第九章 資本結構
本章大綱 第一節 資本結構無關論 第二節 資本結構有關論 第三節 公司如何籌措長期資金
資本結構無關論 1958年，美國經濟學者莫迪格里亞尼(Modigliani)與米勒(Miller)共同發表非常有名的「資本結構無關論」 資本結構無關論，又稱MM理論，其理論假設如下 完全資本市場 債券利率為無風險利率 風險等級相同 同質性預期 零成長股票
沒有公司及個人所得稅時的MM理論 命題1 V(L)＝V(U) 公司價值乃是由其營運能力所決定，即取決於EBIT的大小，而與其資本結構如何組成無關。 命題2 Rs＝Ra＋(Ra－Rd) 舉債公司的普通股必要報酬率是資本結構（以「負債股東權益」比率來定義）的正向函數，即兩者間成正比。
牛刀小試 9-1
圖9-1 MM理論命題1的基本理念
圖9-2 資本結構不會影響公司的資金成本
腦力激盪 資金成本與公司價值的關係為何？是否「最小化資金成本」即暗示著「最大化公司價值」？為什麼？
資本結構有關論 在考慮現實中的許多因素後，資本結構理論的研究結果開始有突破性的轉變，轉變成較符合現實經濟環境的資本結構「有關論」。 考慮公司所得稅的MM理論。 考慮財務危機與代理成本的最佳資本結構論。
考慮公司所得稅的MM理論 新命題1 舉債公司價值V(L) ＝無債公司價值V(U)＋公司所得稅率(Tc)負債總額(D) 新命題2 Rs＝Ra＋(Ra－Rd)(1－Tc) 舉債公司的普通股必要報酬率等於無債公司的普通股必要報酬率，加上舉債帶來的風險溢酬。
牛刀小試 9-2
圖9-3 新MM理論命題1示意圖
圖9-4 在考慮公司所得稅時，公司的WACC將隨負債的增加而下降
牛刀小試 9-3
考慮財務危機與代理成本的最佳資本 結構理論 公司在財務危機發生時會產生財務危機成本，且財務槓桿增加股東與債權人的代理問題。 V(L)＝V(U)＋(Tc D)－財務危機及代理成本現值 舉債公司價值 ＝無債公司價值＋永續稅盾現值 －財務危機及代理成本現值
圖9-5 考慮財務危機成本與代理成本下的最佳資本結構
腦力激盪 看完了本節的說明，您覺得資本結構會不會影響公司價值呢？您認為哪些理論是比較合理的？為什麼？
公司如何籌措長期資金 發行普通股 發行特別股 發行公司債 發行可轉換公司債 中長期銀行貸款 海外籌資工具
發行新普通股的優缺點 缺點 稀釋每股盈餘 改變股權結構 降低股價 資金成本高 股利無稅盾利益 發出負面信號 優點 降低公司負債比率 股利非強制發放 不受舉債保護條款束縛
財務錦囊：初次上市或上櫃 (IPO) IPO係指公司將其股票在集中市場證券交易所或店頭市場櫃檯買賣中心掛牌交易的整個承銷流程。企業於上市或上櫃後，除了會產生一個客觀且公開的股價外，公司未來所需的資金，即可由資本市場中募集，籌資的管道將更加暢通，資金成本也將因此而降低。 此外，藉由公開發行來提升公司的知名度，亦有助於擴大產品的市場占有率。
公司發行特別股的原因 避免所有權的稀釋 股利支付不具強制性 需求面的因素 可抵扣稅額
發行公司債優缺點 優點 固定利息成本，有利財務規劃 稅盾效益 不會稀釋股東的控制權或所有權 缺點 利息成本與還本壓力 增加財務風險 舉債保護條款限制經營彈性
雙重特性融資工具—永續特別股、無到期日次順位債券 為了讓銀行籌資將更多元化，主管機關遂修法讓兼具股本及負債的籌資工具納入銀行的第一類及第二類資本，包括符合條件的「永續非累積特別股」、「無到期日非累積次順位債券」均可列入第一類或第二類資本 相較於負債融資，這些兼具權益與負債雙重特性的融資工具(Mezzanine Finance)較接近普通股性質，可分擔銀行損失的能力較強，故允許其列入銀行第一、第二類資本，這也符合巴塞爾協定之規範。
發行可轉換公司債的特性 同時具有債券及股票的雙重性質 轉換比率 轉換價格
發行可轉換公司債的優缺點 優點 票面利率較低 避免盈餘稀釋 缺點 若發行後股價大跌，當債券到期時，將面臨龐大的還本壓力。
中長期銀行貸款 依資金用途分類，中長期銀行貸款可分為三類： 機器設備放款 建築融資 專案放款
海外籌資工具 存託憑證 歐洲債券與海外可轉換公司債 國際銀行聯合貸款
腦力激盪 對公司籌資而言，銀行貸款與發行公司債均屬負債，其間的差異為何？ 為什麼可轉換公司債之票面利率會較普通公司債低？其原因為何？