = 5 anni tasso di rendimento = 3,8% prezzo dell’obbligazione (VA) = ? Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Azioni e mercato delle azioni Azione ordinaria – Quota del capitale sociale di una società di capitale. Mercato primario – mercato in cui un’impresa vende titoli di nuova emissione per incrementare il proprio capitale. Mercato secondario – Mercato nel quale gli investitori negoziano i titoli già emessi. Dividendo – Periodica distribuzione di utili agli azionisti da parte dell’impresa. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Azioni e mercato delle azioni Rapporto prezzo/utili – Rapporto tra il prezzo di un'azione e l’utile generato dalla stessa azione. Valore contabile (Book Value) – Valore netto della società secondo il bilancio di esercizio. Valore di liquidazione – Valore di un’azienda che vende i propri cespiti attivi, al netto delle passività esistenti. Bilancio a valore di mercato – Bilancio basato sul valore di mercato delle attività e delle passività. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni Per calcolare il valore attuale delle azioni si usa la stessa formula utilizzata per qualsiasi altra attività. Gli azionisti ricevono liquidità dall’impresa nella forma di una serie di dividendi. VA (azione) = VA (dividendi futuri attesi) Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni Tasso di capitalizzazione del mercato Dove: P0 = prezzo corrente di un’azione P1 = prezzo atteso alla fine di un anno Div1 = dividendo per azione atteso Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni: esempio DIV1 = €5 r = ? Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni La formula può essere scomposta in due parti: Rendimento del dividendo + apprezzamento del capitale Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni Stima del prezzo di un’azione al tempo t0: Prezzo = P0 = Div1 + P1 1 + r Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni Modello di attualizzazione dei dividendi P Div r H 1 2 = + ( ) . H = l’orizzonte temporale dell’investimento. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni: esempio Dividendi attesi per i prossimi tre anni: €3; €3,24; €3,50. Prezzo atteso di mercato al terzo anno: 94,48 euro. Rendimento atteso di mercato: 12% Prezzo attuale (VA) = ? Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni Allontanandosi l’orizzonte di valutazione, il valore attuale del prezzo futuro (area scura) diminuisce. Il valore attuale dei dividendi (area chiara) aumenta. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni Se H ∞, allora il VA del prezzo finale (PH) tende a 0. r Div + 1 t  ( ) t = 1 ∞ P0 = Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione delle azioni Modello di crescita di Gordon Questa formula può essere usata solo quando g è inferiore a r. Con l’avvicinarsi di g ad r, il prezzo dell’azione diventa infinito. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Stima del costo del capitale azionario Il tasso di rendimento è uguale al tasso di dividendo (DIV1/P0) più il tasso di aumento atteso dei dividendi (g): r = Div1 P0 + g Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Stima del costo del capitale azionario: esempio Div 1 = € 1,60 g = 6,6% P0 = € 49 r = ? Tasso di dividendo = DIV1/P0 = 1,60/49 = 3,3% Div1 Costo del capitale azionario = r = + g = 0,033+0,066 = 9,9% P0 Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Stima del costo del capitale azionario Il tasso di crescita di lungo periodo g può essere stimato utilizzando il payout ratio: tasso di distribuzione degli utili (Payout Ratio) = rapporto fra dividendo e utile per azione (EPS, Earnings Per Share) = DIV/EPS tasso di ritenzione degli utili (Plowback Ratio) = frazione degli utili trattenuta dalla società = 1- payout = 1 - DIV/EPS Redditività del capitale netto (ROE) = EPS/capitale netto per azione Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Stima del costo del capitale azionario Crescita = (rendimento del capitale netto)  (tasso di ritenzione degli utili) g = ROE  (1 – payout) Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Stima del costo del capitale azionario: esempio Ipotesi nessuna crescita: Div1 = 8,33 euro  100% utili; r = 15%. Ipotesi crescita: Div1 = 5 euro  40% utili; ROE = 25% P0 = ? Nessuna crescita Crescita g = 0,25  0,40 = 0,10 P0 = 5 / (0,15 – 0,10) = € 100 8,33 P = = €55,56 0,15 Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Legame tra prezzo e utili per azione Se la società non reinvestisse parte dei suoi utili, il prezzo delle azioni rimarrebbe di 55,56 euro. Con il reinvestimento, il prezzo è salito a 100 euro. La differenza fra questi due valori è detta Valore Attuale delle Opportunità di Crescita (VAOC). Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Legame tra prezzo e utili per azione Gli investitori suddividono le azioni in: Growth stock: azioni il cui rendimento per l’investitore deriva prevalentemente da capital gain. Income stock: azioni il cui rendimento per l’investitore deriva prevalentemente dai dividendi. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Legame tra prezzo e utili per azione Se è prevista crescita zero (g=0): Div r EPS P o = 1 Si assume che tutti gli utili vengano pagati agli azionisti. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Legame tra prezzo e utili per azione Prezzo di un’azione = valore attuale dell’utile per azione in una politica di non crescita + il valore attuale delle opportunità di crescita P0 = EPS1 r + VAOC Valore Attuale delle Opportunità di Crescita (PVGO o VAOC) è il valore attuale netto dei futuri investimenti di un’impresa. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Legame tra prezzo e utili per azione Includere il VAOC nelle valutazione del prezzo dell’azione significa ipotizzare una crescita infinita degli utili dell’impresa. Non è detto che tale ipotesi sia realistica (pericolo di bolla speculativa di mercato). Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione di un’impresa VA dei flussi di cassa disponibili VA alla fine dell’orizzonte di valutazione Il valore finale può essere calcolato come il VAOC. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione di un’impresa: esempio Dato il flusso di cassa di Concatenator Manufacturing Division, calcolate il VA del flusso di cassa, il VA alla fine dell’orizzonte di valutazione (6° anno) e il valore totale dell’impresa (r =10% e g = 6%). Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valutazione di un’impresa: esempio Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3