1 LIUC Università Carlo Cattaneo Facoltà di Economia Laurea specialistica in Amministrazione Aziendale e Libera Professione A.A / 2008 CORSO DI Analisi Finanziaria degli Enti Pubblici Docenti: Sergio Zucchetti e Michelangelo Nigro Castellanza, novembre 2007

2 Strategie di gestione dei prodotti finanziari, modelli a confronto Modelli di indebitamento a confronto La gestione attiva del debito Rinegoziazione delle passività Strumenti derivati (swap) Cenno agli strumenti di gestione, valorizzazione e valutazione del Patrimonio pubblico

3 Modelli di indebitamento a confronto Analisi dei principali elementi di comparazione: Condizioni giuridiche per lindebitamento Procedure amministrative di indebitamento Tempi necessari per lassunzione del debito Condizioni economiche e finanziarie Struttura del piano di ammortamento Durata del piano di rimborso e periodicità delle rate Tipologia di rimborso: francese, italiano, americano Tipologia di tasso: fisso, variabile Costo dellindebitamento Flussi negativi e positivi legati al debito

4 Condizioni giuridiche per lindebitamento Sia i prestiti Cdp, sia quelli assunti con il sistema creditizio, sia i prestiti obbligazionari (P.O.), sia altrettanto le aperture di credito, sono soggette tutte indistintamente alle norme previste dal TUEL: Approvazione del preventivo dellesercizio corrente Approvazione del consuntivo del penultimo esercizio Rispetto del limite di indebitamento art. 204 Per ciascuno dei prodotti finanziari si fa poi riferimento alle specifiche norme che ne disciplinano i meccanismi di funzionamento e gli aspetti economici e finanziari

5 Procedure amministrative di indebitamento Da un punto di vista procedurale, per la Cassa depositi e prestiti non è, attualmente, prevista nessuna particolare procedura di evidenza pubblica; lassunzione del prestito è dettata dalla Circolare 1255 del 2005 Per lassunzione di prestiti con il sistema creditizio e per le emissioni obbligazionarie sono previste procedure di evidenza pubblica, quali ad esempio le indagini di mercato (si veda il nuovo codice degli appalti del Luglio 2006)

6 Tempi necessari per lassunzione del debito Il tempo necessario per lassunzione di un prestito con la Cdp è formalmente regolato dalle norme della Circolare 1255 del 2005; mediamente dalla domanda di prestito alla definitiva firma contrattuale trascorrono circa 40 giorni (talvolta in un mese si riesce a chiudere lintera operazione) Alla luce dellindagine di mercato per la individuazione del partner finanziario, i tempi necessari per chiudere un prestito con il sistema creditizio o per collocare un prestito obbligazionario, possono oscillare tra i 30 e i 50 giorni

7 Condizioni economiche e finanziarie In termini di DURATA ormai non ci sono più enormi differenza tra i diversi prodotti finanziari, si va da un minimo di 5 anni ad un massimo non definito, ad eccezione della Cdp che prevede una durata massima di 30 anni; la periodicità del rimborso sia per la Cdp che per il sistema creditizio è semestrale con scadenza il 30 giugno e il 31 dicembre; per le emissioni obbligazionarie può essere trimestrale, semestrale e annuale e dipende dalla data di firma del contratto (generalmente anche i prestiti obbligazionari si adeguano alle scadenze di giugno e dicembre) Il PIANO DI AMMORTAMENTO può essere di tipo francese, italiano e americano: Francese, rata costante con capitale crescente e interessi decrescenti Italiano, rata decrescente con capitale costante e interessi decrescenti Americano o Bullet, rimborso unico del capitale alla scadenza, interessi generalmente decrescenti (il bullet è previsto esclusivamente per i prestiti obbligazionari) Il TASSO può essere sia fisso che variabile per i vari prodotti finanziari

8 Costo dellindebitamento … CDP CREDITO BANCHE P.O. T. FISSO: rilevazioni settimanali agganciate allIRS T. VARIABILE: rilevazioni settimanali indicizzate Euribor T. FISSO: rilevazioni giornaliere agganciate allIRS T. FISSO: rendimento titoli di stato e/o altri parametri T. VARIABILE: rilevazioni giornaliere indicizzate Euribor T. VARIABILE: Euribor con periodicità legata alla cedola

9 … costo dellindebitamento La CdP regola i tassi settimanalmente legandoli ai parametri IRS per i mutui a tasso fisso ed Euribor 6m per i mutui indicizzati Il sistema bancario adotta un criterio di calcolo del tasso legato allIRS a sette, dieci, dodici anni, maggiorato di uno spread non superiore dello 0,20%, 0,25% e dello 0,40% rispettivamente per i mutui decennali, compresi tra undici e quindici e superiori a quindici – mutui a tasso fisso; per le operazioni indicizzate il parametro di riferimento è lEuribor 6m, gli spread sono rispettivamente 0,30%, 0,35% e 0,40% superiore I titoli obbligazionari legano il tasso al rendimento dei titoli di Stato, maggiorato di uno spread non superiore alluno per cento; il debito indicizzato è legato allEuribor 6m

10 Flussi negativi e positivi legati al debito FLUSSI NEGATIVI: Il costo rappresentato dal tasso nominale I costi delle commissioni: Cdp: non prevede commissioni Banche: possono prevedere commissioni P.O.: la commissione massima è dello 0,5% del valore di emissione; si ricorda il contributo una tantum allo Stato dello 0,1% del valore nominale; altri eventuali costi per la comunicazione delloperazione FLUSSI POSTIVI Rendimento sulle giacenze: Cdp: Euribor sulle somme concesse ma non erogate Sistema creditizio e P.O.: tassi concordati con il Tesoriere e/o derivanti da operazioni di reinvestimento della liquidità Solo per i P.O. Retrocessione dellimposta sostitutiva del 12,50% In caso di metodo di rimborso Bullet, si dovrà tener conto del rendimento del fondo di accantonamento delle quote capitale

11 La gestione attiva del debito Rinegoziazione delle passività: Estinzione anticipata ai sensi dellart.41 della L. Finanziaria 2002 Operazioni di ristrutturazione proposte dalla Cdp Strumenti derivati (SWAP) Le norme di riferimento Le definizioni e il funzionamento Le rilevazioni contabili

12 Riduzione dei costi Modifica dei flussi Gestione del rischio di tasso OBIETTIVO Ottimizzare la gestione del debito Liability Management La gestione attiva del debito si concretizza in unattività di verifica ed eventuale intervento sul proprio portafoglio debitorio Lobiettivo è la ridefinizione della struttura del passivo e dei suoi costi, con relativo impatto sul bilancio dellente locale Gestione attiva significa anche proteggere lente dai rischi derivanti dal mercato finanziario La gestione attiva del debito consente di modificare il profilo dei flussi legati alle operazioni finanziarie strutturate dagli enti locali

13 Rinegoziazione delle passività Articolo 41 della Legge Finanziaria 2002 – L. 28 dicembre 2001, n.448: Fermo restando quanto previsto nelle relative pattuizioni contrattuali, gli enti possono provvedere alla conversione dei mutui contratti successivamente al 31 dicembre 1996, anche mediante il collocamento di titoli obbligazionari di nuova emissione o rinegoziazioni, anche con altri istituti, dei mutui, in presenza di condizioni di rifinanziamento che consentano una riduzione del valore finanziario delle passività totali a carico degli enti stessi, al netto delle commissioni e dell'eventuale retrocessione del gettito dell'imposta sostitutiva di cui all'articolo 2 del Decreto legislativo 1° aprile 1996, n. 239, e successive modificazioni Interventi previsti con Circolari varie: In diverse occasioni la Cdp ha proposto formule di ristrutturazione delle passività da utilizzare in tempi ben definiti e con strutture già preimpostate; tali operazioni sono state oggetto di analisi e approfondimenti, che in alcuni casi hanno fatto intravedere elementi di rischiosità assimilabili ad operazioni di swap

14 Strumenti derivati (SWAP) Decreto MEF del 1° dicembre 2003, n.389 Circolare MEF del 27 maggio 2004 (GU n.128 del 3 giugno 2004) Circolare MEF del 31 gennaio 2007 (GU n.29 del 5 febbraio 2007) COSA E UNO STRUMENTO DERIVATO O SWAP ? Si definisce SWAP quel contratto attraverso cui due parti si scambiano flussi di interesse o di valuta in base a formule predefinite: swap di tasso di interesse tra due soggetti che assumono limpegno di scambiarsi regolarmente flussi di interessi, collegati ai principali parametri del mercato finanziario, secondo modalità, tempi e condizioni contrattualmente stabiliti (D.MEF. 389/2003, art.3, comma 2, lett.a)

15 Le tipologie di derivati previste dalla normativa D. MEF. 389/2003 … 1. In caso di operazioni di indebitamento effettuate in valute diverse dall'euro, è fatto obbligo di prevedere la copertura del rischio di cambio mediante «swap di tasso di cambio», inteso come un contratto tra due soggetti che assumono l'impegno di scambiarsi regolarmente flussi di interessi e capitale espressi in due diverse valute, secondo modalità, tempi e condizioni contrattualmente stabiliti. 2. In aggiunta alle operazioni di cui al comma 1 del presente articolo e all'articolo 2 del presente decreto, sono inoltre consentite le seguenti operazioni derivate: a)«swap di tasso di interesse» tra due soggetti che assumono l'impegno di scambiarsi regolarmente flussi di interessi, collegati ai principali parametri del mercato finanziario, secondo modalità, tempi e condizioni contrattualmente stabiliti; b)acquisto di «forward rate agreement» in cui due parti concordano il tasso di interesse che l'acquirente del forward si impegna a pagare su un capitale stabilito ad una determinata data futura; c)acquisto di «cap» … d)acquisto di «collar» … e)altre operazioni derivate contenenti combinazioni di operazioni di cui ai punti precedenti, in grado di consentire il passaggio da tasso fisso a variabile e viceversa al raggiungimento di un valore soglia predefinito o passato un periodo di tempo predefinito; f)altre operazioni derivate finalizzate alla ristrutturazione del debito, solo qualora non prevedano una scadenza posteriore a quella associata alla sottostante passività. Dette operazioni sono consentite ove i flussi con esse ricevuti dagli enti interessati siano uguali a quelli pagati nella sottostante passività e non implichino, al momento del loro perfezionamento, un profilo crescente dei valori attuali dei singoli flussi di pagamento, ad eccezione di un eventuale sconto o premio da regolare al momento del perfezionamento delle operazioni non superiore a 1% del nozionale della sottostante passività (UP-FRONT)

16 … D. MEF. 389/ Le operazioni derivate sopra menzionate sono consentite esclusivamente in corrispondenza di passività effettivamente dovute e possono essere indicizzate esclusivamente a parametri monetari di riferimento nell'area dei Paesi appartenenti al Gruppo dei Sette più industrializzati 4. Al fine di contenere l'esposizione creditizia verso le controparti delle operazioni derivate di cui al presente articolo, è consentita la conclusione di contratti soltanto con intermediari contraddistinti da adeguato merito di credito, così come certificato da agenzie di rating riconosciute a livello internazionale. Qualora l'importo nominale delle operazioni derivate complessivamente poste in essere dall'ente territoriale interessato arrivi a superare i 100 milioni di euro, l'ente dovrà progressivamente tendere, attraverso le operazioni successive all'entrata in vigore del presente decreto, a far sì che l'importo nominale complessivo delle operazioni stipulate con ogni singola controparte non ecceda il 25% del totale delle operazioni in essere

17 Come funziona un contratto di SWAP

18 Le protezioni al rischio di oscillazione Il cap indica la possibilità di scommettere sui tassi fissando una protezione a favore dellente. In tal caso lente non dovrà pagare più di un certo livello prefissato sin dallinizio del contratto Con il collar si attiva la protezione sia per lente (cap) sia per lintermediario (floor). In tal caso il parametro di riferimento potrà oscillare allinterno di un range predeterminato sin dallinizio

19 Un esempio di swap floor cap 3% 6% Euribor 6m Al parametro di riferimento va aggiunto lo spread da negoziare con listituto rate time STRUTTURA COLLAR Tasso fisso originario: 5,2%

20 Le rilevazioni contabili Lutilizzo di strumenti derivati non è mai stato contabilmente disciplinato; alcune indicazioni possono essere tratte dalla codifica SIOPE, altre sono solo ipotesi presentate ai Ministeri competenti Le voci di uno swap che trovano allocazione in bilancio sono: FLUSSI POSITIVI Netting positivo Mark to market positivo Up – front / anticipazione FLUSSI NEGATIVI Netting negativo Mark to market negativo

21 Netting positivo e negativo - SIOPE Titolo III: Entrate extratributarie Ctg. 3: Interessi su anticipazioni e crediti Risorsa: Interessi da altri soggetti Descrizione: Interessi da operazioni in derivati Titolo I: Spese correnti Funzione 1: Funzioni generali di Amm.ne di gestione e di controllo Servizio 3: Gestione econ., finanz., programmaz., provvedit., e cdg. Intervento 06: Interessi passivi per operazioni in derivati Entrate del Titolo III – Entrate extratributarie, Categoria 3 – Interessi su anticipazioni e crediti, Voce economica 19 – Interessi da altri soggetti, Codice gestionale 3325 – Interessi da operazioni in derivati Spese del Titolo I – Spese correnti, Intervento 06 – Interessi passivi e Oneri finanziari, Voce economica 19 – Interessi passivi da altri soggetti, Codice gestionale 1626 – Interessi passivi per operazioni in derivati

22 Up – front / lanticipazione In base ai principi contabili (Osservatorio sulla Finanza degli Enti Locali del Ministero dellInterno – Gennaio 2004, punto n.47) si stabilisce che: Leventuale entrata derivante dalla contrazione di swap finalizzati alla ristrutturazione dei tassi di interesse del residuo debito riguarda la rimodulazione del debito precedentemente contratto per investimenti ed incide sulle condizioni economico-finanziarie e gli equilibri del bilancio di medio-lungo termine; pertanto, va considerata entrata straordinaria da allocare nel Titolo IV delle entrate Titolo IV – Entrate derivanti da alienazioni, da trasferimenti di capitale e da riscossione di crediti, Categoria 05 – Trasferimenti di capitale da altri soggetti Richiamando la codifica SIOPE, tale voce dovrebbe essere inserita nella Voce economica 19 – Altri trasferimenti di capitale da altri soggetti, Codice gestionale 4513 – Trasferimenti di capitale da altri

23 Mark to market positivo e negativo - SIOPE Il Mark to market positivo, leventuale entrata che dovesse derivare a favore dellente nel caso di chiusura anticipata del contratto di swap, non trova alcuna indicazione nella codifica SIOPE; potrebbe seguire la stessa sorte del netting positivo. Anche se, in questo caso, vista la straordinarietà dellentrata, si potrebbe anche sostenerne una sua rilevazione tra le entrate in conto capitale, così come accade per lup- front il Mark to market negativo, ossia leventuale spesa che dovesse derivare a favore della banca nel caso di chiusura anticipata del contratto di swap, non trova alcuna indicazione nella codifica SIOPE; potrebbe seguire la stessa sorte del netting negativo o, in alternativa, potrebbe essere rilevata sempre nel Titolo I – Spese correnti, Intervento 08 – Oneri straordinari della gestione corrente, Codice gestionale 1802 – Altri oneri straordinari della gestione corrente. Difficilmente, ma non sarebbe da escludere una sua allocazione tra le spese del Titolo II – Spese in conto capitale, Intervento 07 – Trasferimenti in conto capitale, Voce economica 19 – Trasferimenti in conto capitale ad altri soggetti, Codice gestionale 2799 – Trasferimenti in conto capitale ad altri, anche se si porrebbe il problema di come finanziarla ?

24 Alcune riflessioni sugli aspetti contabili e sui loro riflessi Riflessi sul concetto di pareggio economico: entrate correnti maggiori uguali delle spese correnti aumentate delle quote di capitale Riflessi sui parametri di deficitarietà Riflessi sul limite di indebitamento (art.204 del TUEL) Riflessi sui calcoli del Patto di Stabilità e di Crescita Interno Riflessi sul sistema della Tesoreria Unica: le risorse rivenienti da operazioni di swap (netting positivo, mark to market positivo e up-front) dovrebbero confluire nei conti vincolati (c/c fruttifero) della Tesoreria Unica, anche se non sarebbe da escludere una loro gestione autonoma e quindi fuori dalla TU, essendo somme strettamente legate ad operazioni di debito, le cui entrate vengono escluse dal novero della gestione da parte di Banca dItalia

25 Gli strumenti di gestione, valorizzazione e valutazione del Patrimonio pubblico Fondi Comuni di Investimento Immobiliare con Apporto Pubblico Cartolarizzazione Asta Pubblica

26 Patrimonio Pubblico Cessione Società Veicolo S.r.l. SCIP Mercato dei Capitali Emissione di titoli Raccolta di capitali Acquisto del patrimonio con relative entrate nelle casse dello Stato Vendita del patrimonio R i m b or s o d ei cr e di to ri Le cartolarizzazioni in Italia SCIP: Società di Cartolarizzazione degli Immobili Pubblici