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Parma ETICA E FINANZA - SPAMI La gestione del valore economico delle imprese Alberto Lanzavecchia.

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Presentazione sul tema: "Parma ETICA E FINANZA - SPAMI La gestione del valore economico delle imprese Alberto Lanzavecchia."— Transcript della presentazione:

1 Parma ETICA E FINANZA - SPAMI La gestione del valore economico delle imprese Alberto Lanzavecchia

2 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 1 di 23 Materiale didattico di supporto Allegato Extra Profitti (Articolo su IrTop) Allegato Extra Profitti (Articolo su IrTop)

3 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 2 di 23 Argomenti della lezione 1. Valore? Quale? 2. La gestione del valore economico 3. Conclusioni e spunti per la riflessione

4 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 3 di 23 Valore 1. Valore? Quale? Il sistema dei valori di impresa VALORI SOCIALI E COLLETTIVI VALORE DI MERCATO VALORE ECONOMICO CAPITALE INVESTITO (CONTABILITA)

5 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 4 di 23 VALORE DI MERCATO: prezzo al quale due soggetti si scambiano un bene (azioni o quote sociali in questo caso). Dipende dal momento e dai soggetti: è un dato oggettivo, ma non è costante né certo. VALORE ECONOMICO: se il valore di mercato è un dato certo, il valore economico è unopinione, uninterpretazione di una realtà complessa (L. Guatri). La valutazione del capitale economico di una azienda di fonda su concetti, criteri e metodi, aventi le caratteristiche della razionalità, la dimostrabilità, loggettività e la stabilità (ma è soggettivo => ruolo dellanalista finanziario) CAPITALE INVESTITO: denaro o beni apportati nellazienda dai soci. E un valore storico, oggettivo (denaro) o stimato (beni apportati), che non considera lutilità economica del capitale apportato. VALORI SOCIALI E COLLETTIVI: valori,non necessariamente economici, che lazienda crea e/o distribuisce ai non soci (dipendenti, clienti, comunità locali). La responsabilità sociale e il bilancio sociale sono gli strumenti per la misurazione di tali valori. 1. Valore? Quale? Il valori di impresa

6 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 5 di 23 EP t+2 EP t EP t+1 EVA... EP (Extra profitto) Reddito che eccede il profitto soddisfacente Valore aggiunto dal mercato Valore di mercato Capitale Investito EP è il profitto che eccede le aspettative minime degli investitori. EP rappresenta il mattone che pazientemente costruisce il valore aggiunto negli anni: la sommatoria di tutti gli EP futuri attualizzati è equivalente al valore aggiunto dal mercato (Market Value Added – MVA). Valore che il mercato aggiunge al capitale che è stato investito 1. Valore? Quale? Il valore di mercato: come si forma?

7 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 6 di 23 Profitto che eccede il rendimento soddisfacente = EXTRA PROFITTO EP (Extra Profitto) EP (Extra Profitto) Reddito operativo al netto di imposte (NOPAT) Costo del Capitale EP rappresenta la ricchezza creata (o distrutta) nel periodo, dopo aver remunerato il capitale messo a disposizione dai finanziatori. Lutile netto e il patrimonio netto (bilancio di esercizio) da soli, non sono sufficienti per esprimere la performance: il capitale ha un costo-opportunità che deve essere remunerato, ma non è incluso nella contabilità. 1. Valore? Quale? Cosa rappresenta EP?

8 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 7 di Valore? Quale? Perché il ROE e il ROI non sono sufficienti? ROE=UTILE NETTO / PATRIMONIO NETTO ROI=RISULTATO OPERATIVO / (PATRIMONIO NETTO + DEBITI FINANZIARI NETTI) Quale valore di ROE/ROI è adeguato?

9 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 8 di 23 EP=(RISULATO OPERATIVO – IMPOSTE) – ( CAPITALE INVESTITO X Costo del Capitale) oppure... RIS.OPER-IMPOSTE CAP.INV. Costo del Capitale X CAP. INV. [] EP = Rendimento (ROI) RENDIMENTO ATTESO 1. Valore? Quale? Cosa rappresenta EP?

10 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 9 di 23 EP Risultato Gestionale Rettificato (NOPAT) Costo del Capitale Costo Rendimento 1. Valore? Quale? EP unisce rendimento e rischio (rendimento minimo atteso)

11 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 10 di 23 Per il giudizio se unazienda abbia creato o meno valore, il raggiungimento di un EP assoluto positivo o negativo non conta Gli investitori esigono il raggiungimento di un rendimento pari al costo del capitale sul valore di mercato del loro investimento Unazienda crea valore (il prezzo sale) quando nel medio periodo riesce a battere il miglioramento di EP atteso dagli azionisti (…non solo extra profitti, ma devono essere persino superiori alle attese già incorporate nei prezzi di borsa di oggi) ΔEVA 34 ΔEVA 45 ΔEVA 23 ΔEVA 12 Anni Miglioramento Attese battute Attese raggiunte Attese deluse 1. Valore? Quale? EP guida la formazione dei prezzi sul mercato dei capitali

12 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 11 di 23 Argomenti della lezione 1. Valore? Quale? 2. La gestione del valore economico 3. Conclusioni e spunti per la riflessione

13 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 12 di 23 EP Misurazione della performance Sistema di incentivi Comunicazione e Training Pianificazione strategica ed operativa Valutazione di investimenti ed acquisizioni Decisioni operative 2. La gestione del capitale economico La gestione del valore coinvolge tutte sue fasi della vita di impresa

14 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 13 di 23 Efficienza: aumentare la redditività del capitale esistente Disinvestimenti: ridurre il capitale quando il rendimento non copre il suo costo Reddito gestionale CAP. INV Costo % del Capitale X CAP. INV. EP Ottimizzare: diminuire il costo del capitale attraverso lottimizzazione del Passivo = Investimenti: investire sempre quando il rendimento eccede il costo del capitale [] La gestione del capitale economico Le 4 leve della gestione del valore

15 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 14 di 23 N° di progetti Costo del Capitale Risultato Gestionale Investimenti che distruggono valore Investimenti che creano valore Investimenti neutri rispetto alla creazione di valore La gestione del capitale economico Gli investimenti

16 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 15 di 23 lIdentificare i progetti che creano valore lDefinire una graduatoria di convenienza tra le opportunità d'investimento quando le risorse (persone o capitale) sono limitati (capital rationing) lAnalizzare le richieste incrementali di risorse dei progetti lPrevedere una base per pianificare le operazioni 2. La gestione del capitale economico LA GESTIONE DEGLI INVESTIMENTI

17 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 16 di 23 lIl sistema di incentivi tende ad allineare gli obiettivi degli azionisti con quelli del management lObiettivi di lungo periodo (il valore accolto nel prezzo delle azioni) si scompongono in obiettivi parziali di breve periodo Allocazione risorse Misurazione performances Sistemi di incentivo Pianificazione di business e finanziaria 2. La gestione del capitale economico La remunerazione dei managers

18 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 17 di 23 Bonus monetari Stock options C.d.A Responsabili di area / prodotto Rete commerciale 2. La gestione del capitale economico Il ruolo delle stock options Diritto ad acquistare le azioni al prezzo pre fissato (se il prezzo sale, il beneficiario guadagna, se non sale non guadagna/perde

19 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 18 di 23 Argomenti della lezione 1. Valore? Quale? 2. La gestione del valore economico 3. Conclusioni e spunti per la riflessione

20 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 19 di 23 Ci sono diversi meccanismi per accrescere gli extra profitti, ampiamente noti e progressivamente diffusi, che consentono di migliorare la performance, anche in modo molto rapido. La crescita dei profitti può essere forzata semplicemente alleggerendo i costi di ricerca e sviluppo necessari a sostenere i cicli strategici successivi. Si possono inoltre riscontrare altri tagli di costi che amplificano, ma solo sul brevissimo periodo, il valore creato. Creare valore, in questo caso, vuol dire spremere tutto il realizzabile nel periodo più breve possibile. I recuperi di redditività sono ottenuti a danno dei clienti, o dei fornitori, o dei collaboratori, o di quegli azionisti che sono interessati ad un profilo di crescita di lungo termine, o dellambiente. Lesasperazione del livello di indebitamento è del tutto coerente con la cultura del valore, ma mina lequilibrio finanziario prospettico dellimpresa e la rende più vulnerabile nei momenti difficili. Il livello ottimale di indebitamento, secondo la logica del valore, è costantemente superiore al livello che sarebbe definito seguito logiche più tradizionali. 3. Conclusioni e spunti di riflessione

21 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 20 di 23 La gestione del capitale investito per la creazione di valore è assai spesso attuata mediante la cessione di attività dichiarate non strategiche o lo spin off di attività immobiliari o immateriali (marchi e brevetti). Tali operazioni impoveriscono i creditori e gli azionisti di domani, anticipando il valore agli azionisti di oggi, e aumentano considerevolmente il rischio prospettico dellimpresa. Un sistema di incentivazione dei top manager basato su stock option impoverisce gli stessi azionisti di oggi. Si tratta di un meccanismo che spinge verso strategie di breve respiro per il recupero di valore. Inoltre, il rischio di comportamenti opportunistici o di abusi di mercato è elevatissimo. Levidenza empirica conferma largamente questo timore. La cultura del valore ostacola dunque il perseguimento di obiettivi di medio/lungo termine e mina la possibilità di sopravvivenza dellimpresa in una prospettiva intergenerazionale. 3. Conclusioni e spunti di riflessione

22 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 21 di 23 La cultura del valore è una cultura dellextra profitto. Gli extra profitti derivano unicamente o dallinnovazione o da rendite da posizione o da abusi di posizione dominante. In un mercato in libera concorrenza, non è possibile generare e difendere a lungo gli extra profitti. Lequo profitto è quella misura del reddito che consente di remunerare il rischio di impresa e che permette un tasso di reinvestimento necessario e sufficiente a preservare la redditività prospettica dellimpresa. E opinione di chi vi parla che si opportuno proporre un sistema di riequilibrio dei valori creati e trasferiti tra stakeholder… 3. Conclusioni e spunti di riflessione

23 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 22 di 23 Un sistema fiscale che preveda una tassazione ordinaria sul reddito e una tassazione più aspra sul reddito eccedente lequa remunerazione del capitale, con idonee misure a difesa dellinnovazione, consentirebbe di: trasferire in senso collettivo parte degli extra profitti sottratti agli stakeholder; ridurre conseguentemente, in tutto o in parte, lIrap, che verrebbe controbilanciata dal maggior prelievo dellIres così accentuata; escludere, coerentemente ai risultati di unanalisi attenta del problema teorico, il caso dellinvestitore individuale da una maggiore tassazione delle rendite, difficilmente ipotizzabili a suo vantaggio; incentivare una maggiore capitalizzazione delle imprese e, in generale, politiche finanziarie più accorte. 3. Conclusioni e spunti di riflessione

24 CG1 © 2007, Alberto Lanzavecchia 23 di 23 Una tassazione dellextra profitto sarebbe una misura punitiva o presenterebbe caratteri di accettabile equità? Penalizzerebbe le imprese o favorirebbe un mercato efficiente? Il nostro punto di vista qui sostenuto è il seguente: -chi oggi gode di rendite o chi abusa della propria posizione dominante, trasferisce valore a favore dellimpresa ma impoverisce la collettività; se lo Stato o il mercato non riesce (ancora) a garantire in misura ragionevole un buon livello di concorrenza, allora, come second-best, occorre agire sui risultati; -gli eccessi della cultura del valore mettono a rischio la vita dellimpresa o crea esternalità negative per altri soggetti: è quindi opportuno che tali comportamenti vengano avversati 3. Conclusioni e spunti di riflessione


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