Finanza Aziendale I Lezione 10 Scegliere lo strumento di valutazione più adatto al tipo di investimento aziendale Università Cà Foscari di Venezia.

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1 Finanza Aziendale I Lezione 10 Scegliere lo strumento di valutazione più adatto al tipo di investimento aziendale Università Cà Foscari di Venezia

2 Organizzazione della lezione
Principi fondamentali di capital budgeting e flussi incrementali Baldwin company: un esempio Definizione alternative di flusso di cassa e modello della stratificazione del valore Inflazione e capital budgeting Investimenti di durata diversa: il metodo del costo annuo equivalente

3 Principi fondamentali di capital budgeting
Flussi di cassa rilevanti – sono i flussi di cassa incrementali associati alla decisione di investimento. I flussi di cassa incrementali rilevanti sono rappresentati da tutti e soli i cambiamenti nei flussi di cassa futuri che l’azienda si attende di ottenere quale conseguenza della specifica decisione di investimento. Valutazione stand-alone – La valutazione del progetto deve essere effettuata esclusivamente sui flussi cassa associabili all’investimento stesso.

4 Flussi di cassa incrementali
Aspetti fondamentali: Quando un flusso di cassa è “incrementale”? Terminologia A. Costi sommersi (Sunk costs) B. Costi opportunità (Opportunity costs) C. Effetti collaterali (Side effects) D. Capitale circolante E. Costi di finanziamento F. Altri aspetti (imposte,…)

5 Esempio: Baldwin company (1/6)
La società ha deciso di valutare un nuovo investimento nella poduzione di bocce da bowling colorate. Prime informazioni: 1. Costo sostenuto per l’analisi di mercato: 250 mila $ 2. La produzione dovrebbe avvenire in un immobile di proprietà dell’impresa vicino a Los Angeles. 3. Investimento iniziale: 100 mila $ - Valore di recupero finale 30 mila $ 4. Durata investimento: 5 anni 5. Prezzo bocce può aumentare del 2% annuo; prezzo materie prime aumenterà del 10%. 6. Aliquota fiscale: 34%. 7. Tutti I flussi sono conseguiti alla fine di ciascun anno.

6 Esempio: Baldwin company (2/6)
Gli investimenti della Baldwin company (000$) INVESTIMENTI Anno 0 Anno 1 Anno 2 Anno 3 Anno 4 Anno 5 (1) Macchinario -100,00 21,76 F. Ammortamento 20,00 52,00 71,20 82,72 94,24 Valore residuo 80,00 48,00 28,80 17,28 5,76 (2) Costo opport. (magazzino) -150,00 C.C.N.C. 10,00 16,32 24,97 21,22 (3) Variaz. C.C.N.C. -10,00 -6,32 -8,65 3,75 Investimento totale ( ) -260,00 192,98

7 Costi e ricavi operativi della Baldwin company ($)
Esempio: Baldwin company (3/6) Costi e ricavi operativi della Baldwin company ($) (1) Anno (2) Produzione (3) Prezzo (4) Ricavi vendite (5) Costo unitario (6) Costi operativi 1 5.000 20,00 10,00 50.000 2 8.000 20,40 11,00 88.000 3 12.000 20,81 12,10 4 10.000 21,22 13,31 5 6.000 21,65 14,64 87.840 I prezzi aumentano del 2%. I costi unitari aumentano del 10% annuo.

8 Esempio: Ammortamento per la Baldwin company (4/6)
Classi per periodo di recupero Anno anni anni Anni % 20.00% 14.29%

9 Il conto economico dell’investimento della Baldwin company (000$)
Esempio: Baldwin company (5/6) Il conto economico dell’investimento della Baldwin company (000$) CONTO ECONOMICO Anno 0 Anno 1 Anno 2 Anno 3 Anno 4 Anno 5 (1) Ricavi 100,00 163,20 249,72 212,20 129,90 (2) Costi operativi 50,00 88,00 145,20 133,10 87,84 (3) Ammortam. 20,00 32,00 19,20 11,52 11.52 Utile al lordo delle imposte (1 – 2 – 3) 30,00 43,20 85,32 67,58 30,54 Imposte al 34% 10,20 14,69 29,01 22,98 10,38 Utile netto 19,80 28,51 56,31 44,60 20,16

10 Esempio: Baldwin company (6/6)
Flussi di cassa totali per la Baldwin company (000$) Anno 0 Anno 1 Anno 2 Anno 3 Anno 4 Anno 5 (1) Ricavi 100,00 163,20 249,72 212,20 129,90 (2) Costi operativi -50,00 -88,00 -145,20 -133,10 -87,84 (3) Imposte -10,20 -14,69 -29,01 -22,98 -10,38 (4) Flussi di cassa operativi 39,80 60,51 75,51 56,12 31,68 (5)Investimento totale -260,00 -6,32 -8,65 3,75 192,98 (6) Flussi di cassa totali 54,19 66,86 59,87 224,66 VAN 4% ,641 10% ,588 15% ,472 20% ,351

11 FCO = flussi di cassa operativi S = Vendite (Sales)
Definizioni alternative di flussi di cassa operativi Si definiscano: FCO = flussi di cassa operativi S = Vendite (Sales) C = Costi operativi D = Ammortamenti (Depreciation) T = Aliquota d’imposta (Tax rate)

12 3 modalità equivalenti per ottenere lo stesso risultato!
Definizioni alternative di flussi di cassa operativi 3 modalità equivalenti per ottenere lo stesso risultato! Approccio Top-Down (Adottato nel Caso Baldwin) FCO = (S - C - D) - (S - C - D) T +D = (S - C) - (S - C - D)  T = Vendite - Costi operativi – Imposte sul reddito operativo Approccio Bottom-Up (Adottato in Pepita) FCO = (S - C - D) - (S - C - D) T +D = (S - C - D)  (1 - T) + D = Reddito operativo al netto delle imposte + Ammortamenti Approccio Tax-Shield = (S - C)  (1 - T) + (D  T) = (S - C)  (1 - T) + Ammortamenti x T

13 Stratificazione dei flussi di cassa e tassi di attualizzazione
L’approccio tax shield per la stima dei flussi di cassa operativi consente due vantaggi: 1. di analizzare il contributo marginale (netto delle conseguenze fiscali) di ciascuna fonte di flussi di cassa e di evidenziare il beneficio fiscale derivante dagli ammortamenti. 2. di effettuare valutazioni di capital budgeting più efficienti. Infatti: A) è possibile attualizzare ciascuna componente a tassi differenti (il beneficio fiscale dell’ammortamento potrebbe essere attualizzato a un tasso privo di rischio) B) è possibile utilizzare le formule semplificatrici delle rendite nell’attualizzazione degli ammortamenti costanti Ma, attenzione… l’azienda potrebbe non essere tenuta al pagamento delle imposte in alcuni periodi Le aliquote marginali delle imposte sul reddito possono cambiare nel corso del tempo

14 Inflazione e capital budgeting
La relazione che lega tassi di interesse e inflazione è: Da cui: Un’approssimazione….. Tasso interesse reale = Tasso interesse nominale – Tasso inflazione

15 PRINCIPIO DI COERENZA:
Inflazione e capital budgeting Poiché sia i flussi di cassa che i tassi di interesse possono essere espressi sia in termini reali che nominali, quale regola occorre seguire nelle valutazioni di capital budgeting? PRINCIPIO DI COERENZA: I flussi di cassa nominali devono essere attualizzati al tasso nominale. I flussi di cassa reali devono essere attualizzati con tassi reali. Entrambi gli approcci, se correttamente applicati, conducono allo stesso risultato.

16 Investimenti di durata diversa: le metodologie adottabili
Se la scelta è fra due o più progetti alternativi con durata differente, essi devono essere valutati facendo riferimento ad un orizzonte temporale di durata identica. Occorre dunque trovare un metodo che tenga conto delle eventuali sostituzioni future. ESEMPIO: si confrontino 2 macchine per il lancio delle palle da tennis. La A costa meno della B e dura meno. MACCHINA TEMPO 1 2 3 4 A 500 120 B 600 100 VAN COSTI A = 798,42 VAN COSTI B = 916,99

17 Risultato opposto rispetto a quello ottenuto con il VAN “semplice”!
Metodo 1: Orizzonte temporale comune Risultato opposto rispetto a quello ottenuto con il VAN “semplice”! Orizzonte temporale comune: 12 anni Per cui: MACCHINA A MACCHINA B Problema: quando il numero dei cicli è elevato il calcolo può richiedere molto tempo.

18 Obiettivo: individuare la rendita annua equivalente (incognita è la C)
Metodo 2: Costo annuo equivalente Obiettivo: individuare la rendita annua equivalente (incognita è la C) Per cui: MACCHINA A MACCHINA B Di nuovo un risultato opposto rispetto a quello ottenuto con il VAN “semplice” ma coerente con il metodo 1!

19 1) il numero dei cicli non è elevato
Analisi comparata delle due metodologie L’approccio della catena delle sostituzioni fornisce risultati ragionevoli se: 1) il numero dei cicli non è elevato 2) si prevede effettivamente la sostituzione. In caso contrario, dovrebbe essere utilizzato il metodo del costo annuo equivalente. Se nel nostro esempio al tempo 5 si prevede che una nuova macchina superconveniente invaderà il mercato l’applicazione della catena di sostituzione fornisce la sola soluzione esatta (macchina A da preferire alla B).