Prof. Mario Mustilli Corso di Finanza Aziendale a.a 2017/2018 UNLEVERING E RELEVERING DEL BETA

Beta e struttura finanziaria Per calcolare il costo del capitale azionario al fine di determinare la componente Re per la stima del WACC, abbiamo considerato il beta di un’attività finanziaria confrontabile per rischio (ad es. il beta di una società quotata appartenente allo stesso settore, ovvero, se stiamo trattando la valutazione di un nuovo progetto di una società quotata, il beta della nostra stessa società). L’ipotesi alla base di tale assunzione è che la capital structure dell’attività finanziaria utilizzata come comparable sia la stessa del progetto che stiamo valutando (oppure, se stiamo utilizzando il beta della nostra stessa società, l’ipotesi è che la struttura finanziaria del progetto sia la stessa che la società aveva prima di intraprendere il progetto). Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Beta e struttura finanziaria Ma cosa accade se invece la struttura finanziaria del progetto è dissimile da quella dell’attività finanziaria comparabile? Occorre considerare che la rischiosità del progetto (anche per la quota di rendimento richiesto dall’equity holder) dipende anche dalla struttura finanziaria del progetto stesso. Al crescere della leva finanziaria aumenterà anche il rendimento richiesto dall’azionista (che si sta esponendo a un rischio maggiore). Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli Unlevering del beta Per tenere conto di tale eventualità bisogna procedere all’unlevering e al relevering del beta. In altre parole occorre scorporare dal beta della “comparable” (che è un beta che tiene conto della struttura finanziaria dell’attività finanziaria comparabile) la rischiosità dovuta alla leva finanziaria. Così facendo avremmo il beta cosiddetto unlevered della comparable. Tale valore è rappresentativo del beta che avrebbe l’attività finanziaria in oggetto se fosse finanziata esclusivamente tramite equity. La formula che consente di deleverare il beta è la seguente: Dove D/E è rappresentativo del leverage della comparable e non del nuovo progetto. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli Relevering del beta Una volta ottenuto il beta unlevered della comparable, occorrerà rileverarlo per tenere conto della struttura finanziaria del nuovo progetto. La formula che consente di ottenere tale risultato è: Che non è altro che la formula inversa di quella mostrata nella pagina precedente. Dove, questa volta, D/E è rappresentativo della leva finanziaria del nuovo progetto. In sostanza stiamo applicando la leva finanziaria del progetto in esame al beta unlevered della comparable. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli

Considerazioni di sintesi Si noti che il Blevered è per definizione maggiore del Bunlevered dal momento che il rischio a cui si espongono i flussi di cassa dell’azionista diventa più alto in presenza di una maggiore leva finanziaria. L’effetto di tale correzione al beta è quello di aumentare il costo opportunità del capitale azionario e di conseguenza il costo medio ponderato del capitale (WACC). Ne deriva che un aumento della leva finanziaria, determinando un incremento del costo del capitale di tipo equity, incide negativamente sul valore del progetto (VAN) e, in un’ottica sistemica, sul valore dell’impresa. Corso di Finanza Aziendale - Prof. M. Mustilli