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POLITECNICO DI MILANO Facoltà di Ingegneria Corso di Laurea in Ingegneria Gestionale Le determinanti del ricorso al finanziamento di private equity ed.

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1 POLITECNICO DI MILANO Facoltà di Ingegneria Corso di Laurea in Ingegneria Gestionale Le determinanti del ricorso al finanziamento di private equity ed il suo impatto sulla crescita d'impresa: uno studio econometrico Relatore: Chiar.mo Prof. Massimo G. Colombo Correlatore: Ing. Fabio Bertoni Tesi di Laurea di: Giorgio Maria Liccaro matr. n° Lorenzo Virgilio matr. n°

2 Liccaro G.M., Virgilio L. 2 Obiettivi 1.Studio econometrico delle determinanti dell’accesso al private equity da parte delle NTBF 2.Studio econometrico dell’impatto del private equity sulla crescita delle NTBF 3.Studio econometrico del ruolo del finanziatore di private equity nella crescita delle NTBF 4.Analisi congiunta del fenomeno del private equity: accesso ed impatto sulla crescita

3 Liccaro G.M., Virgilio L. 3 Il private equity  Private equity: apporto di capitale azionario privato esterno Venture capitalist : operatori specializzati nell’apporto di capitale azionario a start-up; Corporate venture capitalist : società industriali che partecipano in imprese anche con finalità strategiche; Venture capitalist di estrazione bancaria : divisioni interne alle banche dedicate ad investimenti in capitale di rischio.

4 Liccaro G.M., Virgilio L. 4 La popolazione ed il campione delle NTBF  Popolazione: 1974 imprese indipendenza età minore di 25 anni settore high-tech 62 imprese pe-backed 79 finanziamenti di private equity distribuzione geografica distribuzione settoriale distribuzione dell’età Campione rappresentativo della popolazione  Rappresentatività: test χ 2  Campione: 550 imprese NTBF

5 Liccaro G.M., Virgilio L. 5 Temi di ricerca 1.L’accesso al private equity 2.L’impatto del private equity sulla crescita d’impresa 3.Le conclusioni

6 Liccaro G.M., Virgilio L. 6 L’accesso al private equity: il modello concettuale - 1  Inadeguatezza del capitale di debito: Costo marginale QiQi Cm i D Quantità di finanziamento 1.Creditori legati unicamente alla coda più bassa della distribuzione dei guadagni; 2.Ridotto valore collaterale degli asset intangibili e firm-specific ; 3. Adverse selection premio dei “limoni” (Akerlof, 1970) ; 4. Moral hazard spinta alla scelta dei progetti più rischiosi.

7 Liccaro G.M., Virgilio L. 7 L’accesso al private equity: il modello concettuale - 2  Financial growth cycle Capitale personale Business angel Finanziamento pubblico agevolato Venture capital Autofinanziamento Debito bancario Fondi chiusi Merchant bank Emissione di obbligazioni ed azioni SEED START-UP EARLY GROWTH SUSTAINED GROWTH

8 Liccaro G.M., Virgilio L. 8 Capitale umano fondatori Finanziamenti pubblici Presenza di un manager  Determinanti della domanda e dell’offerta di venture capital L’accesso al private equity: il modello concettuale - 3 industry-specificfirm-specific Appropriabilità Turbolenza Opportunità tecnologiche

9 Liccaro G.M., Virgilio L. 9 L’accesso al private equity: i modelli econometrici  Modello Survival: accesso al finanziamento di private equity (PE)  Modello Competing Risk: accesso al finanziamento da parte di venture capitalist (VC) o corporate venture capitalist (CVC)

10 Liccaro G.M., Virgilio L. 10 L’accesso al private equity: la specifica del Survival  Modello Survival: valuta la probabilità individuale di sopravvivenza ad un determinato evento.  Duration Hazard Fn Weibull Il finanziamento di private equity : duration : covariate : hazard rate j i  j i x i : parametri θ j θ j

11 Liccaro G.M., Virgilio L. 11 L’accesso al private equity: i risultati del Survival  Le determinanti della probabilità di ricevere un finanziamento di private equity Dimensione (90%) Tasso di crescita(90%) Capitale umano dei fondatori:  educazione economica (95%)  esperienza imprenditoriale (90%)  esperienza manageriale in grandi imprese (99%) Finanziamenti pubblici (95%)

12 Liccaro G.M., Virgilio L. 12 L’accesso al private equity: la specifica del C.R.  Modello Competing Risk: valuta la probabilità parziale di finanziamento di private equity da parte di un venture capitalist o di un corporate venture capitalist k=VC, CVC Ipotesi: la probabilità di ricevere un finanziamento da parte di un VC (CVC) è indipendente rispetto ai finanziamenti ricevuti precedentemente da CVC (VC) Bivariate Probit: p-value (ρ)=0,6559 VC e CVC non correlati

13 Liccaro G.M., Virgilio L. 13 L’accesso al private equity: i risultati del C.R.  Il modello Competing Risk VCcomuniCVC Dimensione (90%) Esperienza imprenditoriale (99% VC - 95% CVC) Tasso di crescita (99%) Istruzione (99%) Esperienza manageriale in grandi imprese (99% VC - 95% CVC) Istruzione (95%) Istruzione economica (99%) Motivazioni innovative (99% VC - 90% CVC) Spin-off accademico (95%) Polarizzazione settoriale (99% VC - 99% CVC)

14 Liccaro G.M., Virgilio L. 14 Temi di ricerca 1.L’accesso al private equity 2.L’impatto del private equity sulla crescita d’impresa 3.Le conclusioni

15 Liccaro G.M., Virgilio L. 15 L’impatto del PE sulla crescita: il modello concettuale - 1  Il private equity garantisce alle partecipate performance di crescita maggiori Engel (2002) Audretsch e Lehmann (2003) Davila, Foster e Gupta (2003)  Tre teorie a supporto: Scouting Coaching Monitoring

16 Liccaro G.M., Virgilio L. 16 L’impatto del PE sulla crescita: il modello concettuale - 2  Scouting: il finanziatore di PE percepisce l’hidden value dell’azienda abbattendo le asimmetrie ex ante  Coaching: il finanziatore di PE eroga servizi a valore aggiunto non finanziari consulenza network valore segnaletico  Monitoring: il finanziatore di PE effettua attività di supervisione e ridefinizione della corporate governance abbattendo le asimmetrie ex post

17 Liccaro G.M., Virgilio L. 17 L’impatto del PE sulla crescita: il modello concettuale - 3  Discernere empiricamente i diversi impatti industry-specificfirm-specificvc-specific opportunità tecnologiche appropriabilità turbolenza capitale umano fondatori fin. pubblici discrezionali presenza di un manager distanza ammontare del finanziamento Fattori di modulazione

18 Liccaro G.M., Virgilio L. 18 L’impatto del PE sulla crescita: i modelli econometrici - 1  Modelli di crescita d’impresa: (Gibrat, 1931) (Jovanovic, 1982) PE1, PE2, PE3 PE*MANAGER1…  : logaritmo della dimensione d’impresa (addetti)  : logaritmo dell’età dell’impresa  : termine di errore  Estensione:  : caratteristiche time-invariant

19 Liccaro G.M., Virgilio L. 19 L’impatto del PE sulla crescita: i modelli econometrici - 2 Problemi di endogeneità delle variabili ed eterogeneità inosservata delle imprese nel tempo Fixed Effects Random Effects Test Hausman Modello General Method of Moments (GMM)

20 Liccaro G.M., Virgilio L. 20 L’impatto del PE sulla crescita: i modelli econometrici - 3  GMM:  Variabili strumentali scelte in funzione dell’assunzione di endogeneità e/o esogeneità delle covariate Sargan Test  Variabile “Accesso al private equity” ritardata (X i,t-s ): endogena

21 Liccaro G.M., Virgilio L. 21 L’impatto del PE sulla crescita : i risultati - 1  1° Obiettivo: impatto del private equity sulla crescita benchmark: impresa non pe-backed 57.78% 39.55% 49.33% 0.00% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% t=0t=1t=2t=3

22 Liccaro G.M., Virgilio L. 22 L’impatto del PE sulla crescita : i risultati - 2  2° Obiettivo: evidenza empirica della teoria dell’impatto del private equity benchmark: impresa pe-backed con manager esempio: assenza di un manager coaching 0,00% 41,42% 50,24% 17,22% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% t=0t=1t=2t=3

23 Liccaro G.M., Virgilio L. 23 L’impatto del PE sulla crescita : i risultati - 3  Finanziamento VC contro finanziamento CVC benchmark: impresa non pe-backed 0.00% 99.67%108.52% 54.81% 13.77% 9.05% 8.45% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% t=0t=1t=2t=3 VC-backedCVC-backed

24 Liccaro G.M., Virgilio L. 24 Temi di ricerca 1.L’accesso al private equity 2.L’impatto del private equity sulla crescita d’impresa 3.Le conclusioni

25 Liccaro G.M., Virgilio L. 25 Conclusioni - 1  I evidenza L’accesso al private equity ha le seguenti determinanti: Istruzione economica dei fondatori Esperienza imprenditoriale dei fondatori Esperienza manageriale dei fondatori Presenza di un manager Impresa giovane Impresa di grandi dimensioni Non aver ricevuto alcun finanziamento pubblico

26 Liccaro G.M., Virgilio L. 26 Conclusioni - 2 La teoria del coaching spiega la maggior crescita delle pe-backed Impatto VC maggiore dell’impatto CVC Esperienza tecnica specifica dei fondatori Assenza di un manager Impresa innovativa Debole appropriabilità tecnologica del settore  II evidenza

27 Liccaro G.M., Virgilio L. 27 Conclusioni - 3 Determinanti dell’accesso e dell’impatto differenti od opposte: inefficienza dello screening dei finanziatori di private equity  IV evidenza Importanza macroeconomica del private equity in Italia: Le imprese piccole e mature autonomamente crescono di più Le imprese grandi e giovani hanno accesso al PE Il PE fa crescere le imprese (soprattutto quelle giovani)  III evidenza

28 POLITECNICO DI MILANO Facoltà di Ingegneria Corso di Laurea in Ingegneria Gestionale Le determinanti del ricorso al finanziamento di private equity ed il suo impatto sulla crescita d'impresa: uno studio econometrico Relatore: Chiar.mo Prof. Massimo G. Colombo Correlatore: Ing. Fabio Bertoni Tesi di Laurea di: Giorgio Maria Liccaro matr. n° Lorenzo Virgilio matr. n°


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