Crisi finanziaria e crisi del debito sovrano Prof. Riccardo Fiorentini UNIVERsità di verona

Le origini della crisi del debito sovrano La crisi del debito sovrano è conseguenza della crisi finanziaria del 2008 Questa è stata una crisi del debito privato Squilibri globali (“global imbalances”) Usa in continuo deficit esterno Deficit Usa finanziato da afflussi di capitali dai paesi emergenti Boom creditizio (bolla sub-prime) favorito dall’afflusso di capitali esteri negli USA Crescente diseguaglianza nella distribuzione del reddito Impoverimento del ceto medio americano Crescita dell’indebitamento delle famiglie americane

Le origini della crisi del debito sovrano Le grandi banche d’affari negli Usa hanno ottenuto un allentamento dei vincoli patrimoniali Leva finanziaria (rapporto tra patrimonio proprio e indebitamento netto): da 10 a 1 a 30 a 1! Rimozione della separazione tra banche commerciali e d’affari Eccesso di “innovazione finanziaria” Sviluppo dei titoli derivati nei mercati assicurativi Credit default swap (CDS, CDO)

Carenza di supervisione e misure prudenziali Conflitto di interessi tra grandi banche d’affari e agenzie di rating La globalizzazione dei mercati finanziari ha rapidamente trasmesso in tutto il mondo la crisi finanziaria Usa

Negli Usa il salario medio è cresciuto meno della produtività Dal 1982 è cresciuta la diseguaglianza nella distribuzione del reddito in tutto il mondo (ILO, 2008; OECD, 2008 e 2011) Negli Usa il salario medio è cresciuto meno della produtività È diminuita la quota dei salari sul reddito nazionale È cresciuto il divario (wage gap) tra salari bassi e alti Negli USA il rapporto tra retribuzioni dei top manager e quelle degli impiegati medi nel 2007 era 187 Includendo bonus finanziari (stock options) era 370 nel 2003 ma 521 nel 2007!

Dati sulla distribuzione del reddito e della ricchezza

Dati sulla distribuzione del reddito e della ricchezza (OECD) Quote del reddito: top 1%

Crisi e debito pubblico La risposta dei governi alla crisi è stato un massiccio salvataggio del sistema finanziario con fondi pubblici Negli Usa piano Paulson (700 miliardi di dollari) In Irlanda salvataggio pubblico del sistema bancario (50 miliardi di euro) In Gran Bretagna nazionalizzazione e salvataggio di banche di banche (Northern Rock) Intervento delle autorità Francesi, Belghe, Luxemburghesi e Olandesi (Dexia e Fortis)

Crisi e debito pubblico Problemi posti dai salvataggi bancari: La questione del “azzardo morale” (moral hazard) Deterioramento dei bilanci pubblici Aumento del debito pubblico

Azzardo morale (moral hazard) Quando si è assicurati contro un evento negativo la probabilità che questo si realizzi aumenta Si riducono i comportamenti prudenziali Se una banca pensa che in caso di fallimento venga salvata dalla banca centrale (o dal governo) può effettuare più facilmente investimenti rischiosi (assicurazione “implicita”) Le grandi banche si comportano più facilmente così Sindrome da “too big to fail”

Il problema del debito pubblico La caduta della produzione e il peggioramento dei deficit pubblici hanno fatto salire ovunque il rapporto debito/PIL Il nuovo debito è uguale a spesa pubblica + spesa per interessi – tasse

Il problema del debito pubblico Anche se il bilancio pubblico primario (tasse –spese) fosse in pareggio il debito crescerebbe lo stesso perché si dovrebbero pagare interessi sul vecchio debito Nelle crisi economiche calano le entrate fiscali per cui il bilancio pubblico peggiora

La dinamica del debito: un esempio Periodi G-T iB G+iB-T dB B i 1 5% (0,05) 2 100 3 5 105 4 5,25 110,25 5,51 115,76 Periodi G-T iB G+iB-T dB B i 1 8% (0,08) 2 100 3 8 108 4 8,64 8364 116,64 5 9,33 126

La dinamica del debito: un esempio Supponiamo che il reddito (PIL) cresca del 5% all’anno Se anche il debito cresce al 5% all’anno Allora il rapporto debito/PIL resta stabile Ma se il debito cresce all’8% all’anno Allora il rapporto debito/PIL cresce continuamente Se il Pil cala o cresce poco e il tasso di interesse aumenta Allora il debito può diventare insostenibile. Soluzioni: Si paga il debito stampando moneta: INFLAZIONE! Si ripudia il debito: PERDITA DI FIDUCIA NELLO STATO!

Il problema del debito pubblico Il rapporto debito (pubblico) e Prodotto interno lordo (PIL) segnala la sostenibilità del debito Se il tasso di interesse supera il tasso di crescita dell’economia il rapporto debito/PIL cresce inevitabilmente Se il rapporto cresce troppo la fiducia nella “solvibilità” del paese può crollare Conseguenze: Nessuno compera più i titoli del debito pubblico Lo stato “fallisce” (va in “default”)

I criteri fiscali della UE Nell’Unione Monetaria Europea i paesi dovrebbero rispettare i seguenti parametri (criteri di Maastricht): rapporto deficit/PIL < 3% Rapporto debito/PIL < 60% Oggi quasi nessun paese li rispetta….

UE: rapporto deficit/PIL nel 2010

UE: rapporto debito/PIL (2010)

Evoluzione del rapporto debito/PIL

Perché la crisi del debito sovrano La crisi internazionale partita dagli USA ha fatto diminuire il PIL La caduta del PIL ha ridotto le entrate degli stati Il peggioramento dei bilanci pubblici ha fatto salire il debito ovunque In Europa la Grecia si è trovata vicino al fallimento per politiche di bilancio non sostenibili La Grecia ha chiesto aiuti finanziari alla UE La risposta della UE è stata tardiva ed ha aggravato la crisi greca (da crisi di liquidità a crisi di solvibilità)

Caratteristiche della UME Storicamente due tipi di unioni monetarie Unioni “nazionali” dove l’unione monetaria segue quella politica (USA, Germania, Italia) Una singola autorità monetaria e una fiscale, una sola moneta Unioni “internazionali” tra paesi che mantengono l'indipendenza (Unione Latina e Scandinava) Assenza di banca centrale unica, politiche fiscali nazionali, cambi fissi tra i paesi

Caratteristiche della UME La UME non è di tipo nazionale, né di tipo internazionale Ha una banca centrale “sovranazionale” I paesi hanno rinunciato alla sovranità monetaria La Ue non è uno stato federale e manca una sola autorità che gestisce la politica fiscale Si è sopperito alla mancata unione fiscale con il patto di stabilità e sviluppo e i criteri fiscali di Maastricht

Perché la crisi del debito sovrano In assenza di un’unione fiscale “vera” mancano meccanismi chiari che definiscano i trasferimenti di fondi verso i paesi con difficoltà di bilancio Perché un paese “virtuoso” dovrebbe pagare i conti di un paese “spendaccione”? Politica della “casa in ordine”: ognuno faccia i conti a casa propria e tutto andrà bene…

Perché la crisi del debito sovrano La politica della “casa in ordine” da sola non funziona Se tutti portano in equilibrio i bilanci riducendo le spese e/o aumentando le tasse la produzione cala ovunque e la crisi peggiora Il “paradosso della parsimonia” a livello europeo Serve una risposta coordinata a livello europeo per rilanciare la crescita economica

L’euro può crollare? Se la speculazione e il calo di fiducia fa salire eccessivamente i tassi di interesse sui titoli del debito pubblico (“spread”) il paese potrebbe fallire Una apparente soluzione potrebbe essere l’uscita dalla UME del paese (la Grecia e i PIIGS escano ….) I costi sarebbero enormi e tutto il sistema della UME salterebbe

L’euro può crollare? Questa soluzione non conviene ai paesi “virtuosi” La Germania esporta il 71% dei suoi prodotti verso gli altri paesi della UME Le economie dei paesi della UE sono fortemente integrate L’uscita di un paese dalla UME sposterebbe la speculazione verso gli altri paesi con effetto domino catastrofico

I costi del crollo della UME Costi stimati del crollo della UME (Fondazione Bertelsmann –Sole 24 ore del 1 dicembre 2011) Svalutazione dei paesi deficitari fino al 60% Costo medio pro-capite iniziale tra 9500 e 11500 euro (poi tra i 3000 e 4000 euro all’anno) Per la Germania: costo iniziale tra 7000 e 8000 euro procapite, poi tra i 3500 e i 4500 euro Contraccolpi politici con possibile ritorno di barriere tariffarie e crollo del mercato unico europeo

I costi del crollo della UME Esito finale: Crisi economica in tutta la UE Il ritorno alle moneta nazionali segmenterebbe il mercato europeo Si creerebbero risentimenti nazionalistici reciproci

Quali soluzioni? Che fare? Rendere più flessibile la politica della BCE Procedere verso la costituzione di una unione fiscale accanto a quella monetaria L’accordo tra 26 paesi di venerdì 9 dicembre è un passo nella direzione giusta ma insufficiente Chi decide le politiche fiscali comuni? In prospettiva creare gli “Stati Uniti d’Europa” Con istituzioni di governo democraticamente elette