1 La regolamentazione del market abuse: il ruolo della CONSOB

2 La continuità nellevoluzione del quadro normativo Gli scenari di mercato e dellinnovazione finanziaria La rilevanza della passata esperienza di vigilanza della Consob sulla manipolazione: 1997/2004 Le procedure e gli strumenti di controllo sui fenomeni manipolativi Il sistema dei controlli: interventi ex ante e monitoraggio ex post Esempi di alcune indagini Le procedure di individuazione della CONSOB Schema della lezione

3 Levoluzione del quadro normativo Levoluzione della normativa in materia di manipolazione del mercato si caratterizza per la continuità nella qualificazione delle fattispecie illecite Lart. 5 della legge n. 157/1991, lart. 181 del d. lgs. n. 58/1998, lart cod. civ. (introdotto con la L. n. 61/2002) e, infine, gli artt. 185 e 187-ter D.Lgs. n. 58/1998 (introdotti con la L. n. 62/2005) individuano le condotte che integrano lillecito in modo unitario Tutte le disposizioni succedutesi nel tempo ruotano sempre intorno alle seguenti condotte: la diffusione di notizie false, esagerate o tendenziose lesecuzione di operazioni simulate il compimento di altri artifici

4 Levoluzione del quadro normativo In una prospettiva di analisi economica, le fattispecie rilevanti individuate dal Legislatore sono sempre riconducibili alle tre tipologie che la letteratura economica individua come: 1. 1.Insider Trading 2. 2.Information based manipulation cioè la diffusione di notizie false, ma apparentemente affidabili e che possono riflettersi nel prezzo degli strumenti finanziari cui si riferiscono. Può rientrare in questa categoria anche la diffusione di studi contenenti analisi e segnalazioni di acquisto o vendita di strumenti finanziari intenzionalmente errati

5 Levoluzione del quadro normativo 3. Market based manipulation 3.1 action based manipulation che consiste in una serie di operazioni, realizzate da un unico soggetto o da più soggetti in comune accordo che compiono operazioni fittizie su titoli, generando sul mercato l'illusione di un incremento dei volumi trattati 3.2 trade based manipulation che consiste nellesecuzione di una serie coordinata di operazioni di per sé lecite, caratterizzate però dallidoneità, per le modalità e i tempi di esecuzione, ad alterare il libero e spontaneo processo di formazione dei prezzi di mercato

6 La rilevanza della passata esperienza di vigilanza Le novità introdotte dalla nuova disciplina rappresentano in realtà un completamento del quadro normativo: ai comportamenti illeciti che rimangono gli stessi, si affiancano ora potestà di accertamento articolate e pervasive e un regime sanzionatorio con una forza deterrente assai più marcata In tale contesto, per realizzare oggi un sistema di controlli interni idoneo a prevenire e a monitorare nel continuum fenomeni manipolativi non si può non guardare allesigenza di vigilanza (esame delle indagini) condotte dalla Consob

7 La rilevanza della passata esperienza di vigilanza alla luce degli scenari di mercato La significatività della passata esperienza di vigilanza deriva, oltre che dalla sostanziale continuità nella definizione normativa delle fattispecie illecite, anche dalla complessità dei fenomeni che hanno interessato il mercato finanziario I comportamenti illeciti individuati dallOrgano di vigilanza nel passato rappresentano, quindi, una valida base di analisi per individuare gli interventi organizzativi oggi richiesti, anche in una prospettiva più squisitamente economico-finanziaria

8 La rilevanza della passata esperienza di vigilanza alla luce degli scenari di mercato Nel periodo 1997/ il mercato finanziario nazionale è stato interessato da fenomeni di portata epocale: 1 - incrementi esponenziali dei volumi degli scambi di borsa; 2 - performance di mercato eccezionalmente positive (la cd. bolla speculativa), eccezionalmente negative (il crollo successivo) e sostanzialmente stabili; 3 - la diffusione al pubblico di strumenti finanziari complessi.

9 Il grafico mette in luce il rapido incremento del volume degli scambi sul mercato di borsa verificatosi nel periodo dal 1996 al 2005 Fonte: Borsa Italiana

10 I grafici mettono in luce il rapido incremento del volume degli scambi sul mercato di borsa verificatosi nel periodo dal 1996 al 2005 Fonte: Borsa Italiana

11 Nel periodo dal 1997 al 2005, le performance rappresentano tutti gli scenari possibili: dal boom, al crollo, alla stabilità. Fonte: Borsa Italiana BOLLA STABILIT A CROLLO

12 Innovazione finanziaria: obbligazioni bancarie ordinarie e strutturate Fonte dei dati: database Klers

13 Le indagini Consob sulla manipolazione nel periodo 1997/2004 Lanalisi delle indagini pilota mette in evidenza che: gli schemi manipolativi sono stati per lo più realizzati da intermediari istituzionali (negoziatori o gestori) che operavano sul mercato in conto proprio o per conto dei patrimoni gestiti, in genere per il tramite di broker in tutti i casi, la realizzazione degli schemi manipolativi ha comportato una significativa operatività in termini di volumi su determinati strumenti finanziari in determinate giornate gli schemi manipolativi erano finalizzati a realizzare maggiori profitti (o minori perdite) di quelli che avrebbero realizzato con il corso normale del mercato

14 Le procedure e gli strumenti di controllo Limplementazione di procedure e strumenti di controllo riguarda, in primis, gli intermediari istituzionali (Fondi Comuni, Fondi Pensione, Assicurazioni) capaci di influenzare con i loro comportamenti in modo significativo landamento del mercato Gli indicatori di anomalia consistono nel dato della contribuzione ai volumi di mercato in una o più giornate di borsa In tutti i casi esaminati la realizzazione dello schema manipolativo ha sempre comportato una significativa incidenza degli ordini sui volumi complessivi degli scambi

15 La duplice prospettiva del sistema dei controlli Il sistema dei controlli si deve basare sul reale livello di contribuzione ai volumi di mercato dei singoli strumenti finanziari Va modulato nella duplice prospettiva: degli interventi di prevenzione ex ante monitoraggio ex post

16 La duplice prospettiva del sistema dei controlli Il sistema dei controlli si deve basare sul livello di contribuzione ai volumi di mercato dei singoli strumenti finanziari Nel monitoraggio ex ante si possono ragionevolmente prendere in considerazione i volumi medi di mercato del mese/settimana di borsa precedente Va articolato nella duplice ottica: degli interventi di prevenzione ex ante attraverso meccanismi autorizzativi previsti dalle procedure interne, a cui partecipa anche la funzione di compliance (la maggior parte dei casi esaminati coinvolge il conto proprio dellintermediario) monitoraggio ex post ai fini delle segnalazioni allOrgano di vigilanza

17 Alcuni dati sullattività della CONSOB Fonte: Consob relazione annuale 2004

18 Fonte: Consob relazione annuale 2004

19 Fonte dei dati: Relazione annuale Consob per lanno 1997 Alcuni esempi di indagine

20 Fonte dei dati: Relazione annuale Consob per lanno 2000