Corso di Finanza Aziendale Prof. Mario Mustilli a.a. 2013/2014

Valore attuale, obiettivi dell’impresa e corporate governance Capitolo 4 Valore attuale, obiettivi dell’impresa e corporate governance Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli Argomenti trattati Valore attuale Costo opportunità del capitale Valore Attuale Netto Regola del Valore Attuale Netto e del tasso di rendimento Obiettivi dell’impresa e corporate governance Problemi di agenzia e corporate governance Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Principi base della finanza Il valore attuale è collegato a due principi base della finanza: TEMPO Un euro di oggi vale più di un euro di domani RISCHIO Un euro sicuro vale più di un euro rischioso Le formule del VA e del VAN sono l’espressione numerica di questi due principi. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valore attuale Fattore di sconto (attualizzazione) Valore attuale di un futuro pagamento di 1 euro. Tasso di sconto (attualizzazione) Tasso di interesse impiegato per calcolare il valore attuale dei futuri flussi di cassa. Valore attuale Valore attualizzato di un futuro flusso di cassa. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valore attuale Il valore attuale di un ricavo futuro può essere trovato moltiplicando il ricavo per un fattore di attualizzazione minore di 1. Se C1 è il ricavo atteso nel periodo 1, allora il valore attuale sarà: Valore attuale (VA) = fattore di attualizzazione (FA)  C1 FA = r 1 + ( ) t Il fattore di attualizzazione è così espresso: in cui r è il tasso di rendimento che gli investitori si aspettano per accettare la posticipazione del ricavo e t il tempo futuro. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Costo opportunità del capitale Per calcolare il valore attuale attualizziamo le entrate attese con il tasso di rendimento offerto da investimenti alternativi e confrontabili. Questo tasso di rendimento è chiamato tasso di attualizzazione, rendimento richiesto, oppure costo opportunità del capitale. Il costo opportunità del capitale di un investimento in un progetto rappresenta la remunerazione a cui si rinuncia investendo in un progetto piuttosto che in azioni o altri titoli che hanno lo stesso rischio del progetto. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valore Attuale Netto VAN = VA – Investimento richiesto Il Valore Attuale Netto (VAN) è dato dalla differenza tra valore attuale e l’investimento richiesto: VAN = VA – Investimento richiesto Il VAN consente di determinare la creazione netta di valore di un progetto d’investimento. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Formula del Valore Attuale Netto La formula per calcolare il VAN può essere così scritta: C + 1 VAN = C + 1 r Dove C0 è l’investimento iniziale, ovvero un flusso di cassa in uscita, C1 è il flusso di cassa in entrata e r è il tasso di attualizzazione. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valore Attuale Netto: esempio Valutazione di un immobile a uso ufficio Fase 1: Previsione dei flussi di cassa Costo dell’immobile = C0 = 350 Prezzo di vendita nell’anno 1 = C1 = 400 Fase 2: Stima del costo opportunità del capitale Se investimenti di uguale grado di rischio nel mercato dei capitali offrono un rendimento del 7%, allora: Costo del capitale = r = 7% Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Valore Attuale Netto: esempio Valutazione di un immobile a uso ufficio Fase 3: Sconto dei futuri flussi di cassa Fase 4: Se il valore attuale del flusso di cassa futuro supera l’investimento, proseguite. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Rischio e Valore Attuale Progetti di investimento a rischio più elevato richiedono un più elevato tasso di rendimento. Richieste di tassi di rendimento più elevati generano un valore attuale inferiore. VA di C1 = €400 al 12% VA di C1 = €400 al 7% Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Regola del Valore Attuale Netto Accettare gli investimenti che hanno valore attuale netto positivo. Esempio Supponiamo di investire 50 euro oggi e di riceverne 60 fra un anno. Considerato il rendimento atteso del 10%, dovremmo eseguire questa operazione? Dato che il VAN è positivo possiamo accettare l’investimento. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Regola del tasso di rendimento Accettare investimenti che offrono un tasso di rendimento maggiore del loro costo opportunità del capitale. Esempio Nel progetto di seguito illustrato, il costo opportunità del capitale ammonta al 12%. È opportuno effettuare l’investimento? Dal momento che il rendimento (14,3%) supera il suo costo (12%) si può procedere con l’investimento. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Costo opportunità del capitale: esempio Oggi avete la possibilità di investire €100 000. A seconda dello stato dell’economia, i flussi di cassa attesi sono i seguenti: 140 000 110 000 80 000 (€) Ritorno Crescita Normale Recessione economia dell' Stato Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Costo opportunità del capitale: esempio L’azione quota a € 95.65 oggi. Il prezzo previsto per l’anno prossimo, assumendo un’economia in condizioni normali, è di €110. Dal payoff atteso per le azioni deriva un rendimento atteso. Attualizzando il payoff atteso del progetto al rendimento atteso si determina il VA del progetto: Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Costo opportunità del capitale: esempio Rimuovendo l’investimento iniziale si ottiene il VAN: E’ da notare come si giunga alla medesima conclusione utilizzando la regola del tasso di rendimento: Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Investimento vs consumo Alcuni individui preferiscono consumare subito, altri investire subito e consumare in seguito. Ottenere e concedere prestiti permette di riconciliare tali diverse esigenze che possono coesistere fra gli azionisti dell’impresa. Reddito nel periodo 1 100 80 A n B n 60 40 20 Reddito nel periodo 0 20 40 60 80 100 Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Investimento vs consumo La cicala (C) vuole consumare ora. La formica (F) preferisce aspettare. Entrambe sono però felici di investire. F preferisce investire al 14%, spostandosi verso l’alto (freccia tratteggiata), piuttosto che a un tasso di interesse del 7%. C, dovendo investire, si indebita a un tasso del 7%, trasformando così €100 in €106,54 di consumo immediato. A seguito dell’investimento, il prossimo anno C disporrà di €114 per restituire la somma ottenuta in prestito. Il VAN dell’investimento è €106,54 - €100 = €6,54. F investe €100 oggi e consuma €114 il prossimo anno Euro domani 114 107 C investe €100 oggi, prende a prestito €106,54 e consuma oggi 100 106,54 Euro oggi Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Investimento vs consumo Un manager dovrebbe agire nell’interesse degli azionisti della sua impresa. Ogni azionista desidera tre cose: Massimizzare la sua ricchezza corrente. Poter trasformare questa ricchezza in qualsiasi modello di consumo coerente ai propri desideri. Scegliere le caratteristiche del rischio associato al proprio piano di consumo. Gli azionisti però non hanno bisogno dell’aiuto del manager per raggiungere la migliore allocazione temporale delle loro scelte di consumo. Il manager può aiutare i propri azionisti aumentando il valore di mercato dell’investimento effettuato da quest’ultimi. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

VAN e separazione tra proprietà e controllo Il concetto di valore attuale netto consente un’efficiente separazione tra proprietà e controllo. Un manager che investe solo in attività che offrono un valore attuale netto positivo serve al meglio gli interessi degli azionisti, a prescindere dal loro patrimonio e dalle loro preferenze. Ciò è reso possibile dall’esistenza del mercato dei capitali che consente ad ogni azionista di costruirsi un piano di investimento a misura delle proprie esigenze personali. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Obiettivi dell’impresa e corporate governance Come possono gli azionisti (i principal) essere sicuri che i manager (gli agent) non pensino solo ai loro interessi? Vi sono degli strumenti per garantire che i manager perseguano la massimizzazione del valore dell’impresa. L’operato dei manager è sottoposto al vaglio del Consiglio di Amministrazione. Di norma i manager “parassiti” vengono scalzati da manager più efficienti. Presenza di incentivi finanziari, quali le stock options. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Problemi di agenzia e corporate governance I conflitti tra gli obiettivi dei manager e quelli degli azionisti creano problemi di agenzia. I problemi di agenzia sorgono quando gli agent lavorano per i principal. I costi di agenzia nascono quando i manager non cercano di massimizzare il valore dell’impresa – costi di controllo. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3

Problemi di agenzia e corporate governance Attraverso appropriati sistemi di corporate governance si possono attenuare i problemi di agenzia: Obblighi legali e regolamentari Piani di remunerazione Consigli di amministrazione Monitoraggio Acquisizioni Pressione degli azionisti Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli 3