FINANZA PER L’INNOVAZIONE Gli operatori nel capitale di rischio Prof.Ada Carlesi Università degli Studi di Pisa Facoltà di Economia

Capitale di rischio VS Capitale di debito AIFI Il Capitale di rischio Finanziamento a medio e lungo termine Non prevede scadenze di rimborso ed il disinvestimento avviene di norma con cessione al mercato o a terzi, senza gravare l’impresa È una fonte flessibile di capitali, utile per finanziare processi di crescita La remunerazione del capitale dipende dalla crescita di valore dell’impresa e dal suo successo L’investitore nel capitale di rischio può rappresentare un partner che può fornire consulenza strategica e finanziaria Il Capitale di debito Finanziamento a breve, medio e lungo termine Prevede precise scadenze di rimborso a prescindere dall’andamento dell’impresa e nel caso di finanziamento a breve è revocabile a vista È una fonte rigida di finanziamento, la cui possibilità di accesso è vincolata alla presenza di garanzie e alla generazione di cash flow Il debito richiede il pagamento regolare di interessi a prescindere dall’andamento dell’azienda ed è garantito dal mantenimento del valore degli attivi L’assistenza fornita è di tipo accessorio al finanziamento

Le caratteristiche del venture capital Capitale “paziente” L a durata media degli investimenti è di 3-5 anni. Comunque i fondi possono mantenere le partecipazioni anche per un decennio Capitale “neutrale” Gli investitori sono interessati unicamente al ritorno sull’investimento, non a ritorni da accordi commerciali e/o altre forme di finanziamento Capitale “flessibile” I termini dell’investimento sono fatti “su misura” Capitale “intelligente” Professionisti specializzati nel pensare ed agire come azionisti AIFI

Quali aziende cercano gli investitori? IMPRESE “GROWING” Aziende con un valido progetto di sviluppo Aziende guidate da un buon imprenditore Aziende trasparenti Aziende per le quali si preveda, in prospettiva, una modalità di disinvestimento che faciliti il realizzo del capital gain AIFI

Ruolo degli investitori nel creare valore Non offrono solo capitali, ma anche: aiuto nel tracciare una strategia di sviluppo e nel perseguirla; grandi capacità finanziarie e contabili: know-how complementari a quelli dell’imprenditore; possibilità di stringere partnership con altri imprenditori dello stesso o di altri settori e di reperire partner per acquisizioni o joint venture internazionali; contributo alla realizzazione di una gestione professionale e oggettiva; miglioramento dell’immagine dell’imprenditore nei confronti delle banche e del mercato; contributo nell’attrarre manager di valore. AIFI

Quante probabilità ci sono di avere successo? 10 investimenti effettuati 50 Business plans sono ritenuti validi per effettuare una due diligence approfondita 100 Business plans sono ritenuti interessanti per effettuare un primo incontro 1000 imprenditori sottopongono un business plan AIFI

Venture Capitalist Soggetti privati (Business Angel) Banche e finanziarie di emanazione bancaria Operatori internazionali (Advisor di fondi chiusi internazionali e Banche internazionali) Fondi chiusi di diritto italiano Operatori pubblici Gruppi industriali (Corporate Venturing) Incubatori SOGGETTI CHE APPORTANO CAPITALE DI RISCHIO

INTERVENTO ELETTIVO DELLE DIVERSE FONTI DI FINANZIAMENTO NELLE VARIE FASI DI VITA DI UN PROGETTO INNOVATIVO SEEDSTART UPEARLY GROWTHESTABLISHED EQUITY NON EQUITY Apporti impr., famil, e amici Business Angels F/di Pubblici* * Contributi a fondo perduto Sistema creditizio Autofinanziamento Equity Markets Finanziamenti agevolati Venture Capitalist Mercato obbligaz. e simili F/di Chiusi

presentano un’attività più sviluppata; è migliore la qualità dei brevetti prodotti riescono ad introdurre nuovi prodotti sul mercato con una velocità quasi tripla Ed in effetti le imprese finanziate da Venture capital:

AIFI Banche italiane ed estere Finanziarie private e industriali Società di gestione di fondi chiusi italiani Advisor di fondi di Private Equity Advisor di fondi di Venture Capital Finanziarie con focus regionale Operatori pubblici Tipologie di operatori

OPERATORI “CAPTIVE” Emanazione diretta di altre istituzioni finanziarie o industriali. Hanno come fonte prevalente di capitali la società capogruppo o altre imprese affiliate. Le strategie e scelte di investimento derivano dalla “casa madre”. OPERATORI INDIPENDENTI Offrono servizi di intermediazione ad una pluralità di investitori. Raccolgono risorse direttamente sul mercato dei capitali. Il management team è indipendente e autonomo. AIFI

VENTURE CAPITAL MODALITA’ DI DISINVESTIMENTO IPO (Initial Public Offerings)-quotazione in borsa Trade sale-cessione della partecipazione ad altre imprese o nuovi soci Buy back-riacquisto delle azioni da parte dell’imprenditore/soci Write off- annullamento totale della partecipazione

V.C.:modalità di disinvestimento IPO -modalità più ambita e prestigiosa sia per l’impresa che per il VC LIMITI: -costo (commissioni e spese per i soggetti che curano l’operazione) -richiede massima trasparenza da parte dell’impresa -è una modalità di exit che presuppone il raggiungimento di una dimensione considerevole PROBLEMA PRINCIPALE: -SCELTA DEL TIMING (DEVE AVERSI COINCIDENZA DEL PERIODO IN CUI L’IMPRESA E’ “PRONTA” ALLA QUOTAZIONE CON UNA FASE DI MERCATI NON IN CRISI.

V.C.:modalità di disinvestimento TRADE SALE VI SI RICORRE QUANDO : L’IMPRESA E’ PRONTA ALLA QUOTAZIONE, MA I MERCATI STANNO VIVENDO UNA FASE NEGATIVA NON DI BREVISSIMO TERMINE I MERCATI SONO STABILI O IN CRESCITA, MA L’IMPRESA NON E’ DEL TUTTO PRONTA ALLA QUOTAZIONE

V.C.:modalità di disinvestimento TRADE SALE DI SOLITO NON FAVOREVOLE ALL’IMPRENDITORE (RISCHIO DI PERDITA DI CONTROLLO O COMUNQUE INGRESSO DI UN SOCIO “FORTE”) IL VC PUO’ TALVOLTA TROVARLA MOLTO FAVOREVOLE SE L’ACQUIRENTE INDIVIDUA POSSIBILI SINERGIE CON L’AZIENDA, CON CONSEGUENTE AUMENTO DI PREZZO SI POSSONO ORIGINARE FORTI CONTRASTI TRA IMPRENDITORE E VC IN MERITO AL “GRADIMENTO” DEL POTENZIALE ACQUIRENTE

V.C.:modalità di disinvestimento BUY BACK E’ DI SOLITO PREVISTA NEL CONTRATTO ORIGINARIO CON UNA CALL RICONOSCIUTA ALL’IMPRENDITORE O UNA PUT DATA AL VC SI ATTUA QUANDO NON SI E’ AVUTO IL SUCCESSO SPERATO DALL’INIZIATIVA, PUR NON ESSENDO QUESTA DEFICITARIA PUO’ ANCHE CONFIGURARSI COME MBO

V.C.:modalità di disinvestimento WRITE OFF -AZZERAMENTO DEL VALORE DELLA PARTECIPAZIONE NEL PORTAFOGLIO DEL VC NON E’ UNA VERA E PROPRIA MODALITA’ DI USCITA, MA LA PRESA D’ATTO DI UNA SITUAZIONE IN CUI L’INIZIATIVA, ANCHE SE ANCORA IN VITA, NON POTRA’ IN TERMINI RAGIONEVOLI PRODURRE RENDIMENTI SIGNIFICATIVI PER IL VC.

V.C.:modalità di disinvestimento PESO DELLE VARIE TIPOLOGIE (2008) (% SU N°TOT. DISINVESTIMENTI) 1)TRADE SALE 61% di cui TS ad altri inv. 18% 2)WRITE OFF 20% 3)BUY BACK ED ALTRO 16% 4)IPO 3%

CONFLITTI IMPRENDITORE-VC CLAUSOLE DI CONTENIMENTO VETO RIGHTS (diritto di veto) o negative covenant hanno una funzione protettiva del VC. In pratica impediscono all’imprenditore di forzare l’uscita del VC con operazioni quali fusioni, aumenti significativi di c.s., forte fuoriuscita di risorse finanziarie sotto forma i distribuzione di utili (operazioni che potenzialmente riducono il valore della partecipazione del VC).

CONFLITTI IMPRENDITORE-VC CLAUSOLE DI CONTENIMENTO REDEMPTION RIGHTS (o put rights) -mandatory redemption: su richiesta del VC, ad una data prestabilita, l’azienda inizia il riacquisto delle azioni possedute dal VC e termina entro un periodo di tempo prefissato (stesso effetto “intimidatorio”di una clausola put, quest’ultima senza i vincoli di predeterminazione del periodo)

CONFLITTI IMPRENDITORE-VC CLAUSOLE DI CONTENIMENTO optional redemption – idem come la precedente, ma più “coercitiva”: il riacquisto può essere imposto in qualsiasi momento ed anche in unica soluzione optional company redemption – clausole che lasciano all’impresa la discrezionalità di riacquistare le azioni possedute dal VC quando lo ritiene opportuno. Raramente vengono inserite in contratto perché il contraente più forte (VC) vuole mantenere il controllo sull’exit.

CONFLITTI IMPRENDITORE-VC CLAUSOLE DI CONTENIMENTO DEMAND REGISTRATION RIGHTS danno il diritto al VC di iniziare l’IPO anche senza l’accordo dell’impresa (più teorica che pratica). Non conviene neanche al VC iniziare l’IPO se l’impresa non e’ pronta. La minaccia di IPO potrebbe però condizionare in qualche misura le strategie d’impresa in senso più favorevole al VC. Esiste comunque sempre la previsione di un “periodo di grazia” nel quale tali rights non possono essere esercitati.