Strumenti Derivati Utilizzi e loRo ruolo nel sistema finanziario Cesare Roselli, Roma 1 Giugno, 2012 E-mail: cesare.roselli@sloan.mit.edu

Programma di Oggi Prima Parte: Pausa Seconda Parte Accenni a funzionamento tecnico degli strumenti Esempi di utilizzo degli strumenti da parte di utenti finali (vs. intermediari) Crescita esponenziale del mercato dei derivati Pausa Seconda Parte In quale modo I derivati hanno aiutato l’economia? In quale modo I derivati hanno danneggiato l’economia? Probabile evoluzione dei derivati

Definizione Uno strumento finanziario con le tre seguenti caratteristiche: il suo valore cambia in relazione al variare di un’attività sottostante (underlying asset) che può essere di tipo di finanziario (tasso d’interesse, prezzo di uno strumento finanziario, prezzo di una merce, tasso di cambio in valuta estera, indice di prezzi o di tassi) o di tipo creditizio (merito o indici di credito) non richiede un investimento netto iniziale o richiede un investimento netto iniziale che sia minore di quanto sarebbe richiesto per altri tipi di contratti da cui ci si aspetterebbe una risposta simile a cambiamenti di fattori di mercato è regolato a data futura Nota: Definizione IAS 39

Principali Tipologie Tasso di Cambio (es. Currency Swap) Tasso di Interesse (es. Interest Rate Swap, FRA) Azionari (es. Equity Swaps, single name & index) Materie Prime (es. Gold Future, Swaps) Credito (es. CDS, single name & index)

Interest Rate Swap (IRS) Mercato (insieme di operatori) Copertura rischi Dealer (Banca) Tasso Fisso Controparte (es. Impresa) Tasso Variabile (Libor)

Interest Rate Swap (IRS) - Utilizzi Riceve prestito bancario a tasso variabile Ottiene certezza su esborsi futuri Impresa Emette titoli a tasso fisso per raccolta Ottiene un’esposizione a tasso variabile universalmente utilizzato come riferimento nell’ erogazione di prestiti Ente di Sviluppo Ritiene che l’attuale livello dei tassi sia troppo alto Si avvantaggia di potentiali ribassi dei tassi, evitando di acquistare un Bond con conseguente investimento iniziale Hedge Fund

Cross Currency Swap (CCS) Mercato (insieme di operatori) Copertura rischi Dealer (Banca) Tasso Fisso Controparte (es. Impresa) Scambio Nozionali Iniziali Tasso Variabile (Libor) Scambio Nozionali Finali

Cross Currency Swap (CCS) - Utilizzi Riceve introito periodico da societa’ controllata localizzata all’estero Ottiene certezza circa il controvalore in Euro degli introiti futuri Impresa Ente Europeo emette titoli a tasso fisso denominati in USD per raccolta Ottiene certezza del costo del debito in Euro Ente di Sviluppo Ritiene che l’attuale livello dei tassi sia troppo alto Si avvantaggia di potentiali ribassi dei tassi, evitando di acquistare un Bond con conseguente investimento iniziale Hedge Fund

Credit Default Swap (CDS) Mercato (insieme di operatori) Copertura rischi Dealer (Banca) Premio (pagamento periodico) Controparte (es. Impresa) Rimborso Nozionale Assicurato Consegna Titoli in Default

Credit Default Swap (CDS) - Utilizzi Importatore di materiali paga oggi commessa che verra’ consegnata in 1 anno A fronte di un premio assicurativo, si cautela dalla possibile mancata consegna della merce Impresa Detiene riserva di liquidita’ Vende CDS e incrementa rendimento della liquidita’ senza necessita’ di investirla Tesoreria Ritiene che vi siano anomalie tra prezzo del CDS e probabilita’ di default di titoli del medesimo emittente (es Grecia) Compra titoli e compra CDS per lucrare il possibile differenziale Hedge Fund Banca Eroga prestiti ad imprese Compra CDS per coprire l’esposizione creditizia derivante da quei prestiti e quindi “liberare” capitale di rischio che puo’ essere quindi impegato per erogare nuovi prestiti

Crescita del Mercato dei Derivati Dati per mercato OTC Ammontari nominali Oggi valore >$700 Trn CAGR: 19%/anno Crescita trainata da IRS Fonte: Banca dei Regolamenti Internazionali

Crescita – Osservazioni Importanti Attenzione: Ammontare Nominale = rozza approssimazione dell’effettiva esposizione del sistema Gross Market Value (costo di sostituzione dei contratti), buona misura del rischio di mercato e’ <3% dell’Ammontare Nominale in contratti IRS e ~5% in contratti CDS – Stimato a $19.5 Trn

Mercato Grande – Ma Quanto? USD Trn 700 Fonte: Banca Mondiale, Banca dei Regolamenti Internazionali, Bloomberg, Ministero del Tesoro Dati 2010, 2011 o 2012 a seconda della disponibilita'

Ragioni di Una Crescita Esplosiva I derivati vengono incontro a oggettive esigenze di gestione dei rischi di mercato e credito Basso impiego di capitale Adattabilita’ dei prodotti alle esigenze degli utenti Bassi costi di transazione

Contributo Positivo all’Economia Maggiore efficienza del mercato Immunizzazione da rischi Redistribuzione dei rischi Espansione del credito Incremento liquidita’ del mercato

Contributo Negativo all’Economia Crescita incontrollata del credito Problemi di suitability legati alla complessita’ dei prodotti Opacita’ delle esposizioni finali degli operatori Incremento incontrollato della leva finanziaria Incremento della volatilita’ (incremento correlazioni)

Il Caso dei Subprime Mortgages Prodotti CDO (Collateralized Debt Obligations): L’esposizione ad un mutuo immobiliare di un prenditore americano ad alto rischio viene trasferita alla tesoreria di una banca di sviluppo industriale tedesca (IKB) Efficienza di mercato Immunizzazione Redistribuzione Espansione credito Opacita’ esposizioni Complessita’/ Suitability Moral Hazard del prenditore

Possibile Evoluzione Futura Alcune certezze: Incremento regolamentazione Spinta verso l’utilizzo di controparti centrali (clearing houses) Molte incertezze: Azione scoordinata a livello di singole giurisdizioni Problemi di “selezione avversa” derivanti da eccessiva regolamentazione Tempi di implementazione

Regolamentazione Basilea III (in Europa applicata da CRD) Dodd-Frank Capitalizzazione istituti Gestione leverage/ciclicita’/ liquidita’/ rischio sistemico Dodd-Frank Creazione nuova agenzia (Financial Stability Oversight Council) Reg. Capital requirements Regulation derivatives, Securitization, Rating Agencies Volker Rule

Basilea III: Impatto Su Derivati Procedure calcolo Counterparty Credit Risk Capital charges standardizzati per esposizioni dovute a derivati in relazione: Al tipo di strumento utilizzato (concetto di Expected Positive Exposure) Al tipo di controparte fronteggiata (controparte centrale vs. regulated financial institution vs. unreguated financial institution) In Europa de direttive di Basilea III verranno applicate tramite la Capital Requirements Directive (CRD)

Dodd-Frank: Impatto Su Derivati Wall Street Transparency & Accountability Act (Title VII) Mandatory Clearing Mandatory Trade Execution Volker Rule (Title VI) No Proprietary Trading

Immediate Ripercussioni Regulation Nel breve periodo, le principali immediate conseguenze delle iniziative della regolamentazione del sistema bancario sono: Maggiore trasparenza/ informazione Minor rischio sistemico Minor ciclicita’ del sistema finanziario Maggiori costi per utenti finali Credit crunch (deleveraging) Selezione Avversa (es. Investimento in titoli di stato “privi di rischio”)

Fonti e Letture di Approfondimento Funzionamento Strumenti Derivati John C. Hull - Options, Futures, and Other Derivatives, Pearson, ISBN-10: 0130465925 Crescita Mercato Derivati http://www.bis.org/publ/otc_hy1111.pdf Basilea III http://www.linklaters.com/Publications/AsiaNews/AsiaBankingandProjects/Pages/BaselIIIashortguide.aspx http://www.allenovery.com/AOWEB/AreasOfExpertise/Editorial.aspx?contentTypeID=1&contentSubTypeID=7944&itemID=57932&aofeID=309&prefLan gID=410 http://www.mofo.com/files/uploads/images/110309-update-on-basel-iii-presentation.pdf CRD IV http://www.whitecase.com/files/Publication/75819b66-30d9-4676-872e-444c658e64bf/Presentation/PublicationAttachment/a7e54808-d908-490b- 945e-d5239e56e5e6/Alert_The_Financial_Regulatory_agenda_and_timetable.pdf Dodd-Frank http://www.davispolk.com/files/Publication/7084f9fe-6580-413b-b870-b7c025ed2ecf/Presentation/PublicationAttachment/1d4495c7-0be0-4e9a- ba77-f786fb90464a/070910_Financial_Reform_Summary.pdf http://www.cliffordchance.com/publicationviews/publications/2010/09/regulation_of_otcderivativesmarkets-.html