EFFETTI CICLICI SU LOSS GIVEN DEFAULT (LGD) Studi di vari autori suggeriscono che i fattori sistematici interessano oltre la PD anche la LGD Tassi di recupero: Variabili nel tempo Negativamente correlati ai tassi risk-free a breve termine Aumenti nei tassi di interesse: Riducono i prezzi degli assets Abbassano tasso di recupero aumentando valore LGD Ciò suggerisce una correlazione negativa fra LGD e condizioni macroeconomiche.

MODELLI ACCADEMICI La maggior parte dei modelli accademici e proprietari si basano sull’ipotesi semplificativa che i tassi di recupero siano determinati esogenamente. I primi modelli utilizzati hanno presupposto un LGD che era frazione fissa e conosciuta del valore del debito. I modelli di misurazione del rischio di credito della seconda generazione hanno appena cominciato a richiamare la ciclicità nell’LGD.

MODELLI STRUTTURALI I modelli strutturali valutano la PD come la probabilità che il valore di mercato delle attività cada al punto di default. Appena si verifica il default, i creditori ricevono il valore di mercato delle azioni dell’impresa. Se c’è dunque una componente ciclica nelle valutazioni degli assets allora essa ha effetto sui tassi di recupero. Le analisi effettuate indicano che l’LGD aumenta notevolmente per tutti i livelli del rischio di credito negli stati del mondo “depressi”, rispetto alle circostanze macroeconomiche normali. I tassi di recupero possono ridursi del 20-25% in condizioni macroeconomiche gravi.

MODELLI STRUTTURALI Alcuni modelli hanno definito il valore dei prestiti come funzione sia dei fattori di rischio idiosincratici (rischio diversificabile) che sistematici (rischio di sistema non diversificabile), trovando un effetto considerevole dei fattori ciclici sulle perdite attese. Altre analisi considerano i tassi di recupero endogeni come una frazione fissa del valore degli assets. L’effetto di un LGD endogeno è di aumentare le correlazioni di default rispetto al caso di LGD esogeno.

MODELLI IN FORMA RIDOTTA I modelli in forma ridotta valutano la funzione di intensità di default usando i credit spreads osservati sul debito rischioso. I credi spreads sono definiti come PD*LGD. Dunque i modelli in forma ridotta devono provare a separare PD dall’LGD in ogni osservazione del credit spread. In tali modelli sono stati analizzati anche i tassi di recupero sul debito senior e sul debito junior, con i tassi sul primo sensibilmente superiori.

MODELLI PROPRIETARI La maggior parte dei modelli proprietari non hanno considerato gli effetti ciclici nella loro modellistica dell’LGD. Molti modelli riservati (KMV, CreditMetrics) fanno assunzioni distributive semplici (es. Beta distribuzione) circa i valori di LGD che non contengono una componente di rischio sistematico. Un’eccezione è rappresentata dal Kamakura Risk Manager il quale usa i prezzi delle azioni per ottenere un valore di liquidazione che può essere visto come l’LGD.

CORRELAZIONE FRA PD E LGD Abbiamo visto che molti modelli di misurazione del rischio di credito comprendono fattori ciclici nella loro valutazione della PD ma non per l’LGD. L’analisi empirica suggerisce però l’esistenza di componenti cicliche sia in PD che nell’LGD. Se sia PD che LGD sono correlati agli stessi fattori di rischio sistematico, allora dovrebbero essere correlati a vicenda. Per la correlazione si considerano solo modelli accademici poiché non ci sono modelli proprietari che considerano esplicitamente tale aspetto.

MODELLI ACCADEMICI Le correlazioni tra PD e LGD derivano dalla dipendenza del valore delle attività e dei prestiti a fattori di rischio sistematico comuni. Non sorprende dunque che i coefficienti di correlazione sia per le attività che per i prestiti con il fattore di rischio sistematico siano quasi identici. I modelli hanno studiato esaurientemente la correlazione fra i tassi di default ex-post realizzati e simulati e i tassi di recupero, trovando la prova ben fondata di un rapporto inverso tale che i tassi di recupero cadono (aumentano) quando PD aumenta (diminuisce). Malgrado la plausibilità di un rapporto inverso tra PD e i tassi di recupero, ci si pone la domanda circa la relativa importanza empirica.