Strumenti per la gestione del rischio di cambio Principi di Finanza aziendale internazionale Capitolo III Strumenti per la gestione del rischio di cambio Prof. Andrea Nobili

Modalità di calcolo per il tasso forward Alcuni dei principali strumenti di gestione/mitigazione del rischio di cambio: Hedging naturale; Contratti e termine (forward/future); Currency swap: Domestic Currency Swap; Strategie di copertura mirate a limitare il costo (cylinder option) 2

Interest Rate Parity: Note metodologiche (alert) Nella teoria: IRP è spesso approssimato a: 1 + i$ 1 + i¥ S$/¥ F$/¥ = i$ – i¥ ≈ S F – S F= tasso forward S= tasso spot A seconda della valuta di cui si calcola il tasso di cambio (come $ per ¥ o ¥ per $) si ha: 1 + i$ 1 + i¥ S¥/$ F¥/$ = 1 + i$ 1 + i¥ S$/¥ F$/¥ = or Non importa come viene calcolato il tasso di cambio ($ per ¥ o ¥ per $), per trovare il tasso forward rate, occorre incrementare la divisa in dollari attraverso “the dollar rate” e la valuta straniere attraverso “the foreign currency rate”: 1 + i$ 1 + i¥ F$/¥ = S$/¥ × or F¥/$ = S¥/$ × 3

Modalità di calcolo per il tasso forward Più corretto Accettato Il valore indicato nell’esempio consegnato (1,0096) è dato dal rapporto tra i due montanti calcolati in base al tempo (regime della capitalizzazione composta). Per semplicità si consiglia di utilizzare una delle due modalità sopra indicate. 4

CONTRATTI FORWARD: Aspetti generali I contratti forward sono accordi per comprare o vendere un’attività ad una certa data, a un certo prezzo: Non vengono regolati giornalmente; Alla fine della vita del contratto una parte acquista dall’altra l’attività sottostante al prezzo concordato originariamente. I contratti forward vengono conclusi tra due società sul mercato over the counter. Nel momento della stipula non c’è scambio di denaro; Il contratto viene regolato alla scadenza; Il valore iniziale del contratto è nullo. 5

Valore finale di un contratto forward lungo e corto Forward corto 6 6

Forwards Futures Forwards e Futures Contratti privati tra due controparti Contratti non standardizzati In genere viene specificata una sola data di consegna Regolati alla fine del contratto In genere si verifica la consegna o il regolamento di un saldo finale Futures Trattati in borsa Contratti standardizzati Scelta tra diverse date di consegna Regolati ogni giorno In genere i contratti vengono chiusi prima della scadenza 7 7

FUTURES: Aspetti generali Il futures è un contratto che impegna ad acquistare o vendere, a una data futura prestabilita, una data quantità di merce o attività finanziaria (sottostante) ad un prezzo prefissato (prezzo future). Il futures si distingue dal contratto forward in quanto viene negoziato in mercati regolamentati. La presenza di organi di controllo e di regole garantisce la solvibilità degli agenti del mercato. I contratti forward prevedono al contrario il contatto diretto e non istituzionalizzato degli operatori. I contratti conclusi nelle Borse regolamentate devono possedere dei requisiti standard in termini di quantità e di qualità dello strumento sottostante. La standardizzazione è stata prevista per aumentare la liquidità del mercato e ridurre, quindi, i costi degli operatori. La concentrazione nelle Borse favorisce la trasparenza dei prezzi. Raramente i futures vengono regolati con la consegna fisica del sottostante; solitamente si provvede a liquidare la differenza di valore (positiva o negativa) del prezzo spot e di quello stabilito nel futures (cash settlement). Un ulteriore elemento che differenzia il futures dal forward è la possibilità di liquidare anticipatamente l’obbligazione contrattuale. L’andamento delle quotazioni del futures è connesso alle aspettative di prezzo dell’attività sottostante pertanto, il prezzo del derivato tenderà a convergere al valore del sottostante man mano che ci si avvicina a scadenza. 8 6-8

FUTURES: Aspetti generali A COSA SERVE IL FUTURES? Un operatore che effettua una compravendita in futures può avere due obiettivi prevalenti: copertura o speculazione. Finalità di copertura: l’operatore si vuole coprire da un rischio sorto nel corso di un’attività economica (ad esempio rischio di cambio) Speculazione: l’operatore vuole speculare fra la sua aspettativa del prezzo futuro di un sottostante e quella del mercato 9 9

FINANCIAL FUTURES Il financial futures è un contratto che obbliga il contraente ad acquistare o vendere uno strumento finanziario ad una data futura e ad un prezzo prefissato. Tre sono le tipologie principali: Interest rate futures Currency futures Stock index futures E’ un financial futures in cui lo strumento finanziario sottostante è rappresentativo di un tasso di interesse. In altri termini si tratta di un contratto che impegna a consegnare o a ricevere, uno strumento finanziario che può consistere in titoli di Stato, time deposit o altre attività finanziarie 10 10

FINANCIAL FUTURES Currency futures Nel currency futures i contraenti si obbligano a cedere, o a ricevere, a termine, un certo ammontare di valuta ad un cambio prefissato. L’oggetto della compravendita è, in questo caso, una divisa. Il currency futures può essere utilizzato per fini di copertura o di speculazione. Nel primo caso un’azienda con posizioni valutarie ‘a pronti’ soggette a rischio, può utilizzare contratti futures per compensarle attraverso l’assunzione di posizioni contrarie ‘a termine’. Nel secondo caso il motivo principale che spinge all’utilizzo del futures è la cosiddetta ‘leva finanziaria’, ossia la capacità offerta dai futures (e in generale dagli strumenti derivati) di muovere cifre elevate impiegando una quota minima di capitale essendo richiesto il deposito di una frazione minima del controvalore del contratto per aprire una posizione futures. Es: al tempo t un’azienda tedesca esporta una certa quantità di merce negli Stati Uniti per un valore fatturato di 1 mln di dollari. Il regolamento è pattuito a 3 mesi. Le aspettative della società sono di un rafforzamento dell’Euro nei confronti del Dollaro americano pertanto essa procede alla copertura mediante l’acquisto di currency futures. 11 11

Daily Resettlement: Esempio Un importatore americano deve pagare tra 180gg 125.000 euro per il suo ordine effettuato presso un’azienda europea. Decide di coprirsi dal rischio di cambio: 12 12

Ci sono quindi 3 modi per calcolare i margini e le perdite: Toting Up L’operatore in future deve aprire un deposito presso la clearing house e provvedere a regolare giorno in giorno i margini positivi/negativi: Ci sono quindi 3 modi per calcolare i margini e le perdite: Somma dei margini e delle perdite giornaliere $-7,500 = $1,250(1°g) – $1,250(2°g) – $3,750(3°g) – $1,250(..) – $2,500(..) Differenza tra il contract price iniziale e il settlement price finale. $-7,500 = ($1.24/€ – $1.30/€) × €125,000 Differenza tra il saldo di chiusura e di apertura del conto, aggiustati per i depositi e i prelievi. $-7,500 = $2,750[delta saldo] – ($6,500 + $3,750)[depositi] 13 13

FINANCIAL FUTURES Stock index futures Un indice di borsa è una media dei prezzi delle azioni che lo costituiscono; rappresenta l’andamento del mercato mobiliare cui si riferisce, ovvero di una sua frazione, ed ha la funzione di informare il pubblico dell’andamento delle quotazioni di un insieme trattato di titoli. Lo stock index futures è un contratto che obbliga il possessore a comprare o a vendere ad una data scadenza un indice di borsa ad un prezzo prefissato. Il funzionamento è simile agli altri contratti a termine, il sottostante sarà l’indice. Alla data di scadenza del contratto, se il livello dell’indice è superiore al prezzo a termine pattuito, il compratore a termine dell’indice riceva dal venditore la differenza, mentre se il valore dell’indice è inferiore al prezzo pattuito, sarà il compratore a versare al venditore la differenza. L’impiego più comune di questi futures è quello di copertura di un portafoglio. A esempio il detentore di un portafoglio composto da diverse azioni può proteggersi da eventuali ribassi dei corsi azionari attraverso i guadagni derivanti dalla vendita di stock index futures. La neutralizzazione del rischio in questo caso è completa in quanto il futures immunizza dal cossidetto downside risk ma anche dall’upside risk. 14 14

Swap: derivati per lo scambio di flussi Lo swap implica un accordo privato tra due parti che si scambiano flussi di cassa a date certe, secondo una formulazione predefinita tra di esse. I flussi di cassa possono essere espressi nella stessa valuta oppure in valute differenti. La determinazione della quantità dei flussi da scambiarsi richiede una variabile sottostante. Spesso quest’ultima è un tasso di interesse, come ad esempio il Libor. Generalmente, gli swap sono usati per ricoprire o modificare posizioni di rischio e per adeguare un determinato flusso ad una determinata struttura. Inoltre, gli swap consentono di accedere indirettamente a mercati non facilmente o non efficientemente accessibili. La più semplice forma di swap è l’interest rate swap, con la quale due controparti si impegnano a scambiarsi, a date prestabilite, flussi di cassa, secondo uno schema convenuto. Un tipico schema è quello in cui una parte A s’impegna a pagare all’altra parte, B, flussi di cassa pari agli interessi calcolati ad un prefissato tasso fisso su un capitale nominale, per un certo numero di anni. Contemporaneamente, B, si impegna a pagare ad A flussi di cassa pari agli interessi calcolati ad un tasso variabile sullo stesso capitale nominale, per lo stesso periodo di tempo. Un altro tipo di swap è il currency swap, nel quale il capitale e gli interessi espressi in una divisa sono scambiati contro capitale e interessi espressi in un’altra divisa. 15

Interest Rate Swap: Definizione L’IRS è un accordo contrattuale mediante il quale due controparti si scambiano una serie di pagamenti a date prestabilite. I differenziali riguardano flussi di pagamenti di interessi riferiti a un dato capitale per un dato periodo di tempo. N.B. Non è previsto lo scambio del capitale, ma solamente degli interessi Principali tipologie di IRS Fixed/floating swap (Plain vanilla IRS): pagamento di un tasso fisso contro un tasso variabile; Floating/floating swap: pagamento di un tasso variabile, ancorato ad un paramentro di esercizio diverso; Fixed/fixed swap: pagamento di un tasso fisso contro un altro tasso fisso, legato a un differente mercato/prodotto. Componenti fondamentali di un IRS sono: Il capitale di riferimento (notional amount)sul quale vengono calcolati gli interessi; la data di stipulazione (trade date), la data di scadenza (maturity date), la data a partire dalla quale vengono calcolati gli interessi (effective date); Le date intermedie nelle quali vengono scambiati gli interessi (payment date; mentre il periodo intercorrente tra due date di pagamento è detto calculation period); I pagamenti, ossia I flussi di interesse a tasso variabile (floating amount) e a tasso fisso (fixed amount) che vengono scambiati alle date di pagamente; Il paramentro di indicizzazione (floating rate option), ossia l’indice utilizzato per calcolare la parte variabile del contratto. 16

Interest Rate Swap: Esempi Esempio 1 : Si consideri una società X che sia finanziata per 100 milioni euro al tasso fisso del 4,75% annuo. Se tale società stipula un contratto swap in cui riceve il 4,5% anno su un nominale nozionale pari a quello del finanziamento e paga un tasso variabile dato dal Libor a 12 mesi, l’effetto netto per la società X è quello di pagare il tasso Libor + 25 punti base annuo. Tale operazione, che consente la trasformazione del prestito da un tasso fisso ad uno variabile, può risultare particolarmente appetibile per la società X in un ipotesi di tassi discendenti. In modo del tutto analogo una attività a tasso variabile puo essere convertita in un’attività a tasso fisso. Esempio 2 : Si consideri di avere in posizione 50 milioni di uno swap in cui si paga un tasso fisso annuale del 5,25% su base 30/360 e si incassa il Libor sei mesi più 40 punti base. Lo swap è stato chiuso il 18/05 con valuta del 20/05 del 2010. Il primo fixing del Libor è stato di 1,67638 % e tale valore determina l’ammontare del primo pagamento variabile che verrà corrisposto in data 20/11/2011. Il primo pagamento della gamba fissa avverrà il 20/05/2012. DATE TASSO FISSO TASSO VARIABILE 20/11/2011 1,67638% + 40 b.p. 20/05/2012 5,25% X% + 40 b.p. 20/11/2012 X% + 40 b.p. 20/05/2013 5,25% X% + 40 b.p. 17

Riduzione dei costi di indebitamento tramite IRS: Esempio La stipula di un IRS permette di sfruttare il vantaggio relativo che una delle controparti ha nel finanziarsi su un mercato, che però non è quello su cui intende indebitarsi, dividendo tale vantaggio con una controparte che invece preferisce finanziarsi su quel mercato. Esempio 3 : Due società, X e Y (di minore standing creditizio rispetto a X) possono finanziarsi per un ammontare di 10 mln euro alle seguenti condizioni: Se X preferisce indebitarsi a tasso variabile e Y a tasso fisso, entrambe traggono vantaggio dalla stipula di un IRS nella forma: X Y Tasso fisso 6% 8% Tasso variabile LIBOR a 3 mesi LIBOR a 3 mesi + 50 bp LIBOR -75 bp Indebitamento al tasso fisso 6% X Y Indebitamento al tasso variabile LIBOR + 50 bp 6% Paga: LIBOR – 75bp + 6% Riceve: 6% Saldo: LIBOR – 75 bp Minor onere: X paga 75 b.p. in meno di quanto avrebbe pagato indebitandosi direttamente a tasso variabile Paga: LIBOR +50 bp + 6% Riceve: LIBOR – 75 bp Saldo: 6% + 125 bp = 7,25% Minor onere: Y paga 75 b.p. in meno di quanto avrebbe pagato indebitandosi direttamente a tasso fisso. 18

Currency Swap: Aspetti generali Nello stesso modo in cui un interst rate swap può effettivamente cambiare la natura di un flusso di pagamenti da fisso a variabile. È possibile modificare la valuta sottostante attraverso il meccanismo del currensy swap. La maggiore differenza tra un generico interest rate swap e un generico currency swap consiste nel fatto che quest’ultimo richiede non solo lo scambio di pagamenti dei tassi di interesse ma anche lo scambio iniziale e finale di un principale. Lo scambio iniziale avviene all’inizio dello swap; lo scambio finale avviene alla data di scadenza dello swap. Dal momento che i pagamenti fatti dalle due parti sono in valute differenti, essi non vengono compensati fra di loro. Queste differenze evidenziano come in un currency swap l’esposizione di una controparte al rischio di credito dell’altro sia più ampio. In dipendenza dal fatto che le due parti di un currency swap paghino un tasso di interesse fisso o variabile, la transazione viene classificata come fisso/fisso, variabile/fisso, variabile/variabile currency swap. Peculiarità del currency swap rispetto all’interest rate swap: nel currency swap interviene un ulteriore elemento caratteristico: il tasso di cambio; nel currency swap i pagamenti che le controparti si scambiano sono denominati in valute diverse; nel currency swap si fa riferimento a due diversi capitali nozionali espressi nelle due valute di riferimento; nel currency swap i capitali vengono effettivamente scambiati tra le parti. 19

Currency Swap: Definizione Il currency swap è un contratto attraverso il quale due controparti si accordano per scambiarsi flussi di cassa di pagamenti futuri sulla base di due capitali in divisa che vengono anch’essi scambiati a un cambio prefissato. Tecnicamente, un currency swap è la somma di: un pronti contro termine in cambi (contestualmente compravendita in valuta a pronti e riacquisto a termine dei capitali) Un IRS I cui flussi di pagamento sono espressi in valute differenti. Fasi di un currency swap: INTERMEDIARIO (X) CONTROPARTE (Y) ACCENSIONE DELLO SWAP Scambio iniziale dei capitali espressi in due diverse divise, a pronti Capitale in euro X Y Capitale in USD Tasso fisso su capitale in euro 2..n-1) SCADENZE INTERMEDIE Scambio di un flusso periodico di pagamenti sulla base di tassi di interesse computati su due capitali X Y Tasso variabile su capitale in USD Capitale in euro n) CHIUSURA DELLO SWAP Scambio dei capitali iniziali in senso inverso, a termine X Y Capitale in USD 20

Domestic Currency Swap: Definizione Il domestic currency swap è una transazione finanziaria mediante la quale due controparti, aventi delle posizioni di uguale ammontare ma di segno opposto nella stessa valuta, annullano i rischi di cambio connessi a tali posizioni. Generalmente le controparti di un domestic currency swap sono costituite da un esportatore e da un importatore, i quali desiderano prefissare il valore del tasso di cambio al quale verranno regolati i loro rapporti in valuta. L’interesse a intraprendere il contratto è reciproco quando l’esportatore teme una possibile svalutazione del suo credito e l’importatore una rivalutazione del suo debito. La caratteristica fondamentale dell’operazione, e che vale a differenziarla dalla semplice combinazione di due contratti forward, è data dal fatto che non vi è lo scambio degli importi valutari sottostanti. Infatti, alle scadenze stabilite, le parti si scambiano solamente le differenze che si saranno verificate tra il cambio effettivo e il tasso di cambio prefissato (ad esempio, nel caso in cui, alla data di scadenza stabilita, il tasso di cambio a pronti si trovi al di sotto di quello prefissato, l’importatore verserà all’esportatore la differenza tra i due tassi.) Poiché difficilmente sul mercato si trovano due controparti con posizioni valutarie esattamente speculari, il domestic currency swap presuppone, generalmente, l’intermediazione di un operatore bancario o finanziario, il quale, tra l’altro, si assume il rischio di insolvenza di una delle due parti. 21

Domestic Currency Swap: Esempio VS 22

OPZIONI: Aspetti generali L’opzione è un contratto finanziario tra due controparti. La controparte che compra l’opzione acquisisce, previo pagamento di un premio (costo di acquisto dell’opzione), il diritto ma non l’obbligo, di acquistare (call) o di vendere (put) una certa quantità di un determinato bene reale, attività finanziaria o indice di mercato (attività sottostante) a un prezzo prefissato. La controparte che vende l’opzione si impegna, previa riscossione del premio, a vendere (call) o ad acquistare (put) l’attività sottostante al prezzo prefissato qualora il diritto inerente al contratto venga esercitato. COMPENSO Per chi compera il diritto: PAGA UN PREMIO RICERCA ALTA VOLATILITA’ RISCHIO LIMITATO AL PREMIO PROTEZIONE Per chi vende l’obbligo: INCASSA UN PREMIO RICERCA BASSA VOLATILITA’ RISCHIO ILLIMITATO OTTIMIZZAZIONE 23

Posizioni su opzioni: diritti e obblighi OPZIONI: Aspetti generali Posizioni su opzioni: diritti e obblighi CALL PUT BUYER / HOLDER Il diritto (ma non l'obbligo) di comprare di vendere SELLER / WRITER Il potenziale obbligo di acquistare Opzioni, Futures e altri derivati, 7a Edizione, Copyright © John C. Hull 2009

Opzioni americane ed europee OPZIONI: Aspetti generali Opzioni americane ed europee Con riferimento al momento di esercizio di un’opzione si parlerà di: “opzioni americane” se l’esercizio è consentito in qualsiasi momento “opzioni europee” se l’esercizio è consentito solo alla data di scadenza Opzioni, Futures e altri derivati, 7a Edizione, Copyright © John C. Hull 2009

OPZIONI: “le posizioni” Opzioni, Futures e altri derivati, 7a Edizione, Copyright © John C. Hull 2009

OPZIONI: I pay-off a) Call lunga: max (ST – K, 0) b) Call corta: – max (ST – K, 0) = min (K – ST, 0) c) Put lunga : max (K – ST, 0) d) Put corta: – max (K – ST, 0) = min (ST – K, 0)

OPZIONI: Aree di quotazione delle opzioni IN THE MONEY: opzione call (put) in cui il prezzo di mercato del sottostante “S” è maggiore (minore) del prezzo di esercizio “K”. Conviene esercitare il diritto. OUT OF THE MONEY: Opzione call (put) in cui “S” è minore (maggiore) di “K”. L’esercizio del diritto non è conveniente. AT THE MONEY: opzione call (put) in cui “S” è uguale a “K”. Indifferenza tra esercizio e l’abbandono del diritto. Valore dell’opzione Valore dell’azione C Limite superiore: il valore dell’azione Valore temporale Valore totale B Valore intrinseco A Prezzo dell’azione Out of the money At the money In the money 28

“Valore temporale” di un’opzione: OPZIONI: Valore temporale di un’opzione “Valore temporale” di un’opzione: la differenza tra il valore complessivo ed il valore intrinseco dell’opzione (riflette la probabilità dell’opzione di guadagnare valore prima della scadenza) Il valore del premio di un’opzione può pertanto essere suddiviso nelle seguenti componenti: PREMIO = VALORE INTRINSECO + TIME VALUE

OPZIONI: Valore intrinseco di un’opzione   Opzione Call Opzione Put Valore Intrinseco In the money Prezzo dell'azione > Prezzo di esercizio < positivo At the money = nullo Out the money

OPZIONI: Aspetti generali Le determinanti del prezzo di una opzione Fattori che influenzano il prezzo di una opzione Andamento della variabile Valore di un premio di una call Valore di un premio di una put Prezzo dell'attività sottostante   Prezzo di esercizio Volatilità Durata dell'opzione Tassi di interesse 31

OPZIONI: utile e perdita del compratore di una CALL I payoff PROFITTO ACQUISTO A TERMINE 1.775 1.700 SPOT premio break-even -75 Contante = 1.700 Termine = 1.705 Acquisto Call 1.700 a 3 mesi con premio di 75(costo) PERDITA 32

OPZIONI: utile e perdita di un compratore di una PUT I payoff PROFITTO ACQUISTO A TERMINE 1.630 SPOT 1.700 premio break-even -70 Contante = 1.700 Termine = 1.705 Acquisto Put 1.700 a 3 mesi con premio di 70 (costo) PERDITA 33

OPZIONI: utile e perdita di un venditore di una CALL I payoff PROFITTO Contante = 1.700 Termine = 1.705 Vendita Call 1.700 a 3 mesi a 75 premio -75 1.775 SPOT break-even 1.700 ACQUISTO A TERMINE PERDITA 34

OPZIONI: utile e perdita di un venditore di una PUT I payoff PROFITTO Contante = 1.700 Termine = 1.705 Vendita Put 1.700 a 3 mesi a 70 premio 70 1.630 SPOT break-even ACQUISTO A TERMINE PERDITA 35

Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 Copertura IMPORT: acquisto di opzione CALL sulla divisa dal cui rialzo ci si vuole coprire Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 L’importatore europeo acquista Call Eur/USD a 0.8920 (equivale all’obbligo del venditore della CALL a scambiare $ contro euro) 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 18.000 Usd Costo della struttura: il cliente paga 18.000 Usd Note: L’importatore si assicura di comprare Dollari ad un prezzo massimo pari allo Strike 0,8920 più premio pagato. A SCADENZA: SPOT > 0.8920 l’importatore esercita l’opzione ritirando i Dollari. SPOT < 0.8920 il cliente abbandona l’opzione e acquista i Dollari sul mercato. 36

Copertura EXPORT: acquisto di opzione PUT sulla divisa dal cui ribasso ci si vuole coprire. Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 L’esportatore europeo acquista Put Eur/USD 0,8920 (equivale all’obbligo del venditore della PUT a scambiare $ contro euro) 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 18.000 Usd Costo della struttura: il cliente paga 18.000 Usd Note: L’esportatore si assicura di vendere Dollari ad un prezzo minimo pari allo Strike 0,8920 meno premio pagato. A SCADENZA: SPOT > 0,8920 l’esportatore abbandona l’opzione convertendo i $ autonomamente a un cambio migliore. SPOT < 0,8920 l’esportatore esercita la PUT ottenendo EURO 0,8920 per ogni Dollaro. 37

Cylinder option La Cylinder Option consiste nel fissare un intervallo di tassi di cambio entro il quale verrà fissata la conversione della divisa alla scadenza del contratto. Sostanzialmente consiste nel fissare un cambio massimo ed uno minimo al quale, alla scadenza, si negozierà la valuta oggetto del contratto. Tecnicamente consiste nell’acquisto di una opzione CALL se si tratta di un importatore, PUT se si tratta di un esportatore) finanziandone il costo del premio con la vendita contestuale di un opzione di segno contrario (PUT se si tratta di un importatore, CALL se si tratta di un esportatore). La strategia maggiormente utilizzata è quella “zero cost”, vale a dire a zero premio, è comunque possibile costruire cylinder option che prevedono un esborso iniziale determinabile in base alla disponibilità a pagare un premio a pronti da parte dell’acquirente (ad esempio un cliente potrebbe essere interessato a impostare una cylinder option con una disponibilità a pagare un premio iniziale non superiore a 10.000 euro). 38

Cylinder option: per un esportatore Esportatore acquisto una PUT di 1 mln di USD a 1,2 Esportatore vende una CALL di 1 mln di USD a 1,25 Area di mancato guadagno Area di riduzione della perdita L’operatore compenserebbe anche l’intero costo dell’operazione qualora il prezzo per l’acquisto della PUT coincida con il guadagno dalla vendita della CALL 1,2 1,25 E€/$ Spot USD inferiore E€/$= 1,2: l’esportatore esercita l’option PUT vendendo gli USD a 1,2 euro per 1 $ Spot USD compreso tra 1,2 e 1,25: l’ esportatore vende i USD al tasso spot Spot USD superiore a 1,25: l’ esportatore vende E€/$=1,25, avendo il compratore esercitato la CALL 39

Partecipating Option e Zero Cost Partecipating Cylinder La partecipating option consente di fissare un cambio al quale convertire la valuta oggetto del contratto e nel contempo di sfruttare eventuali oscillazioni positive al tasso di cambio. Consiste nell’acquisto di una option (PUT nel caso dell’esportatore , CALL nel caso dell’importatore) vendendo contestualmente un option di segno contrario per un importo inferiore a quello sull’opzione di acquisto. La zero cost partecipating cylinder, nascendo dall’assemblaggio di una cylinder option con un partecipating option, oltre a consentire di fissare un cambio minimo ed un cambio massimo al quale convertire la divisa oggetto del contratto a scadenza, offre la possibilità di partecipare parzialmente alle oscillazioni favorevoli del cambio sempre nel non indifferente vantaggio di eliminare completamente l’esborso iniziale (premio zero). 40

Cylinder Partecipating Option Esportatore acquisto una PUT di 1 mln di USD a 1,2 Esportatore vende una CALL di 1 mln di USD a 1,25 y L’operatore trattiene una percentuale del possibile margine utile su cambi non compensando però l’intero costo dell’acquisto della PUT con il guadagno della vendita della CALL y1 Area di riduzione della perdita Area di mancato guadagno y = α x y1 = α1 x dove: α = 1.000.000 $ α1 = 600.000 $ X = andamento del cambio 1,2 1,25 Spot USD inferiore a 1,2: l’operatore esercita l’option PUT vendendo gli USD a 1,2 euro per 1 $ Spot USD compreso tra 1,2 e 1,25: l’operatore vende i USD al tasso spot Spot USD superiore a 1,25: l’operatore vende 600.00 USD a 1,25, avendo il compratore esercitato la CALL, i restanti 400.000 USD al tasso spot. 41

Cantina 42

FUTURES: Aspetti generali Il future è uno strumento finanziario derivato in base al quale venditore e compratore si impegnano a vendere (posizione short) e a comprare (posizione long) una determinata attività (sottostante) a una data futura prestabilita e ad un prezzo prefissato (prezzo future); negoziati esclusivamente su mercati regolamentati; simmetrici poiché vincolano entrambi i contraenti all’esecuzione. Un contratto futures è simile ad un contratto forward: Esso specifica che una determinata divisa verrà scambiata con un’altra divisa ad una determinata data futura al prezzo prestabilito oggi. Un contratto futures è differente da un contratto forward: I futures sono contratti standardizzati scambiati su mercati regolamentati. Alla fine di ogni giornata la Clearing House rivaluta ai prezzi di mercato le posizioni che risultano aperte. 43

Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 Copertura IMPORT: acquisto di opzione CALL sulla divisa dal cui rialzo ci si vuole coprire Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 L’importatore europeo acquista Call Usd/Eur a 0.8920 (equivale all’obbligo del venditore della CALL a scambiare $ contro euro) 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 18.000 Usd Costo della struttura: il cliente paga 18.000 Usd Note: L’importatore si assicura di comprare Dollari ad un prezzo massimo pari allo Strike 0.8920 più premio pagato. A SCADENZA: SPOT < 0.8920 l’importatore esercita l’opzione ritirando i Dollari. SPOT > 0.8920 il cliente abbandona l’opzione e acquista i Dollari sul mercato. 44

Copertura EXPORT: acquisto di opzione PUT sulla divisa dal cui ribasso ci si vuole coprire. Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 Il cliente acquista Put Usd/Eur 0.8920 (equivale all’obbligo del venditore della PUT a scambiare $ contro euro) 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 18.000 Usd Costo della struttura: il cliente paga 18.000 Usd Note: L’esportatore si assicura di vendere Dollari ad un prezzo minimo pari allo Strike 0.8920 meno premio pagato. A SCADENZA: SPOT < 0.8920 l’esportatore abbandona l’opzione convertendo i $ autonomamente a un cambio migliore. SPOT > 0.8920 il cliente esercita la PUT ottenendo EURO 0.8920 per ogni Dollaro. 45

OPZIONI: CALL SPREAD + PUT FINALITA’: permette di coprirsi da movimenti rialzisti limitati avversi dello spot (rivalutazione Dollaro) beneficiando di movimenti favorevoli limitati. GRADO DI COPERTURA: limitato. CARATTERISTICHE: la struttura può essere a costo zero. la distanza degli strikes dal livello di copertura dipende dal rapporto benefici/copertura scelto dall’importatore e dal valore di volatilità espresso dal mercato. COMPONENTI: acquisto di opzione Call strike pari al termine sulla divisa dal cui rialzo ci si deve coprire. vendita di opzione Call strike OTM. vendita di opzione Put strike OTM. 46

Esempio di copertura IMPORT: CALL SPREAD + PUT Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 L’importatore acquista Call Usd/Eur 0.8920 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 18.000 Usd. L’importatore vende Call Usd/Eur 0.8750 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 9.000 Usd. L’importatore vende Put Usd/Eur 0.9050 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 9.000 Usd. Costo della struttura: Zero. Note: L’importatore si protegge da un rialzo del Dollaro di 0.0170 Usd pips pur mantenendo la possibilità di beneficiare di un eventuale ribasso fino a 0.0130 Usd pips. A SCADENZA SPOT < 0.8750: l’importatore esercita l’opzione PUT EURO 0.8920, la Banca esercita PUT EURO 0.8750, l’importatore incassa 0.0170 USD per 1.000.000 EUR = 17.000 USD, il cliente deve comprare Dollari sul mercato. SPOT > 0.8750 < 0.8920: l’importatore esercita PUT EURO 0.8920 ritirando i Dollari dalla Banca . SPOT > 0.8920 < 0.9050: tutte le opzioni sono abbandonate, l’importatore deve comprare Dollari sul mercato. SPOT > 0.9050 la Banca esercita CALL EURO 0.9050, consegnando all’importatore i Dollari. 47

Esempio di copertura IMPORT: CALL SPREAD + PUT A SCADENZA SPOT < 0.8750: l’importatore esercita l’opzione PUT EURO 0.8920, la Banca esercita PUT EURO 0.8750, l’importatore incassa 0.0170 USD per 1.000.000 EUR = 17.000 USD, il cliente deve comprare Dollari sul mercato. SPOT > 0.8750 < 0.8920: l’importatore esercita PUT EURO 0.8920 ritirando i Dollari dalla Banca . SPOT > 0.8920 < 0.9050: tutte le opzioni sono abbandonate, l’importatore deve comprare Dollari sul mercato. SPOT > 0.9050 la Banca esercita CALL EURO 0.9050, consegnando all’importatore i Dollari. 48

OPZIONI: PUT SPREAD + CALL FINALITA’: permette di coprirsi da movimenti ribassisti limitati avversi dello spot (svalutazione Dollaro) beneficiando di movimenti favorevoli limitati. GRADO DI COPERTURA: limitato. CARATTERISTICHE: la struttura può essere a costo zero. la distanza degli strikes dal livello di copertura dipende dal rapporto benefici/copertura scelto dal cliente e dal valore di volatilità espresso dal mercato. COMPONENTI: - acquisto di opzione Put strike pari al termine sulla divisa dal cui ribasso ci si deve coprire. - vendita di opzione Put strike OTM. - vendita di opzione Call strike OTM. 49

Esempio di copertura EXPORT:PUT SPREAD + CALL Cambio a termine 3 mesi EUR/USD 0,8920 Il cliente acquista Put Usd Call Eur 0.8920 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 18.000 Usd. Il cliente vende Put Usd Call Eur 0.9110 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 9.000 Usd. Il cliente vende Call Usd Put Eur 0.8700 3 mesi per 1.000.000 di Eur premio 9.000 Usd. Costo della struttura: Zero. Note: L’esportatore si protegge da un ribasso del Dollaro di 0.0190 Usd pips pur mantenendo la possibilità di beneficiare di un eventuale rialzo fino a 0.0220 Usd pips. A SCADENZA SPOT < 0.8700: la Banca esercita PUT EURO 0.8700, ricevendo i Dollari dall’esportatore. SPOT > 0.8700 < 0.8920: tutte le opzioni sono abbandonate, l’esportatore vende i Dollari sul mercato. SPOT > 0.8920 < 0.9110: l’esportatore esercita CALL EURO 0.8920 consegnando i Dollari alla Banca. SPOT > 0.9110: l’esportatore esercita CALL EURO 0.8920, la Banca esercita CALL EURO 0.9110, l’esportatore deve vendere i Dollari sul mercato. 50

Esempio di copertura EXPORT:PUT SPREAD + CALL 51