Perché i tassi di interesse variano? 4 Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Anteprima Nei primi anni cinquanta del secolo scorso, i tassi di interesse nominali sui Treasury bill statunitensi a 3 mesi erano pari a circa l’1%. Nel 1981 avevano superato il 15%, per poi scendere di nuovo all’1% nel 2003, risalire nuovamente a oltre il 5% nel 2007 e quindi approssimarsi allo zero nel 2008. Come è possibile spiegare fluttuazioni così significative dei tassi di interesse? Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Anteprima (cont.) In questo capitolo esamineremo i fattori che influenzano l’andamento dei tassi di interesse e le teorie che cercano di spiegarne le fluttuazioni. Gli argomenti trattati includono: Determinanti della domanda di attività Domanda e offerta nel mercato obbligazionario Variazioni dei tassi di interesse di equilibrio Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Determinanti della domanda di attività Un’attività è un bene che incorpora un valore. Posto di fronte alla questione se comprare e conservare un’attività, o se acquistare una certa attività invece di un’altra, un individuo deve considerare i seguenti elementi: la ricchezza, ossia le risorse totali che possiede, incluse tutte le sue attività il rendimento atteso (cioè il rendimento che si aspetta nel periodo successivo) di un’attività, confrontato con quello di attività alternative il rischio (cioè il grado di incertezza circa il rendimento) di un’attività, confrontato con quello di attività alternative la liquidità (cioè la facilità e la rapidità con cui un’attività può essere trasformata in contanti) rispetto ad attività alternative Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Esempio: rendimento atteso Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Esempio: deviazione standard Considerate le attività di due società e i loro rendimenti attesi per il prossimo anno: Fly-by-Night Feet-on-the-Ground Risultato1 Probabilità 50% 100% Rendimento 15% 10% Risultato2 5% Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Esempio: deviazione standard (cont.) Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Esempio: deviazione standard (cont.) Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Esempio: deviazione standard (cont.) Fly-by-Night ha una deviazione standard dei rendimenti pari al 5%; Feet-on-the-Ground ha una deviazione standard dei rendimenti pari allo 0%. Dunque le azioni Fly-by-Night sono più rischiose delle obbligazioni Feet-on-the-Ground, che hanno un rendimento certo. Un individuo avverso al rischio preferirà perciò le obbligazioni Feet-on-the-Ground (l’attività sicura) alle azioni Fly-by-Night (l’attività più rischiosa), anche se entrambe hanno lo stesso rendimento atteso, ossia il 10%. Un individuo propenso al rischio manifesterà invece la preferenza contraria. In ogni caso, ipotizziamo che la maggior parte delle persone sia avversa al rischio, specialmente quando deve prendere decisioni finanziarie. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Determinanti della domanda di attività (cont.) La quantità domandata di un’attività dipende, a parità di ogni altra condizione, dalle seguenti circostanze:   un incremento della ricchezza comporta un incremento della domanda di attività l’aumento del rendimento atteso di un’attività, rispetto a quello delle attività alternative, incrementa la quantità domandata di quell’attività se il rischio dell’attività aumenta in relazione a quello delle attività alternative, la domanda per quell’attività diminuisce quanto più un’attività è liquida rispetto alle altre, tanto più sarà considerata desiderabile e maggiore sarà la sua domanda Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Determinanti della domanda di attività (cont.) Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Domanda e offerta nel mercato obbligazionario Rivolgiamo ora l’attenzione ai meccanismi di determinazione dei tassi di interesse esaminando la domanda e l’offerta di obbligazioni. Tenete a mente che i tassi di interesse differiscono in base ai diversi mercati dei titoli di debito. Per esempio, le condizioni correnti di domanda/offerta nel mercato delle obbligazioni societarie non sono necessariamente le stesse presenti nel mercato dei mutui. Tuttavia, poiché i tassi di interesse sui diversi strumenti finanziari tendono a muoversi insieme, in questo capitolo procederemo come se nell’intero sistema economico esistesse un unico strumento finanziario e un solo tasso di interesse. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Curva della domanda Cominciamo con la curva della domanda. Consideriamo un’obbligazione a sconto con durata di 1 anno e valore nominale di 1.000 euro. In questo caso, il rendimento del titolo è interamente determinato dal suo prezzo. In altri termini, il rendimento è uguale al tasso di interesse misurato dal tasso di rendimento a scadenza. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Derivazione della curva della domanda Punto A: se l’obbligazione viene venduta a 950 euro, i e Re saranno: e Bd = 100 Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Derivazione della curva della domanda (cont.) Punto B: se l’obbligazione viene venduta a 900 euro, i e Re saranno: e Bd = 200 Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Derivazione della curva della domanda (cont.) Come facciamo a sapere che la domanda (Bd) è pari a 100 miliardi nel punto A e pari a 200 miliardi nel punto B? In effetti, queste cifre sono puramente teoriche. Nondimeno, stiamo applicando un principio fondamentale dell’economia: se il rendimento atteso su determinate obbligazioni è più elevato, la quantità di obbligazioni richieste sarà maggiore. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Derivazione della curva della domanda (cont.) Continuando il ragionamento...   Punto C: P = 850; i = 17,6%; Bd = 300 Punto D: P = 800; i = 25,0%; Bd = 400 Punto E: P = 750; i = 33,0%; Bd = 500 La curva Bd, che collega i punti A, B, C, D ed E, è la curva della domanda per le obbligazioni e ha la classica inclinazione negativa Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Offerta e domanda di obbligazioni Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Derivazione della curva dell’offerta Nella figura precedente, abbiamo disegnato la curva dell’offerta collegando i punti F, G, C, H e I. Questa derivazione segue la stessa logica impiegata per la curva della domanda. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Derivazione della curva dell’offerta (cont.) Punto F: P = 750; i = 33,0%; Bs = 100 Punto G: P = 800; i = 25,0%; Bs = 200 Punto C: P = 850; i = 17,6%; Bs = 300 Punto H: P = 900; i = 11,1%; Bs = 400 Punto I: P = 950; i = 5,3%; Bs = 500 La curva Bs, che collega i punti F, G, C, H e I, è la curva dell’offerta per le obbligazioni e ha un’inclinazione positiva Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Derivazione della curva dell’offerta (cont.) Come facciamo a sapere che l’offerta (Bs) è pari a 100 miliardi nel punto F e pari a 200 miliardi nel punto G? Ancora una volta, come per la curva della domanda, queste cifre sono puramente teoriche. Nondimeno, stiamo applicando un principio fondamentale dell’economia: se il rendimento atteso su determinate obbligazioni è più basso, la quantità di obbligazioni offerte sarà maggiore. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Equilibrio di mercato In base all’analisi della domanda e dell’offerta, l’equilibrio si raggiunge quando Bd = Bs, cioè (con i dati dell’esempio precedente) in P* = 850 e i* = 17,6% Vi è un eccesso di offerta quando Bs > Bd, cioè in P = 950 e i = 5,3% Vi è un eccesso di domanda quando Bd > Bs, cioè in P = 750 e i = 33,0% Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Condizioni di mercato L’equilibrio di mercato si raggiunge quando la quantità che gli acquirenti sono disposti a comprare (domanda) è uguale alla quantità che i venditori sono disposti a offrire (offerta) a un dato prezzo. L’eccesso di offerta si verifica quando la quantità che i venditori sono disposti a offrire (offerta) è maggiore della quantità che gli acquirenti sono disposti a comprare (domanda) a un dato prezzo. L’eccesso di domanda si verifica quando la quantità che gli acquirenti sono disposti a comprare (domanda) è maggiore della quantità che i venditori sono disposti a offrire (offerta) a un dato prezzo. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Analisi della domanda e dell’offerta Notate nella Figura 4.1 che sull’asse verticale sono riportati sia il prezzo (in ordine decrescente a partire dall’alto) sia il tasso di interesse (in ordine crescente a partire dall’alto). Tale rappresentazione illustra ciò che già sappiamo: il prezzo di un’obbligazione e il tasso di interesse sono sempre inversamente proporzionali. Notate anche che l’analisi della domanda e dell’offerta viene condotta in termini di stock di attività (asset market approach). Condurre infatti l’analisi in termini di flussi è piuttosto complicato, specialmente in presenza di inflazione. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Variazioni dei tassi di interesse di equilibrio Poniamo ora attenzione ai motivi per cui cambiano i tassi di interesse. Focalizziamoci sugli spostamenti effettivi delle curve. (Ricordate: i movimenti lungo le curve sono dovuti a specifiche variazioni dei prezzi o dei tassi di interesse.) Per prima cosa, esaminiamo gli spostamenti della curva della domanda di obbligazioni. Poi ci occuperemo della curva dell’offerta. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Fattori che spostano la curva della domanda Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Fattori che spostano la curva della domanda (cont.) Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Come i fattori spostano la curva della domanda Ricchezza/risparmio economia ↑, ricchezza ↑ Bd ↑, Bd si sposta verso destra OPPURE economia ↓, ricchezza ↓ Bd ↓, Bd si sposta verso sinistra Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Come i fattori spostano la curva della domanda (cont.) Rendimenti attesi sulle obbligazioni... i ↓ nel futuro, Re per le obbligazioni a lungo termine ↑ Bd si sposta verso destra OPPURE πe ↓, Re relativo ↑ Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Come i fattori spostano la curva della domanda (cont.) … e rendimenti attesi sulle attività alternative Re sulle attività alternative (azioni) ↑ Re sulle obbligazioni a lungo termine ↓ Bd si sposta verso sinistra Questi rendimenti attesi sono strettamente legati al tasso di interesse atteso e all’inflazione attesa riportati nella Tabella 4.2 Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Come i fattori spostano la curva della domanda (cont.) Rischio rischio delle obbligazioni ↓, Bd ↑ Bd si sposta verso destra OPPURE rischio di attività alternative ↑, Bd ↑ Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Come i fattori spostano la curva della domanda (cont.) Liquidità liquidità delle obbligazioni ↑, Bd ↑ Bd si sposta verso destra OPPURE liquidità delle attività alternative ↓, Bd ↑ Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Spostamenti della curva della domanda Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Riepilogo degli spostamenti della curva della domanda di obbligazioni Ricchezza: in una fase congiunturale positiva con una corrispondente crescita della ricchezza, la domanda di obbligazioni aumenta; viceversa, in una recessione, quando il reddito e la ricchezza scendono, la domanda di obbligazioni diminuisce. Rendimenti attesi: a un incremento del livello atteso dei tassi di interesse futuri corrisponde una diminuzione della domanda di obbligazioni a lungo termine; viceversa, a una riduzione del livello atteso dei tassi di interesse futuri corrisponde un aumento della domanda di obbligazioni a lungo termine. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Riepilogo degli spostamenti della curva della domanda di obbligazioni (cont.) Rischio: un incremento del rischio delle obbligazioni provoca la diminuzione della domanda di obbligazioni; viceversa, un incremento del rischio di attività alternative (come le azioni) provoca l’aumento della domanda di obbligazioni. Liquidità: l’incremento della liquidità del mercato obbligazionario si traduce in un aumento della domanda di obbligazioni; viceversa, un incremento della liquidità dei mercati di attività alternative (come i mercati azionari) riduce la domanda di obbligazioni. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Fattori che spostano la curva dell’offerta Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Come i fattori spostano la curva dell’offerta Redditività delle opportunità di investimento reale fase di espansione dell’economia opportunità di investimento ↑, Bs ↑ Bs si sposta verso destra Inflazione attesa πe ↑, Bs ↑ Bilancio del settore pubblico disavanzo ↑, Bs ↑ Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Spostamenti della curva dell’offerta Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Riepilogo degli spostamenti della curva dell’offerta di obbligazioni Redditività attesa delle opportunità di investimento reale: durante una fase di espansione dell’economia, l’offerta di obbligazioni aumenta; viceversa, in una recessione, quando si prevedono meno opportunità di investimento reale, l’offerta di obbligazioni diminuisce. Inflazione attesa: un incremento nell’inflazione attesa provoca l’aumento dell’offerta di obbligazioni. Bilancio del settore pubblico: disavanzi pubblici elevati fanno aumentare l’offerta di obbligazioni; viceversa, avanzi nel bilancio del settore pubblico riducono l’offerta di obbligazioni. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: effetto Fisher Abbiamo già svolto gran parte del lavoro rispetto agli spostamenti nelle curve della domanda e dell’offerta. Analizziamo ora alcuni casi speciali, cominciando dall’effetto Fisher. Ricordate che i tassi di interesse hanno diverse componenti: un tasso reale, un premio per l’inflazione e vari premi per il rischio. Che cosa succede se si verifica sono una variazione dell’inflazione attesa? Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Variazioni di πe: effetto Fisher Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Evidenza dell’effetto Fisher negli Stati Uniti Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Riepilogo dell’effetto Fisher Se l’inflazione attesa sale dal 5 al 10%, il rendimento atteso delle obbligazioni rispetto a quello delle attività reali scende; di conseguenza, la domanda di obbligazioni diminuisce. La crescita dell’inflazione attesa implica anche che il costo effettivo del debito si riduce, provocando l’aumento della quantità di obbligazioni offerte. Quando la domanda di obbligazioni diminuisce e la quantità di obbligazioni offerte aumenta, il prezzo di equilibrio delle obbligazioni scende. Poiché il prezzo delle obbligazioni è negativamente correlato ai tassi di interesse, ciò significa che i tassi di interesse cresceranno. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: fase di espansione dell’economia Un altro caso da esaminare riguarda quello di una fase congiunturale positiva dell’economia. In un periodo favorevole, la quantità di beni e servizi prodotti nell’economia di un paese aumenta, e così il reddito nazionale. Qual è l’effetto atteso sui tassi di interesse? Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Fase di espansione dell’economia Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Evidenza della relazione tra fasi congiunturali e tassi di interesse Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: basso livello dei tassi di interesse giapponesi Nel novembre 1998, i tassi di interesse sui buoni del Tesoro giapponesi a 6 mesi erano diventati leggermente negativi. Come è possibile spiegare questo fatto alla luce del quadro concettuale discusso fin qui? È un po’ complicato, ma possiamo farcela! Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: basso livello dei tassi di interesse giapponesi (cont.) Un’inflazione negativa produce un aumento di Bd (Bd si sposta verso destra) L’inflazione negativa fa inoltre crescere il costo del debito effettivo per qualsiasi valore del tasso nominale (Bs si sposta verso sinistra)   Il risultato netto è un rialzo nei prezzi delle obbligazioni e una caduta dei tassi di interesse. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: basso livello dei tassi di interesse giapponesi (cont.) La fase congiunturale recessiva porta a una riduzione dei tassi di interesse (Bs e Bd si spostano entrambe verso sinistra)   Ma Bd si sposta in misura minore rispetto a Bs, per cui il risultato netto è un ulteriore incremento dei prezzi delle obbligazioni. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: la rubrica “Credit Markets” in “The Wall Street Journal” “The Wall Street Journal” pubblica quotidianamente gli andamenti del mercato obbligazionario del giorno precedente all’interno della sua rubrica “Credit Markets”. Diamo uno sguardo al box “Notizie dalla stampa” presente nel libro. Esso dà notizia di una brusca impennata dei prezzi dei buoni del Tesoro statunitensi, attribuendone la causa principale al “nervosismo” dei mercati rispetto all’euro e all’Eurozona. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: la rubrica “Credit Markets” in “The Wall Street Journal” (cont.) Che cosa ci dice l’articolo?   I timori inerenti ai problemi di debito che affliggono i paesi europei fanno crescere la domanda dei titoli di Stato statunitensi. Ciò è coerente con quanto abbiamo già imparato! Tornate alla Tabella 4.2. Il rischio percepito sulle obbligazioni governative statunitensi diminuisce rispetto a quello delle attività europee. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Caso: la rubrica “Credit Markets” in “The Wall Street Journal” (cont.) Inoltre, gli investitori trovano pochi motivi per cercare attività più rischiose nei mercati emergenti. I prezzi delle obbligazioni sono scesi anche in Russia e in America del Sud. Infine, la dinamica della crescita economica all’interno degli Stati Uniti lascia pensare che la Fed manterrà invariati i tassi di interesse. I rendimenti dei buoni del Tesoro USA (rispetto a quelli di attività alternative) scendono, spostando la curva della domanda verso destra. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Applicazione pratica Concentriamoci adesso su un aspetto pratico della nostra discussione. Molte istituzioni finanziarie si rivolgono a consulenti esterni o assumono direttamente economisti allo scopo di ottenere previsioni sui tassi di interesse. Sebbene sia alquanto difficile realizzare stime precise in questo campo, è importante capire come servirsi di una determinata previsione sui tassi di interesse. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Trarre profitto dalle previsioni sui tassi di interesse Metodi di previsione Offerta e domanda di obbligazioni: schema fonti e usi dei fondi (Flow of Funds Accounts) e sua analisi filtrata dal giudizio degli analisti Modelli econometrici: procedure statistiche su un’ampia base di dati del passato che utilizzano equazioni correlate fra loro, ipotizzando che le relazioni stimate fra le variabili continueranno a sussistere nel futuro Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Trarre profitto dalle previsioni sui tassi di interesse (cont.) Prendere decisioni sulle attività da detenere Previsione di i ↓, acquistare obbligazioni a lungo termine Previsione di i ↑, acquistare obbligazioni a breve termine Prendere decisioni su come finanziarsi Previsione di i ↓, prendere a prestito a breve termine Previsione di i ↑, prendere a prestito a lungo termine Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

Riassunto Determinanti della domanda di attività: abbiamo esaminato i fattori che influenzano la domanda (e quindi anche l’offerta) di attività. Domanda e offerta nel mercato obbligazionario: abbiamo esaminato tali fattori nel contesto delle obbligazioni, e abbiamo analizzato il loro impatto sui tassi di interesse. Variazioni dei tassi di interesse di equilibrio: abbiamo inoltre esaminato le dinamiche degli spostamenti delle curve della domanda e dell’offerta nel mercato obbligazionario, e i corrispondenti effetti sui prezzi delle obbligazioni e sui tassi di interesse. Mishkin, Eakins, Istituzioni e mercati finanziari, 3/ed.

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