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De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Capitolo 1: paragrafi 2, 3, 4 e riq. 1.1 2. Politica monetaria indipendente e bilancio pubblico La perdita di.

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1 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Capitolo 1: paragrafi 2, 3, 4 e riq Politica monetaria indipendente e bilancio pubblico La perdita di indipendenza della politica monetaria di un paese che partecipa a un’unione monetaria incompleta: => modifica la sua capacità di fronteggiare shock asimmetrici => modifica la capacità del governo di finanziare i deficit di bilancio

2 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e I membri di un'unione monetaria emettono debito in una valuta su cui non hanno alcun controllo. Non così nei paesi che non fanno parte dell'Unione monetaria, e che hanno mantenuto il controllo sulla valuta in cui emettono debito Ne consegue che: i mercati finanziari acquisiscono potere di amplificare shock asimmetrici e anche portare/costringere questi paesi al default Consideriamo caso del Regno Unito (paese "stand- alone") e la Spagna (membro dell'unione monetaria)

3 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Caso del Regno Unito Supponiamo che gli investitori temano default del governo del Regno Unito (perché?) => Vendono obbligazioni governo Regno Unito (il tasso di interesse aumenta) i proventi delle vendite sono convertiti sul mercato del forex e cala il prezzo della sterlina uk  In UK stock di moneta rimane invariato e la liquidità verrà reinvestita in titoli governativi UK o altrimenti la Banca d'Inghilterra deve procede a comprare titoli governativi di Regno Unito (prestatore di ultima istanza)  Gli investitori non possono scatenare crisi di liquidità per il governo del Regno Unito e quindi non possono portare/ [forzare] al default (Bank of England è la forza superiore)  Gli investitori lo sanno: non adotteranno comportamenti che portano al [forzano un] default

4 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Caso della Spagna Supponiamo che gli investitori temano default del governo spagnolo e vendano bond governativi della Spagna (aumento dei tassi di interesse conseguente alla riduzione del prezzo del titolo in base al meccanismo di un titolo a reddito fisso) e il ricavato di queste vendite viene utilizzati per investire in attività di altri paesi della zona euro Nessun cambio di mercato e tasso di cambio fluttuante per fermare questo e quindi in Spagna lo stock di moneta diminuisce. La liquidità per investire in obbligazioni govt spagnoli si restringe e non c'è una banca centrale spagnola che possa essere costretta ad acquistare titoli di stato spagnoli Crisi di liquidità possibile: spagnolo governo non può finanziare emissioni obbligazionarie a tasso di interesse ragionevole e può essere costretto al default [Gli investitori lo sanno e proveranno a forzare]

5 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Un’unione monetaria è fragile In sintesi Fragilità dell’Unione monetaria perché: Quando gli investitori perdono fiducia (sfiducia nella solvibilità) in un governo di un particolare stato membro ne vendono le obbligazioni, aumentando così il tasso di interesse e innescando una crisi di liquidità. Questo può, a sua volta (ri)propone un problema di solvibilità, vale a dire con un tasso di interesse più elevato il peso del debito pubblico aumenta, costringendo il governo a ridurre le spese e aumentare la tassazione => manovra di aggiustamento dei conti pubblici

6 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Una tale austerità di bilancio forzata è politicamente costoso, e, a sua volta può portare il governo a fermare il servizio del debito, e a dichiarare un default. In questo modo, entrando in una unione monetaria, i paesi membri diventano vulnerabili ai movimenti di sfiducia da parte degli investitori.

7 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Aspettative self-fulfilling (auto-realizzanti) Inoltre: le aspettative negative sono autorealizzanti Quando i mercati finanziari iniziano a diffidare della capacità di un particolare governo (o volontà) di adempiere al servizio del debito, gli investitori vendono i titoli di Stato Questo rende più probabile che il governo arresterà il servizio del debito.

8 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e 1.3 Shock asimmetrici e dinamica del debito in una UM incompleta Queste considerazioni ci portano a individuare un'importante interazione tra gli shock asimmetrici e dinamica del debito Shock negativo da domanda calo del PIL in Francia aumenta deficit di bilancio in Francia (a causa di stabilizzatori automatici: S ▲ T▼) Supponiamo shock abbastanza ampio / di tipo permanente/ ampio disavanzo => da mettere in dubbio la fiducia degli investitori sulla solvibilità del governo ( se non perdono fiducia no problem) TESI: Se i mercati perdono la fiducia nel governo francese, allora shock asimmetrico è amplificato in Francia e in Germania

9 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Amplificazione degli shock asimmetrici

10 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Amplificazione negativa in Francia Gli investitori vendono i titoli di Stato francesi, portando ad un aumento del tasso di interesse e una crisi di liquidità. Curva di domanda aggregata in Francia si sposta più a sinistra, vale a dire con un tasso di interesse più elevato in Francia, i residenti francesi spenderanno meno per beni di consumo e di investimento (perché) Aumenta il deficit (stabilizzatori automatici e spesa per interessi per il servizio del debito) che alimenta un debito crescente => come lo finanziamo? Investitori? La crisi del debito => politiche restrittive di correzione dei conti pubblici =>aggiunge allo shock negativo della domanda, spostando ulteriormente la curva di domanda verso sinistra

11 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Amplificazione positiva in Germania Quando gli investitori vendono le obbligazioni francesi sono propensi ad acquistare titoli di Stato tedeschi (maggiore fiducia) => calo dei tassi delle obbligazioni del governo tedesco => curva di domanda aggregata si sposta verso l'alto in Germania => Intensificazione del boom In tal modo le variazioni dei tassi di interesse, invece di stabilizzare il sistema, tendono a destabilizzarlo. Tutto ciò acuisce i problemi di aggiustamento di entrambi i paesi.

12 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Questa dinamica è assente nei paesi che hanno mantenuto la loro indipendenza monetaria. Questi paesi "stand-alone” emettono il loro debito nei loro proprie valute. Possono sempre creare la liquidità per pagare gli obbligazionisti. Questo non significa che questi paesi non possono avere problemi per conto loro. Un problema potrebbe essere che la capacità di finanziare il debito di creazione di moneta porta troppo facilmente per l'inflazione.

13 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Ma resta vero che in questi paesi i mercati finanziari non sono così forti da portare i paesi al default contro la loro volontà Il fatto che ciò sia possibile in una unione monetaria rende tale unione fragile e costosa Esempio=> grande recessione + shock asimmetrici + movimenti divergenti tassi di interesse

14 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Approfondimento su tassi di interesse divergenti in UME Non dovrebbero i tassi di interesse essere uguali in MU? Sì per il tasso di interesse a breve termine: deciso della banca centrale per l'intera Unione No per i tassi dei titoli di Stato a lungo termine: questi divergono se gli investitori attribuiscono diversi rischi di detenere titoli di Stato di paesi membri diversi. Esempio di Francia e Germania quando gli investitori percepiscono un rischio più elevato di insolvenza francese che su titoli di Stato tedeschi Tassi divergono se gli investitori attribuiscono diversi rischi di detenzione di titoli di Stato da paesi membri diversi.

15 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Guida alle slides/grafici che seguono grande recessione 2010 ripartenza disuguale tra paesi => ampi shock asimmetrici => finanze pubbliche deteriorate Correlazione crescita e finanze pubbliche Perdita di fiducia dei mkt finanziari => massicce vendite di titoli Asimmetria shock => divergenza tassi

16 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Tassi di crescita del PIL cumulati ( ) – indicatore di shock asimmetrici tra paesi ovvero la ripartenza della crescita dopo la crisi è a velocità diverse tra paesi ossia asimmetrica Source: European Commission, AMECO databank (confronta aggiornamento)

17 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Debito pubblico in percentuale del PIL: dallo shock economia reale al peggioramento della finanza pubblica Source: European Commission, AMECO databank (aggiornamento)

18 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Crescita cumulata e variazione del rapporto sul debito ( ) riassume in un grafico due grafici precedenti Source: European Commission, AMECO databank - aggiornamento

19 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Rendimenti sui tassi di interesse a lunga (Titoli pubblici decennali): crisi di solvibililtà alla crisi di liquidità Source: European Commission, AMECO databank

20 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e 1.4 Unione monetaria e unione di bilancio L'Unione monetaria può essere molto fragile. Quando viene colpito da grandi shock asimmetrici, gli stati membri dell'unione affrontare ardui problemi di adattamento. Dal momento che gli shock asimmetrici di domanda negativi portano ad aumentare i deficit di bilancio, i mercati finanziari possono forzare una crisi di liquidità in questi paesi, amplificando in tal modo gli shock asimmetrici. Si può progettare un meccanismo che alleviare questi problemi e quindi ridurre i costi di un'unione monetaria?

21 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Meccanismo: Unione di bilancio Centralizzare una parte significativa dei bilanci nazionali e creare un bilancio comune dell'Unione: => unione monetaria e di bilancio. Meccanismo di assicurazione: => trasferimenti tra i paesi dell'Unione monetaria per compensare shock asimmetrici trasferimenti di reddito da paese in boom a paese in bust Funziona come il meccanismo nazionale, tasse e trasferimenti (sussidi disoccupazione e regionali) Stabilizzatore territoriale / settoriale / infra e inter generazionale

22 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Unione di bilancio come meccanismo assicurativo E’ in gran parte assenti a livello europeo (bilancio europeo solo l'1,1% del PIL dell'UE e bilancio nazionale 40-50%) Esiste a livello nazionale Crea problemi di azzardo morale Critiche alle politiche regionali nazionali/europee

23 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Unione di bilancio come meccanismo protettivo Unione di bilancio permette di consolidare una parte significativa del debito di governo nazionale (non conferimento ma emissione di debito da autorità europea in vece dei singoli paesi) Trattandosi di debito dell’unione è protetto da e protegge i suoi membri dalle crisi di sfiducia /liquidità /solvibilità per paese.

24 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Unione di bilancio come meccanismo protettivo In un'unione di bilancio, debiti pubblici nazionali sono centralizzate in un debito pubblico dell'unione (o almeno una parte significativa) => superamento della vulnerabilità paese dovuta a una crisi di sfiducia per paese => Governo forte unione e capace di forzare banca centrale comune nel fornire liquidità nei momenti di crisi. => emette debito in una moneta sotto il suo pieno controllo

25 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Vi sono scarse prospettive per la centralizzazione dei bilanci nazionali a livello europeo Tale accentramento richiederebbe un grado di vasta portata di unificazione politica. => forte governo comune I governi nazionali cedono una parte della sovranità nazionale => elevato grado di unione politica il bilancio dell'Unione europea è pari a solo l'1,1% del PIL dell'UE, mentre i bilanci nazionali in genere assorbono il 40% e il 50% del PIL

26 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Verificate il vostro apprendimento Lezione di oggi Spiegare come la sfiducia circa la solvibilità di un paese porti ad amplificare gli effetti di shock asimmetrici di domanda in UM incompleta. Piccolo pro-memoria incompleto: Shock asimmetrico (reale) importante => sfiducia mercati circa solvibilità goveno=> crisi liquidità=> meccanismo tassi interesse a lunga=> perdite c/capitale bilanci bancari + riduzione domanda aggregata => peggiora bilancio pubblico e si acuisce la crisi di solvibilità => acuisce crisi di liquidità=> manovra correttiva conti pubblici => effetti migliorativi su solvibilità ma SE peggiorativi su crescita => dal peggioramento crescita => nuovo shock asimmetrico negativo su pil. Ricorda parametri fiscali in percentuale sul PIL!!! Precedenti lezioni su cap 1 Spiegare in che modo la flessibilità dei salari consente ai paesi di ridurre i costi di un'unione monetaria in caso di shock di domanda asimmetrica.

27 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Un po’ di attualità (fuori programma esame) BCE: Strumenti di politica monetaria Per raggiungere il suo obiettivo primario di mantenere la stabilità dei prezzi, l'Eurosistema ha a disposizione un insieme di strumenti di politica monetaria, di cui: Operazioni di mercato aperto rappresentano lo strumento più importante. Servono a: influenzare i tassi di interesse, gestire la situazione di liquidità nel mercato monetario, e segnalare l'orientamento della politica monetaria.

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30 Non standard measures => creazione di liquidità mirate a favorire i canali di trasmissione non alla creazione di uno stimolo monetario all’economia e quindi sono un complemento non un sostituto alle politiche standard di gestione del tasso di interesse Contribuisce alla efficace trasmissione delle decisioni sul tasso di sconto al resto dell’area dell’euro alle condizioni di finanziamento e ai flussi di credito (alcuni segmenti del sistema finanziario mostravano sviluppi disfunzionali) Non dobbiamo forse interpretare la risposta della BCE come un ruolo tradizionale di prestatore di ultima istanza a sistema bancario e quindi assunzione di debito quando gli altri settori sono sotto pressione? WP BCE 2013 n di Cour-Thimann / Winkler E’ vero che la BCE opera attraverso prestiti al sistema bancario dietro collaterali con un ruolo molto limitato di acquisti diretti a differenza di US FED e UK BOE I prestiti su collaterali sono diversi dagli acquisti diretti cioè hanno un impatto diverso sulla riduzione di indebitamento degli altri settori entrambi portano a un’espansione del bilancio della banca centrale Forse un intermediario di ultima istanza quando i meccanismi tradizionali si inceppano? In mancanza (e in vece) di un’unione di bilancio, hanno forse le regole fiscali funzionato? QE o CE?

31 De Grauwe: Economics of Monetary Union 10e Einsam mann Sole 24 Ore Radiocor) - Milano, 06 nov - "E' piuttosto normale avere differenze di opinione sulle misure da adottare". Lo ha detto il presidente della Bce Mario Draghi in conferenza stampa a Francoforte facendo riferimento alle voci di tensioni all'interno del consiglio direttivo della Bce in merito alle misure non convenzionali da adottare e in particolare all'espansione futura del bilancio dell'eurotower.


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