SESSIONE 2 Il finanziamento delle imprese durante la crisi Paolo Finaldi Russo | Banca d’Italia SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA 25-26 NOVEMBRE 2016 CONVEGNO SCIENTIFICO LA SOCIETÀ ITALIANA E LE GRANDI CRISI ECONOMICHE 1929-2016

Indice La struttura finanziaria delle imprese italiane 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Indice La struttura finanziaria delle imprese italiane La spirale recessiva Lezioni dalla crisi Segnali di cambiamento

Composizione del passivo delle imprese 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi La struttura finanziaria delle imprese italiane - poco capitale - molto debito bancario Composizione del passivo delle imprese (2016-Q1; valori percentuali)

Una quantificazione dell’equity gap 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Una quantificazione dell’equity gap Divario di leverage ampio e persistente (intorno a 10 p.p.) elevato per le micro e piccole imprese poco significativo tra le imprese molto grandi Stima del capitale necessario per abbassare la leva finanziaria sul livello medio degli altri paesi dell’area Divario nella leva finanziaria tra Italia e altri paesi dell’area dell’euro - 2013 (punti percentuali) Cfr. De Socio e Finaldi Russo (2016), The debt of Italian non-financial firms: an international comparison.

Effetti di un alto leverage 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Effetti di un alto leverage Più fragilità finanziaria: legame di reciproca dipendenza tra banche e imprese Rischi di spirali recessive in caso di shock Meno innovazione il capitale di rischio è più idoneo a finanziare progetti caratterizzati da maggiore incertezza Magri (2014), Does issuing equities help R&D activity? Evidence from unlisted Italian high-tech manufacturing firms

Alto leverage e sofferenze bancarie 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Alto leverage e sofferenze bancarie Il leverage è correlato direttamente alla probabilità di ingresso in sofferenza… … e ha anche un effetto indiretto di amplificazione del calo delle vendite Cfr. Bonaccorsi di Patti, D’Ignazio, Gallo e Micucci (2015), The role of leverage in firm solvency: evidence from bank loans.

Il deterioramento del credito 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Il deterioramento del credito

Quota di imprese che hanno chiesto e non ottenuto credito 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi L’offerta di credito le imprese ‘razionate’ dalle banche hanno bilanci più fragili, in particolare un elevato indebitamento. Durante la crisi il razionamento del credito è risultato meno legato a indicatori delle prospettive di sviluppo delle imprese Quota di imprese che hanno chiesto e non ottenuto credito (valori percentuali) Cfr. Albareto e Finaldi Russo (2012), Fragilità finanziaria e prospettive di crescita: il razionamento del credito alle imprese durante la crisi.

Prestiti bancari alle imprese 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi I prestiti bancari alle imprese In calo per oltre tre anni. La ripresa non sta coinvolgendo le imprese piccole. I divari tra classi dimensionali dipendono soprattutto dalla rischiosità dei bilanci. Prestiti bancari alle imprese (variazioni percentuali sui 12 mesi) Cfr. Bonaccorsi di Patti e Finaldi Russo, Fragilità finanziaria delle imprese e allocazione del credito.

Lezioni dalla crisi… …e risposte di policy 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Lezioni dalla crisi… Più capitale (nelle imprese e nelle banche) per far fronte agli shock macroeconomici Più diversificazione delle fonti di finanziamento per allentare il legame tra banche e imprese Incentivi alla patrimonializzazione e al ricorso al mercato Ace Sgravi fiscali per equity investors Minibonds Equity funds pubblici Incentivi per la quotazione in borsa Sviluppo di un mercato per gli strumenti finanziari emessi dalle imprese …e risposte di policy

Numerosi interventi… non sempre coordinati 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Numerosi interventi… non sempre coordinati

(medie 2012-2015; punti percentuali) 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Segnali di cambiamento / 1: deleveraging In atto dal 2012 per: i) uscita dal mercato di imprese molto indebitate, ii) calo dei debiti finanziari, iii) aumento del patrimonio netto. Da recenti analisi emerge un effetto significativo dell’ACE. Contributo di debiti finanziari e patrimonio netto al deleveraging delle imprese (medie 2012-2015; punti percentuali) Cfr. Branzoli e Caiumi (2017), Tax incentives and financial stability; Banca d’Italia (2016), Rapporto sulla stabilità finanziaria.

Emissioni lorde di obbligazioni delle imprese non finanziarie italiane 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Segnali di cambiamento / 2: emissioni di obbligazioni In aumento durante la crisi, ma gli emittenti restano contenuti. La probabilità di iniziare a emettere obbligazioni è più elevata per le società: più trasparenti (grandi o già quotate) con bilanci in ordine (un basso leverage) con prospettive di crescita (elevati investimenti o aumenti del fatturato in anni precedenti) Emissioni lorde di obbligazioni delle imprese non finanziarie italiane (miliardi di euro e numero di emittenti) Cfr. Accornero, Finaldi Russo, Guazzarotti e Nigro (2016), First-time corporate bond issuers in Italy.

Portafoglio dei fondi comuni 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Segnali di cambiamento / 3: mercato azionario e intermediari specializzati Aumento del risparmio gestito Nuove società quotate sull’Alternative Investment Market (AIM) della Borsa Italiana Progetto Elite Venture capital e start-up innovative Portafoglio dei fondi comuni (miliardi di euro) Cfr. Finaldi Russo, Magri e Rampazzi (2016), Innovative start-ups in Italy: their special features and the effects of the 2012 law.

25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Conclusioni: fin dove si può spingere il cambiamento verso una struttura finanziaria più equilibrata? Alcune tipologie di imprese, soprattutto le grandi imprese e le mid-cap, possono affrontare la sfida del ricorso al mercato (ma possono essre disincentivate dall’ampia disponibilità di credito). Alcune PMI caratterizzate da elevate prospettive di crescita (come le start up innovative) possono attrarre investitori specializzati nell’offerta di capitale di rischio (venture capitalist, fondi di private equity). La maggior parte delle PMI continuerà a rivolgersi alle banche per le esigenze di finanziamento. È cruciale per le aziende proseguire nel rafforzamento del patrimonio e per le banche migliorare la capacità di allocare il credito. Gli interventi pubblici degli ultimi anni, benché frammentari, sono in larga parte condivisibili. Va fatto uno sforzo per conferire stabilità nel tempo agli incentivi che si sono dimostrati efficaci.

Grazie per l’attenzione 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Grazie per l’attenzione

Riferimenti bibliografici 25-26 NOVEMBRE 2016 | SAPIENZA UNIVERSITÀ DI ROMA Finaldi Russo | Il finanziamento delle imprese durante la crisi Riferimenti bibliografici Accornero, M., P. Finaldi Russo, G. Guazzarotti e V. Nigro (2016), First-time corporate bond issuers in Italy, Banca d’Italia, Questioni di economia e finanza, n. 269. Albareto, G. e P. Finaldi Russo (2012), Fragilità finanziaria e prospettive di crescita: il razionamento del credito alle imprese durante la crisi, Banca d’Italia, Questioni di economia e finanza, n. 127. Banca d’Italia (2016), Rapporto sulla stabilità finanziaria, novembre. Bartiloro, L., L. Carpinelli, P. Finaldi Russo e S. Pastorelli (2012), Access to credit in times of crisis: measures to support firms and households, Banca d’Italia, Questioni di economia e finanza, n. 111. Bonaccorsi di Patti, E., A. D’Ignazio, M. Gallo e G. Micucci (2015), The role of leverage in firm solvency: evidence from bank loans, “Italian Economic Journal”, 1, 2, 2015, 253-286. Bonaccorsi di Patti E. e P. Finaldi Russo (2017), Fragilità finanziaria delle imprese e allocazione del credito, Banca d’Italia, Questioni di economia e finanza, di prossima pubblicazione. Branzoli, N. e A. Caiumi (2017), Tax incentives and financial stability, Banca d’Italia, Temi di discussione, di prossima pubblicazione. De Socio, A. e P. Finaldi Russo (2016), The debt of Italian non-financial firms: an international comparison, Banca d’Italia, Questioni di economia e finanza, n. 308. De Socio, A. e V. Nigro (2012), Does corporate taxation affect cross-country firm leverage?, Banca d’Italia, Temi di discussione, n. 889. Finaldi Russo, P., S. Magri e C. Rampazzi (2016), Innovative start-ups in Italy: their special features and the effects of the 2012 law, Politica Economica/Journal of Economic Policy, n.2, pp. 297-329. Magri, S. (2014), Does issuing equities help R&D activity? Evidence from unlisted Italian high-tech manufacturing firms, Banca d’Italia, Temi di discussione, n. 978.