Globalizzazione e regimi di cambio: argomenti

Presentazione sul tema: "Globalizzazione e regimi di cambio: argomenti"— Transcript della presentazione:

1 Globalizzazione e regimi di cambio: argomenti
Modello di breve periodo per una piccola economia aperta in cambi fissi. Regime di cambio e politica monetaria: il trilemma della macro internazionale. Regime di cambio e reazioni dell’economia a shock finanziari e reali internazionali. Politiche del tasso di cambio Aggiustamento macro di breve periodo con cambi fissi («hard pegs») e aggiustabili («soft pegs») Aggiustamento macro di medio periodo «Soft pegs» e aspettative sul tasso di cambio

2 Cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali: una piccola economia aperta nel breve periodo
_ 1. EFC* + BC = M Bilancio della banca centrale Vai a diap. 2 2. M = PL(i,Y) Equilibrio sul mercato monetario Vai a diap. 6 3. i = i* Equilibrio sul mercato dei titoli (se il tasso di cambio è fissato in modo credibile ( i.e. gli operatori credono che la parità verrà mantenuta) Vai a diap. 7 4. Y = φ(e) A(Y-T,i)+G+X(e,θ) Equilibrio sui mercati reali Vai a diap.8 _ _ 5. e = E P*/P tasso di cambio reale Vai a diap. 9 Note: il tasso di cambio nominale E è definito come il prezzo della valuta estera in termini di valuta nazionale. E’ prefissato dalla banca centrale a livello E Breve periodo. Il livello dei prezzi è fisso a P Dato che il livello dei prezzi è fisso, tasso di interesse reale e nominale coincidono (r=i).

3 1. EFc* + BC = M Bilancio della banca centrale
_ 1. EFc* + BC = M Bilancio della banca centrale _ E Tasso di cambio prefissato. Definiamo E come prezzo della valuta estera in termini di valuta nazionale (valuta estera al denominatore). _ EFc* Riserve ufficiali : Controvalore in valuta nazionale di valuta estera e titoli esteri detenuti dalla banca centrale. In realtà comprendono anche oro, diritti speciali di prelievo, posizioni attive presso il FMI, attività che tuttavia ai nostri fini ignoriamo. Durante il gold standard le riserve erano essenzialmente costituite da oro. Bc Titoli nazionali detenuti dalla banca centrale. M Offerta di base monetaria. Coincide con l’offerta di moneta in assenza di sistema bancario privato. Ipotesi: non esiste sistema bancario privato. Pertanto i) l’offerta di moneta coincide con l’offerta di base monetaria, M e ii) Bc coincide con il credito interno totale. Il bilancio della banca centrale di dice che l’offerta di moneta è pari alla somma del credito interno (titoli detenuti dalla banca centrale) e delle riserve ufficiali .

4 Interventi sul mercato dei cambi e offerta di moneta
_ 1. EFc* + BC = M Bilancio della banca centrale Le variazioni dell’offerta di moneta, dunque, possono derivare da: variazioni del credito interno (variazioni di Bc ) attraverso operazioni di mercato aperto, oppure da variazioni delle riserve ufficiali (variazioni di Fc*) dovute a interventi della banca centrale sul mercato valutario. Ogni intervento della banca centrale sul mercato dei cambi determinerà una variazione delle riserve e una corrispondente variazione dell’offerta di moneta. Ad esempio, se la banca centrale vende valuta estera o attività in valuta estera F*c si riduce e M si riduce dello stesso ammontare… … A meno che la banca centrale sterilizzi l’effetto su M della variazione di F*c attraverso una variazione di Bc (nell’esempio precedente, dovrebbe aumentare Bc tanto quanto la riduzione di F*c ) …

5 Bilancia dei pagamenti e offerta di moneta
Sappiamo che il saldo economico della bilancia dei pagamenti (la somma dei saldi di conto corrente, conto capitale e della componente privata del conto finanziario, quella che non riguarda le riserve ufficiali) , è pari alla variazione delle riserve ufficiali Se un paese registra un disavanzo economico della bilancia dei pagamenti, le vendite nette private di attività finanziarie nazionali a residenti estri ( o afflussi di capitali) non sono sufficienti a finanziare il deficit di conto corrente + conto capitale e le riserve ufficiali diminuiscono : la vendita di riserve da parte della banca centrale nazionale colma il disavanzo non bilanciato dalle vendite nette private di attività a residenti esteri. Ma la riduzione delle riserve (se non sterilizzata) implica una riduzione dell’offerta di moneta! Analogamente, se un paese registra un avanzo economico della bilancia dei pagamenti, le riserve ufficiali aumentano, il che implica (a meno di operazioni di sterilizzazione) un aumento dell’offerta di moneta!

6 In che modo la b.c. tiene fisso il tasso di cambio
Per mantenere costante il tasso di cambio, la banca centrale deve essere pronta a scambiare valuta nazionale ed estera al tasso prefissato con gli operatori privati del mercato dei cambi. Ad es. per fissare il tasso di cambio Yen/Dollaro, la banca del Giappone deve essere pronta ad acquistare con le proprie riserve di dollari qualsiasi ammontare di yen in mercato desideri vendere alla parità fissata. Deve inoltre essere pronta ad acquistare con i propri yen qualsiasi ammontare di dollari il mercato desideri vendere a quel tasso di cambio. Se la banca centrale del Giappone non elimina gli eccessi di offerta o domanda di yen attraverso interventi sul mercato valutario, il tasso di cambio varierà per ripristinare l’equilibrio. Avanzi/disavanzi economici della bilancia dei pagamenti determinano eccessi di domanda/eccessi di offerta di valuta nazionale. Per mantenere fisso il tasso di cambio la banca centrale dovrà intervenire sul mercato dei cambi vendendo/acquistando valuta nazionale contro valuta estera, con corrispondente aumento/riduzione delle riserve ufficiali. Come abbiamo visto, determinerà una variazione dell’offerta di moneta. Come vedremo, la b.c. può riuscire a mantenere il cambio fisso solo se le sue transazioni finanziarie assicurano l’equilibrio sui mercati delle attività finanziarie (titoli e moneta) in corrispondenza del tasso di cambio prefissato. Torna a diap. 2

7 2. M = PL(i,Y) Equilibrio sul mercato monetario
_ 2. M = PL(i,Y) Equilibrio sul mercato monetario Immaginiamo che la moneta sia unicamente mezzo di scambio, e sia detenuta solo a scopo transazioni La domanda di moneta è proporzionale al livello dei prezzi, ed è funzione positiva del reddito e funzione negativa del tasso di interesse: PL(i,Y) ( con L’i<0 e L’Y>0) → Domanda di Moneta L’equilibrio sul mercato monetario richiede, ovviamente, che l’offerta di moneta sia pari alla domanda di moneta. Torna a diap. 2

8 3. Equilibrio sul mercato dei titoli con perfetta mobilità dei capitali
In ipotesi di perfetta mobilità dei capitali (e perfetta sostituibilità tra titoli nazionali e titoli esteri), l’equilibrio sul mercato dei titoli richiede che sia soddisfatta la condizione di parità scoperta dei tassi di interesse: _ Se il tasso di cambio è fissato credibilmente, Eet+1=Et = E, il deprezzamento atteso è nullo, e la condizione si riduce a: Nota: Spesso, soprattutto (ma non solo) nel caso di paesi emergenti o in via di sviluppo, lo “spread” tra tasso di interesse interno ed estero non comprende soltanto il deprezzamento atteso, ma anche un premio di rischio, per compensare gli investitori internazionali del rischio percepito nel detenere titoli nazionali (ad esempio: rischio relativo a un possibile default, sui titoli, o rischio relativo al tasso di cambio). In questi casi dovremo estendere la condizione di parità dei tassi di interesse per tener conto, appunto, del premio di rischio O, nel caso di parità credibilmente fissata: Torna a diap. 2

9 5. Y = φ(e) A(Y-T,i)+G+X(e,θ) Equilibrio sui mercati reali
T: imposte al netto dei trasferimenti A = C + I assorbimento privato: AY’ >0, Ai’ <0 φ(e) frazione dell’assorb. privato rivolta a beni nazionali; è una funzione negativa del tasso di cambio reale: φ‘<0 Le importazioni saranno ovviamente la frazione dell’assorbimento privato rivolta a beni esteri: M=[1- φ(e)] A Le esportazioni sono funzione positiva del tasso di cambio reale e e della domanda estera θ: X ’e>0, X ’θ >0 Domanda nazionale: A+G Domanda di beni nazionali: A+G+X-M = A + G + X – [1- φ(e)]A Equilibrio sui mercati reali: Y = A(Y-T,i) + G+X(e,θ) – [1- φ(e)]A →Y = φ(e) A(Y-T,i)+G+X(e,θ) Torna a diap. 2

10 Cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali: una piccola economia aperta nel breve periodo
_ 1) EF*C+BC = M Bilancio della b.c _ 2) M = PL(i,Y) LM 3) i = i* CPTI (parità credibilmente fissata) _ _ _ _ 4) Y =φ(EP*/P))A(Y-T,i)+G+X(EP*/P,θ) IS Sostituendo l’espressione del tasso di cambio (5) nella (4), il sistema si riduce a: Variabili esogene: i*, P*, θ E, Bc G, T (var.es. di pol. monetaria e fiscale Variabili endogene: Y, i, M, F*c Nota: → L’equazione 3 determina il valore di i, pari a i* → Dato i= i* l’equazione 4 determina il livello di Y → Dati i=i* e Y, l’equazione 2 determina il valore di M → L’offerta di moneta è endogena. La banca centrale non può controllare né l’offerta di moneta né il tasso di interesse (data la CPTI) è il noto trilemma (o trinità impossibile) della macroeconomia internazionale

11 Cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali: soluzione grafica del modello
(1.) SF*C+BC = M _ M = PL(i,Y) LM (2.) R A R* CPTI (3.) i = i* _ _ _ _ Y =φ(EP*/P))A(Y-T,i)+G+X(EP*/P,θ) IS (4’.) Y Y0

12 Cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali: effetti di un’espansione monetaria (Bc )
L’aumento di Bc aumenta lo stock di M: la LM trasla verso destra 1. SF*c+Bc = M 2. M = PL(i,Y) In B, i<i*: con perfetta mobilità dei capitali vi sarà un immediato deflusso dei capitali finanziari (vendite di attività finanziarie nazionali), e una tendenza al deprezzamento del tasso di cambio LM i LM’ A Per garantire la parità di cambio la b.c. deve intervenire sul mercato dei cambi e vendere valuta estera contro valuta nazionale i* 3. R = R* CPTI B i’ F*C diminuisce, e M diminuisce: la LM trasla di nuovo verso l’alto _ _ _ _ 4. Y =φ(EP*/P))A(Y-Y,i)+G+X(EP*/P,θ) IS F*C ↓ tanto quanto l’ ↑ di Bc Alla fine M è costante e la LM torna nella posizione iniziale. Y Y0 In equilibrio, dunque, non c’è creazione di nuova moneta. L’offerta di moneta M è quella di partenza, è vi è stata solo una variazione nella composizione del bilancio della banca centrale: le riserve si sono ridotte tanto quanto l’aumento del credito interno. Nota: in B (e in tutti i punti sotto la CPTI) vi è un deficit economico della bilancia dei pagamenti (che viene compensato dalla vendita di attività estere (riduzione delle riserve) da parte della banca centrale. (analogamente, in tutti i punti al di sopra della CPTI vi sarebbe un avanzo economico di bilancia dei pagamenti, e una corrispondente variazione positiva delle riserve ufficiali)

13 Optare per un tasso di cambio flessibile (conseguire obiettivi 2 e 3)
Il trilemma della macroeconomia internazionale Non è possibile avere contemporaneamente un tasso di cambio fisso, perfetta mobilità dei capitali e autonomia della politica monetaria. Solo due dei tre obiettivi possono essere conseguiti contemporaneamente, il terzo deve essere sacrificato. Optare per un tasso di cambio flessibile (conseguire obiettivi 2 e 3) Tre scelte possibili: Obiettivo 2: Perfetta mobilità dei capitali Obiettivo 3: Autonomia della politica monetaria Rinunciare all’autonomia della politica monetaria (conseguire obiettivi 1 e 2) Istituire controlli alla mobilità dei capitali (conseguire obiettivi 1 e 3) Obiettivo 1: Cambio fisso

14 Cambi fissi e imperfetta mobilità dei capitali: autonomia della politica monetaria
Sarebbe possibile mantenere sia un tasso di cambio fisso che una certa autonomia della politica monetaria imponendo dei controlli alla mobilità dei capitali (obiettivi 1 e 3 a scapito dell’obiettivo 2). Se i capitali non sono perfettamente mobili, e i titoli nazionali ed esteri sono sostituti imperfetti, il tasso di interesse interno può in qualche misura deviare dal tasso di interesse internazionale (tanto di più quanto minore è la mobilità dei capitali). Ciò consente alla politica monetaria di mantenere qualche margine di manovra, ad esempio per stabilizzare il livello di attività economica interno.

15 Equilibrio sul mercato dei titoli con imperfetta mobilità dei capitali
Con imperfetta mobilità dei capitali e imperfetta sostituibilità tra titoli nazionali ed esteri, l’equilibrio sul mercato dei titoli richiede che l’offerta di titoli nazionali (B, che nella nostra prendiamo come dato) sia pari alla domanda di titoli nazionali, proveniente dagli investitori nazionali privati BP, dagli investitori esteri BF e dalla banca centrale BC. B = BP, + BF + BC ovvero B - BC = BP, + BF Nel nostro modello, l’equilibrio sul mercato dei titoli sarà ora rappresentato dall’equazione: 3’. BB Vai a diap. successiva con H<1, H*’i>0, H*’i*<0 Sul piano (Y,i) la 3’ è una curva positivamente inclinata, la cui pendenza sarà in generale inferiore a quella della LM perché : le variazioni di Y hanno un impatto inferiore sul mercato dei titoli che sul mercato monetario: Y ↑ L(i,Y) ↑di L’Y mentre (BP+ BF ) ↓ di H L’Y (con H<1) le variazioni di i hanno un impatto superiore sul mercato dei titoli che sul mercato monetario in quanto se i ↑ (BP+ BF ) aumenta sia perché L ↓ sia perché H e H* ↑. Quindi, per un dato aumento di Y , i deve aumentare di meno sul mercato dei titoli che sul mercato monetario per ristabilire l’equilibrio. Vai a diap. 17

16 Domanda di titoli nazionali
Gli investitori nazionali possono detenere la propria ricchezza, WP, sotto forma di moneta oppure titoli, che a loro volta possono essere titoli nazionali, BP , o titoli esteri FP*, il cui controvalore in valuta nazionale è EFP* Ipotizziamo che il rapporto tra titoli nazionali e titoli esteri detenuti dagli investitori nazionali sia una funzione dei rendimenti attesi ( pari a i e i* se la parità è credibilmente fissata): con B’i>0 e B’ i*<0 Pertanto, abbiamo che: E, risolvendo per BP: H(i,i*) con H’i>0, H’i*<0 La domanda di titoli nazionali da parte di investitori esteri, BF, sarà determinata come la domanda di titoli nazionali … pertanto: con H<1, H*’i>0, H*’i*<0 La domanda totale di titoli nazionali è pertanto: Torna a diap. prec.

17 Cambi fissi e imperfetta mobilità dei capitali: effetti di un’espansione monetaria (Bc )
L’aumento di Bc e di M trasla la LM e la BB verso il basso. BB trasla di meno che LM (i deve ridursi di meno per colmare l’eccesso di domanda sul mercato dei titoli che per colmare l’eccesso di offerta sul mercato monetario). 1. EF*c+Bc = M 2. M = PL(i,Y) LM 3. 4. Y =φ(EP*/P))A(Y-T,i)+G+X(EP*/P,θ) In B, i è inferiore a quello necessario per l’equilibrio sul mercato dei titoli : vi sarà un deflusso dei capitali finanziari (vendite di attività finanziarie nazionali), e una tendenza al deprezzamento del tasso di cambio (b.d.p. in temporaneo deficit economico) LM i LM’’ LM’ BB A BB’ i=i* Per garantire la parità di cambio la b.c. deve intervenire sul mercato dei cambi e vendere valuta estera contro valuta valuta nazionale C i’’ B i’ F*C diminuisce, e M diminuisce: la LM trasla di nuovo verso l’alto fino ad incrociare la IS nel punto in cui mercati dei titoli, monetario e mercato reale sono in equilibrio (punto C). IS Y In C, F*C è ↓ meno dell’ ↑ di Bc , e M è maggiore che in A! i è inferiore rispetto al livello di partenza, il che consente un’espansione del livello di attività economica. Y0 Y’’ Poichè i capitali non sono perfettamente liberi di muoversi, il tasso di interesse interno può rimanere al di sotto del tasso internazionale (tanto di più quanto più pendente è la BB, ovvero quanto meno mobili sono i capitali), e la politica monetaria mantiene qualche margine di manovra per influenzare il livello di attività economica interno. Nota: La b.c. potrebbe anche mantenere l’economia in B per un certo periodo, attraverso manovre di sterilizzazione degli effetti su M della riduzione di F*C . Ci sarebbe però una continua riduzione delle riserve, e la situazione non sarebbe sostenibile a lungo (tanto di meno quanto più mobili sono i capitali finanziari).

18 Cambi flessibili e perfetta mobilità dei capitali: autonomia della politica monetaria
In alternativa sarebbe possibile mantenere l’autonomia della politica monetaria e una perfetta mobilità dei capitali optando per un regime di cambi flessibili (conseguimento obiettivi 2 e 3 a scapito dell’obiettivo 1). In questo caso: L’aumento i Bc e dell’offerta di moneta riduce il tasso di interesse interno. Con i<i* il deflusso di capitali finanziari (e il temporaneo deficit economico della bilancia dei pagamenti) determina un deprezzamento del tasso di cambio: E ↑ Il deprezzamento del tasso di cambio aumenta le esportazioni e aumenta la quota di assorbimento privato rivolta a beni nazionali (riduce le importazioni). L’aumento della domanda di beni nazionali aumenterà la produzione e il reddito. A sua volta l’aumento di Y aumenterà la domanda di moneta, il che assorbirà la più alta offerta di moneta e controbilancerà la tendenza al ribasso del tasso di interesse interno. In termini grafici (ipotesi di shock permanente): IS^ E AA AA’ 1) EF*C+BC = M 2) M = PL(i,Y) 3) i = i* _ _ 4) Y = φ(EP*/P))A(Y-T,i)+G+X(EP*/P,θ) B ↑ Bc , ↑M: AA trasla verso destra E1 _ M = PL(i*,Y) A E0 AA (2+3) Y IS^ Y0 Y1 L’espansione monetaria determina un deprezzamento del tasso di cambio e un aumento del livello di attività economica.(il tasso di interesse rimane invariato a i=i*)

19 La scelta del regime di cambio non influenza solo l’autonomia della politica monetaria, ma determina anche la reazione dell’economia a shock finanziari e reali internazionali. In particolare una piccola economia aperta con tasso di cambio fisso sarà più esposta a disturbi finanziari e reali internazionali rispetto a un’economia in cambi flessibili (tanto di più quanto maggiore è la mobilità dei capitali).

20 Cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali: effetti di shock finanziari internazionali
Esempio: L’unificazione tedesca e lo SME Nei primi anni ‘90 il processo di unificazione tedesca determinò un notevole aumento della spesa pubblica in deficit in Germania (costruzione di infrastrutture e trasferimenti in Germania Est non compensati da un pari aumento delle imposte all’Ovest ). La Bundersbank, preoccupata dei possibili effetti inflazionistici dell’espansione fiscale, mise in atto una politica monetaria restrittiva che determinò un aumento del tasso di interesse tedesco. Quali gli effetti dell’aumento dei tassi di interesse tedeschi sulle economie dei paesi Europei aderenti al Sistema Monetario Europeo, come l’Italia, che fissavano il loro tasso di cambio al Marco tedesco? Gli altri paesi dello SME “importarono” gli alti tassi tedeschi, con effetti recessivi sulle loro economie. Questi fatti, come vedremo, giocarono un ruolo rilevante nell’innescare la crisi dello SME della fine estate del ‘92.

21 Cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali: effetti di shock finanziari internazionali (i* )
1. EF*c+Bc = M 2. M = PL(i,Y) LM La CPTI trasla verso l’alto quanto l’aumento di i* 3. i = i* In A i<i*: deflusso di capitali finanziari (vendita di attività finanziarie nazionali), temporaneo deficit economico della bilancia dei pagamenti, che spinge verso un deprezzamento del tasso di cambio 4. Y =φ(EP*/P))A(Y-T,i)+G+X(EP*/P,θ) LM’ LM i B i*’ CPTI’ Per garantire la parità di cambio la banca centrale interviene vendendo valuta estera contro valuta nazionale: F*C ↓ e M ↓ A i* CPTI La riduzione di M trasla la LM verso l’alto: il tasso interno aumenta, e l’attività economica interna si riduce. Il processo continua fino a quando il tasso di interesse interno è salito tanto quanto il tasso internazionale, e l’equilibrio macroeconomico è raggiunto nel punto B. IS Y i aumenta tanto quanto i* , e l’economia entra in recessione. Y’ Y0 Nota: Con imperfetta mobilità dei capitali gli effetti sarebbero analoghi, ma più smorzati, dato che il tasso interno aumenterebbe meno del tasso internazionale. Nota: La banca centrale potrebbe limitare la perdita di riserve di valuta estera riducendo Bc (attuando cioè una restrizione monetaria che si aggiunge a quella automatica dovuta alla riduzione di F*C ). In equilibrio (sempre B) la riduzione di M sarebbe la stessa, ma la composizione del bilancio della banca centrale sarebbe diversa: più riserve e meno titoli (al limite, la perdita di riserve potrebbe anche essere nulla, se la riduzione di M necessaria a portare il tasso interno a i*’ fosse interamente supportata da una riduzione dei titoli).

22 Cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali: effetti di shock finanziari internazionali (ρ ↑ )
1. EF*c+Bc = M (bilancio b.c.) 2. M = PL(i,Y) LM 3. i = i*+ρ CPTI LM’ 4. Y =φ(EP*/P))A(Y-T,i)+G+X(EP*/P,θ) IS LM i B i*+ρ’ CPTI’ Si noti che, se gli investitori richiedono un premio di rischio in aggiunta al tasso internazionale per investire in attività finanziarie nazionali, qualsiasi aumento di tale premio di rischio avrebbe esattamente gli stessi effetti che un aumento del tasso di interesse internazionale A i*+ρ CPTI IS Y Y’ Y0 Riassumendo: Con cambi fissi l’economia è esposta a shock finanziari internazionali

23 Cambi flessibili e perfetta mobilità dei capitali: effetti di shock finanziari internazionali i* ↑ (di carattere permanente) _ M = PL(i*+ρ,Y) AA 2) M = PL(i,Y) 3) i = i*+ρ _ _ 4) Y = φ(EP*/P))A(Y-T,i)+G+X(EP*/P,θ) IS i) L’aumento di i* trasla la AA verso destra (con M fissa, l’equilibrio sui mercati finanziari richiede un aumento di Y) ii) L’aumento di i* riduce l’assorbimento privato per ogni livello di E, pertanto l’equilibrio sui mercati reali richiede una riduzione di Y: IS trasla a sinistra AA AA’ IS’ E E1 B IS Effetti: Da A a B. Deprezzamento del tasso di cambio e aumento del livello di attività economica L’aumento di i* determina un deflusso di capitali finanziari e un deprezzamento del tasso di cambio E, che stimola la domanda di beni nazionali (aumento di X e aumento di φ) e quindi la produzione. L’aumento di Y aumenta la domanda di moneta, e determina un aumento del tasso di interesse interno: i cresce tanto quanto quanto i*. E0 A Y Y0 Y1 Nota: in B le esportazioni nette devono essere maggiori che in A. Poiché sia la produzione che il tasso di interesse sono aumentati, l’assorbimento privato , A, deve essere aumentato meno dell’aumento della produzione. Poiché Y = A+G+(X-M), con G costante e A che cresce meno di Y, è ovvio che (X-M) deve aumentare. Quindi: con cambi flessibili l’economia è isolata da shock finanziari internazionali

24 effetti di shock reali internazionali: θ ↓ (di carattere permanente)
Uno shock negativo colpisce i nostri partner commerciali. La domanda estera cade, e determina una riduzione esogena delle esportazioni Anche in questo caso il diverso regime di cambio determina effetti diversi sull’economia interna. Cambi flessibili Cambi fissi AA IS’ i LM ‘ E LM IS A E1 B C i* CPTI E0 A B IS Y IS’ Y Y0 Y1 Y0 Effetti: deprezzamento e produzione invariata Effetti: recessione. Con cambi flessibili l’economia è isolata da shock reali internazionali. Con cambi fissi l’economia “importa” la recessione estera.

25 effetti di shock reali internazionali: θ ↓
Con cambio fisso: la riduzione delle esportazioni riduce la produzione e il reddito. La domanda di moneta si riduce, e con M fisso il tasso di interesse interno tende a scendere al di sotto di i*. Questo determinerà un istantaneo deflusso di capitali finanziari (e temporaneo deficit della bilancia dei pagamenti), e una tendenza al deprezzamento di E. Per mantenere la parità la banca centrale dovrà intervenire sui mercati valutari vendendo valuta estera contro valuta nazionale: le riserve si riducono l’offerta di moneta si riduce. Il processo continua fin quanto l’offerta di moneta si è ridotta tanto quanto la domanda di moneta. Il tasso di interesse rimane pari al tasso internazionale., mentre Il livello di attività economica si riduce (in misura maggiore dell’iniziale riduzione dell’export). Nota: per evitare un’eccessiva perdita di riserve la b.c. può “assecondare” la necessaria riduzione dell’offerta di moneta attraverso una riduzione della quantità di titoli detenuti Con cambio flessibile: la riduzione delle esportazioni riduce la produzione e il reddito. La domanda di moneta si riduce, e con M fisso il tasso di interesse interno tende a scendere . A differenza che in regime di cambi fissi, La tendenza alla riduzione del tasso di interesse interno determina un deprezzamento del tasso di cambio. Il deprezzamento tenderà a stimolare la domanda di beni nazionali (perché aumenta l’export e diminuisce le importazioni) e la produzione. In caso di shock permanenti (quello considerato nel nostro modello) il deprezzamento sarà tale da determinare un aumento della domanda di beni nazionali esattamente pari all’iniziale riduzione esogena dell’export, e da riportare la produzione al livello iniziale, eliminando le pressioni sul mercato monetario. Il tasso di interesse interno rimane pari al tasso internazionale. (*) Un cambio flessibile isola l’economia dagli effetti di shock reali internazionali (*) Nota: in caso di shock transitori vi sarebbero effetti recessivi, ma inferiori a quelli in cambi fissi, in quanto il tasso di interesse interno rimarrebbe al di sotto del tasso internazionale. (la condizione di parità dei tassi di interesse sarebbe in questo caso quella generale della slide 7, con Eet+1<E (dato che, con shock transitorio, se E si è deprezzato ci si attenderà un apprezzamento nel periodo successivo)

26 Politiche del tasso di cambio: effetti di una svalutazione inattesa
In regime di cambi fissi ma aggiustabli, la svalutazione può essere usata ai fini di stabilizzazione interna, purchè la mossa della svalutazione sia inattesa dai mercati _ Svalutazione inattesa (E↑) aumenta EF*C e le attività della banca centrale. Assumiamo che questo guadagno in conto capitale sia trasferito al governo, che lo usa per riacquistare alcuni titoli dalla banca centrale (BC↓ e B ↓), con offerta di moneta inalterata. La svalutazione trasla la IS verso destra In B i>i*: afflussi di capitali finanziari (e temporaneo deficit economico di B.P.) F*C↑ and M ↑. La LM trasla a destra. _ 1. EF*c+Bc = M 2. M = PL(i,Y) Equilibrio macroeconomico in C. LM LM’ Una svalutazione inattesa ha effetti espansivi sul livello di attività economica, e determina un aumento dello stock di riserve ufficiali. Entrambi gli effetti sono maggiori in caso di imperfetta mobilità dei capitali. B i’ CPTI 3. i = i* A C i* La politica del tasso di cambio può dunque essere usata come strumento di stabilizzazione interna. IS’ IS _ _ 4. Y =φ(EP*/P))A(Y-Y,i)+G+X(EP*/P,θ) Y0 Y’

27 Pertanto, in un regime di cambi fissi ma aggiustabili con perfetta mobilità dei capitali , la svalutazione si aggiunge alla politica fiscale come strumento di politica macroeconomica di controllo della domanda. Questo non avviene in regimi di cambi fissi (“hard pegs” : currency boards, dollarizzazione, o unione monetaria), in cui le possibilità di stabilizzazione dell’economia da parte dei policymaker sono limitate. Si consideri ad esempio un’economia in cui: La produzione è inferiore al livello potenziale e il tasso di disoccupazione è elevato. C’è un deficit strutturale del Conto Corrente della Bilancia dei Pagamenti, dovuto a un deficit commerciale (e a un conto redditi a sua volta in deficit a causa di alti pagamenti di interessi sul debito estero) (consideriamo il caso di perfetta mobilità di capitali) Il paese deve raggiungere sia un equilibrio interno (aumentare PIL e occupazione ai loro livelli potenziali) e un equilibrio interno (ridurre o annullare il deficit commerciale). Vediamo se e come può essere raggiunto il duplice obiettivo, in un regime di cambio fisso (currency board, dollarizzazione o unione monetaria) e in un regime di cambio fisso ma aggiustabile.

28 Aggiustamento macroeconomico di breve periodo in cambi fissi (“hard pegs”)
Due obiettivi: - equilibrio interno ed esterno _ Y=Y e _ _ NX=X(EP*/P;θ)-(1-φ(EP*/P))A(Y-T,R)=0 _ _ NX=X(EP*/P;θ)-(1-φ(EP*/P))A(Y-T,R)=0 i LM Un solo strumento: politica fiscale 1 strumento, 2 obiettivi: non si possono raggiungere entrambi gli obiettivi nel breve periodo : B R* A CPTI Aumento di G: può raggiungere il pieno impiego ma peggiora lo squilibrio esterno Riduzione di T: può raggiungere il pieno impiego, ma peggiora lo squilibrio esterno in misura ancora maggiore rispetto all’aumento di G IS _ Y Y Y0 L’ economia potrà raggiungere entrambi gli obiettivi solo nel medio periodo, dopo una fase di deflazione dei prezzi e salari che determina un deprezzamento reale … Trascuriamo la LM per semplicità

29 Aggiustamento macroeconomico di breve periodo in regime di cambi fissi ma aggiustabili (“soft pegs”)
Due obiettivi: equilibrio interno ed esterno Due strumenti: politica fiscale e politica del tasso di cambio NX=X(EP*/P,θ)-(1-φ(EP*/P))A(Y-T,i)=0 2 strumenti, 2 obiettivi: entrambi gli obiettivi possono essere raggiunti nel breve periodo Intuitivamente: usa una politica fiscale espansiva e una svalutazione per traslare la IS e la NX=0 in modo che si intersechino nel punto B A B CPTI Perché non basta una svalutazione? IS _ Y Y0 IS: Y = A(Y-T,i)+G+ NX(EP*/P*, θ, i,Y-T) Trascuriamo la LM per semplicità

30 Svalutazione e traslazioni della IS e della N=0
La svalutazione trasla la N=O a destra, in N=O’ La svalutazione trasla anche la IS a destra, in una data IS’… Quale delle due curve trasla in misura maggiore? NX=0 Nota: nel punto B, rispetto al punto A ci dev’essere un eccesso di offerta di beni … perché? N=0’ in B, rispetto ad A, Y è aumentato, l’assorbimento privato è aumentato, ma meno di Y, e il saldo commerciale è sempre nullo (N=0). Ma allora in B l’offerta di beni supera la domanda! A C B CPTI Quindi B dev’essere alla destra della nuova curva IS Il che significa che la curva IS trasla meno della N=0! IS’ Usando solo la svalutazione l’economia si muove da A a C, dove la produzione è ancora inferiore al livello potenziale e il saldo commerciale è positivo (surplus). Sarà necessaria anche un’espansione fiscale per portare l’economia in B. IS _ Y Y0 IS: Y = A(Y-T,i)+G+ NX(Q, θ, R,Y-T)

31 Aggiustamento macroeconomico nel medio periodo
In teoria nel medio periodo il punto B può essere raggiunto anche senza ricorrere alla politica del tasso di cambio: con Y inferiore al potenziale i prezzi tenderanno a scendere, determinando un deprezzamento del tasso di cambio reale, che trasla la IS e la NX verso destra ….. In A Y è inferiore a Y potenziale: P diminuisce! N=0 e=EP*/P aumenta. Se e↑ sia NX=0 che IS traslano a destra (la NX=0) trasla più della IS Possibile strategia perseguibile nel medio periodo: 1. Attendere l’aggiustamento graduale dei prezzi finchè la riduzione di P ha determinato un deprezzamento di e sufficiente a ristabilire l’equilibrio esterno (traslare la NX=0 fino al punto B e la IS fino al punto C. A C B UIP R* 2. Quando l’economia ha raggiunto C, implementare una politica fiscale espansiva che trasli la IS in B. L’aggiustamento del tasso di cambio reale nel medio periodo può avvenire attraverso variazioni di Prezzi e salari invece che del tasso di cambio nominale, GM _ Y Y0 ma il processo di aggiustamento sarà lungo e doloroso (produzione inferiore al potenziale, alta disoccupazione, deflazione di salari e prezzi …

32 Due opzioni per raggiungere sia l’equilibrio esterno che interno in cambi fissi:
i) attuare un svalutazione del tasso di cambio nominale e un’espansione fiscale (opzione disponibile solo con cambi fissi ma aggiustabili) ii) Attendere che l’aggiustamento graduale di P abbia deprezzato il tasos di cambio reale in misura sufficiente, poi attuare un’espansione fiscale. (opzione disponibile sia con cambi fissi che con cambi fissi ma aggiustabili). Opzione i) ⇛ la transizione al nuovo equilibrio si ottiene nel breve periodo; Opione ii) ⇛ il nuovo equilibrio si può raggiungere solo nel medio periodo, dopo un prolungato periodo di deflazione e altra disoccupazione. Nota: ovviamente anche un regime di cambi flessibili consente di raggiungre il duplice obiettivo nel breve periodo, tramite un opportuno mix di politica monetaria (che incide indirettamente sul tasso di cambio) e politica fiscale

33 CAMBI FISSI MA AGGIUSTABILI E ASPETTATIVE SUL TASSO DI CAMBIO FUTURO
Con tassi di cambio fissi ma aggiustabili la banca centrale mantiene la capacità di influenzare l’attività economica interna attraverso la politica del tasso di cambio Tuttavia, variazioni della parità da parte della banca centrale rendono i mercati finanziari sensibili alle aspettative di variazioni future del tasso di cambio, con possibili effetti destabilizzanti sull’economia interna. Che cosa accade se, ad esempio, i mercati si aspettano una futura svalutazione, e quindi l’aspettativa sul tasso di cambio non coincide più con la parità fissata, ma aumenta al di sopra di questa?

34 Effetti dell’aspettativa di un a svalutazione attesa (Eet+1↑aumenta sopra E )
La condizione di parità dei tassi di interesse è ora: 3. 1+i = [(1+i*)·Eet+1/E ] Se ·Eet+1 ↑ il rendimento dei titoli esteri è maggiore del rendimento dei titoli nazionali Il tasso di interesse interno deve aumentare per compensare la perdita attesa di valore della valuta interna, altrimenti vi sarà un continuo deflusso di capitali finanziari e una perdita di riserve di valuta estera. Effetti recessivi sull’economia interna! LM’ 2. M = PL(i,Y) LM B _ _ CPTI’ 1+i = (1+i*) Eet+1/E con Eet+1 > E → i>i* i’’ A _ _ CPTI 1+i = (1+i*) Eet+1/E con Eet+1 = E → i=i* i’=i* IS Gli effetti sono analoghi a quelli di uno shock internazionale (aumento di i* o del premio di rischio)! _ 4. Y =φ(EP*/P))A(Y-Y,i)+G+X(EP*/P,θ) Y’ Y0

35 Inoltre: I regimi di cambio fisso ma aggiustabile in un contesto di alta mobilità dei capitali sono vulnerabili ad Attacchi Speculativi e Crisi valutarie, che a volte possono auto-avverarsi.