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GLI STRUMENTI DERIVATI: ISTRUZIONI PER LUSO Rischi e valore dimpresa prof. Mario Comana LUISS – Guido Carli, Roma Intervento per CONFINDUSTRIA BERGAMO.

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1 GLI STRUMENTI DERIVATI: ISTRUZIONI PER LUSO Rischi e valore dimpresa prof. Mario Comana LUISS – Guido Carli, Roma Intervento per CONFINDUSTRIA BERGAMO Bergamo, 13 marzo 2008

2 2 Indice 1. Il rischio 2. Recente crisi del sistema finanziario 3. La gestione dei rischi finanziari 4. I contratti derivati

3 3 Il rischio dimpresa DEFINIZIONE Possibilità che le operazioni poste in essere producano un risultato diverso da quello atteso volatilità dei risultati attesi Il rischio è connaturato allattività di impresa Non può essere completamente eliminato!!!

4 4 Il rischio dimpresa TEORIA DELLA MASSIMIZZAZIONE DEL VALORE DIMPRESA capacità dellimpresa di generare ricchezza per i propri azionisti Viene calcolato attualizzando i flussi di cassa che ci si aspetta che lazienda sarà in grado di generare in futuro Valore dimpresa 1) Il rischio può incorporato nella stima dei flussi attesi oppure 2) può essere incorporato nel tasso di attualizzazione

5 5 maggiore probabilità di default minore merito creditizio maggiore premio per il rischio richiesto dagli azionisti maggiore rendimento richiesto dai creditori minore valore dimpresa Il rischio dimpresa MAGGIORE RISCHIO 1) Definizione fonte di rischio 2) Misurazione del rischio 3) Definizione del proprio risk appetite (livello di esposizione al rischio ottimale) 4) Definizione di una strategia di gestione dei rischi Riconciliazione tra lesposizione al rischio attuale e quella ottimale GESTIONE DEL RISCHIO

6 6 Il rischio dimpresa IMPRESA Rischio strategico Rischio di liquidità Rischio di credito Rischi finanziari Rischio operativo Rischio reputazionale

7 7 I rischi finanziari IMPRESA Rischio strategico Rischio di liquidità Rischio di credito Rischi finanziari Rischio operativo Rischio reputazionale Rischio di tasso dinteresse Rischi esterni al core business di unimpresa industriale ma potenzialmente in grado di condizionarne il risultato economico, di accrescere la variabilità dei profitti complessivi e quindi di ridurre il valore dellimpresa Rischio di cambio Rischio commodities

8 8 Rischio di tasso dinteresse DEFINIZIONE Incertezza derivante dalla variazione del livello e della conformazione della curva dei saggi di interesse con particolare riferimento allimpatto di tali mutamenti sui flussi di cassa futuri e sui valori di mercato delle attività e passività di bilancio sulle gestioni produttive

9 9 Rischio di tasso dinteresse

10 10 Rischio di tasso dinteresse POSSIBILI FONTI Esposizioni debitorie a tasso variabile; Domanda condizionata dallandamento dei tassi (caso di unimpresa che produce beni di investimento o a consumo durevole) MISURAZIONE Esposizione al rischio di tasso: ammontare del valore nominale del debito per la durata residua dello stesso Analisi di sensibilità: valutazione impatto variazione dei tassi dinteresse sul risultato economico GESTIONE Definizione politiche di indebitamneto Operazioni di Liability Management Ricorso a strumenti derivati

11 11 Rischio di cambio DEFINIZIONE Rischio di un andamento avverso dei corsi valutari

12 12 Rischio di cambio RISCHIO TRANSATTIVO Rischio che lazienda riporti una perdita, da una specifica transazione commerciale già perfezionata, in seguito a movimenti sfavorevoli del mercato valutario RISCHIO ECONOMICO Rischio che la variazione del tasso di cambio possa avere un impatto negativo sul Conto Economico aziendale RISCHIO COMPETITIVO Rischio che una variazione dei cambi generi una modifica del quadro competitivo in cui limpresa opera

13 13 Rischio di cambio POSSIBILI FONTI Acquisti e vendite di beni e servizi in divisa estera da regolare ad una data futura Debiti o crediti in valuta estera MISURAZIONE La posizione valutaria in unottica di portafolio management (gestione posizione complessiva non di singole operazioni distinte): mismachting per ogni scadenza tra incassi e pagamenti in valuta attesi VAR esposizione valutaria GESTIONE Negoziazione di valuta spot Strumenti derivati (forward, domestic currency swap, opzioni) Finanziamenti in valuta Conto corrente valutario

14 14 Rischio commodities DEFINIZIONE Rischio di un andamento avverso dei prezzi delle materie prime e/o dei prodotti (mercato dellenergia, metalli) Fonte: Banca dItalia, Bollettino economico, gennaio 2008 Forte incremento del petrolio e dellenergia in generale Difficoltà a distinguere il fattore di rischio prezzo materie prime dal fattore di rischio cambio

15 15 Rischio commodities (Rame)

16 16 Recente crisi del sistema finanziario La volatilità del mercato RECENTE CRISI MUTUI (SUB- PRIME) CRESCI TA VOLATI LITÁ MERCA TI MAGGIORE RILEVANZA RISCHI FINANZIARI

17 17 Recente crisi del sistema finanziario Average AA-Bank Senior, LT2 and T1 Trading Performance since 1 February 2007 US sub-prime crisis begins Crescita costo di raccolta delle banche ___________________________ Source: Factset.

18 18 Recente crisi del sistema finanziario The Big 5 Financial Crises + US (1984, 2007) (1) Real Equity Prices During Banking Crises ___________________________________________________________________________________________________ 1.Reinhart, Carmen and Kenneth Rogoff. Is the 2007 US Sub-Prime Financial Crisis So Different? An International Historical Comparison. The Current Banking Crisis Japan: The lost decade, with 1,000bn of NPLs as the asset bubble burst Spain: Of 110 banks in Spain, 52 faced serious financial problems and 29 were nearly insolvent and had to be rescued Finland: NPLs amount to 9.3% of bank exposure Norway: 13 banks, accounting for 95% of commercial bank assets, failed or seriously impaired Sweden: $2,733 in loan losses per capita US ([1984]): 2,912 Bank / S&L failures, representing 21% of banking system assets Previous Banks Crises All of the Big 5 bank crises led to broader economic decline The current crisis has potential to be on par with the Savings and Loan Crisis of 1984, but is unlikely to enter the Big 5 A loss of 5% of GDP would require 100% default and 50% recovery of the $1,300bn in US subprime loans But most estimates are below this A swift policy response has historically helped to limit the economic fall-out of such crises Rogoff: The US should consider itself quite fortunate if its downturn ends up being a relatively short and mild one.

19 19 La gestione dei rischi finanziari Vantaggi derivanti dalla riduzione dellesposizione a fonti di rischio non correlate con lattività tipica dellimpresa, quali sono i rischi finanziari: stabilizza i cash flow, aumentando il valore dellazienda facilita la pianificazione finanziaria riduce le possibilità di incorrere in situazioni di tensione finanziaria consente al manager operativo di focalizzarsi meglio sui suoi obiettivi GESTIONE DEI RISCHI FINANZIARI RECENTE CRISI MUTUI (SUB-PRIME) CRES CITA VOLA TILIT Á MER CATI MAGGIORI ESIGENZE DI GESTIONE DEI RISCHI FINANZIARI MAGGI ORE RILEV ANZA DEI RISC HI FINAN ZIARI

20 20 I contratti derivati I derivati sono strumenti finanziari il cui valore dipende dal valore di unaltra attività chiamata sottostante. Tale attività può essere di natura reale (materie prime) o finanziaria (valute, tassi di interesse, titoli, indici azionari) Opzioni Forward Rate Agreement (FRA) Swap DEFINIZIONE PRINCIPALI TIPOLOGIE CONTRATTUALI strumento principe per la gestione dei rischi finanziari DERIVATO

21 21 I contratti derivati Le opzioni Sono contratti derivati che, a fronte del pagamento di un premio, attribuiscono al compratore la facoltà di acquistare o vendere un'attività sottostante entro una certa data (opzione americana) o alla data stessa (opzione europea) a un prezzo prefissato. Le tipologie più comuni prevedono come sottostante lo scambio di quantitativo di valuta a un determinato tasso di cambio oppure lo scambio di un tasso fisso con un tasso variabile La facoltà che spetta al compratore di questo contratto permette di essere coperti non solo in caso di rialzo/ribasso dei tassi, ma anche di poter beneficiare di un eventuale ribasso/rialzo degli stessi Definizione Finalità

22 22 I contratti derivati I FRA È un contratto a termine tra sue soggetti che si impegnano a scambiarsi un importo monetario avente natura di interesse. Tale importo è pari alla differenza esistente, a una data prestabilita, tra linteresse prodotto da un tasso variabile e un tasso fisso concordato, entrambi riferiti ad un capitale nozionale o teorico Questa tipologia di contratto consente di definire e stabilizzare in anticipo il costo di un debito e/o il rendimento di unattività. Lacquisto di un forward a tasso fisso permette di neutralizzare le perdite (in termini di maggiori oneri finanziari) registrate su un debito a tasso variabile derivanti da andamento crescente dei tassi. Definizione Finalità

23 23 I contratti derivati Gli swaps Lo swap è un contratto in base al quale due parti assumono il reciproco impegno a scambiarsi pagamenti periodici su un capitale di riferimento (detto nozionale) per un periodo di tempo prefissato. Le più comuni tipologie di swaps hanno ad oggetto tassi dinteresse (interest rate swaps) o valute (currency swaps) Linterest rate swap può essere utilizzato per trasformare una passività a tasso variabile in una passività a tasso fisso. In questo modo limpresa si copre dal rischio di un aumento dei tassi dinteresse. Perde tuttavia la possibilità di beneficiare di uneventuale loro riduzione. Analogamente i currency swaps permettono di coprirsi dal rischio di cambio. Definizione Finalità

24 24 I Contratti derivati Risultato del derivato negativamente correlato ad una posizione sottostante che si vuole coprire Riduce o azzera lesposizione al rischio dellimpresa, permettendole di conoscere a priori il costo (o il ricavo) generato dalla posizione sottostante Fattore di rischio e momento di rilevazione identici al sottostante Valore nominale e durata devono essere uguali o inferiori al sottostante Ha un costo più o meno esplicito (necessità di saper calcolare il fair value dello strumento) Risultato del derivato negativamente correlato ad una posizione sottostante che si vuole coprire Riduce o azzera lesposizione al rischio dellimpresa, permettendole di conoscere a priori il costo (o il ricavo) generato dalla posizione sottostante Fattore di rischio e momento di rilevazione identici al sottostante Valore nominale e durata devono essere uguali o inferiori al sottostante Ha un costo più o meno esplicito (necessità di saper calcolare il fair value dello strumento) Permette di realizzare guadagni in caso di andamento favorevole della variabile sottostante ma al tempo stesso espone limpresa a perdite in caso di andamento avverso Accresce lesposizione al rischio dellimpresa e quindi la variabilità dei propri risultati Spesso si tratta di un contratto molto complesso Ha un costo più o meno esplicito (necessità di saper calcolare il fair value dello strumento) Uso consapevole dello strumento Importanza di porre limiti operativi alla sottoscrizione di derivati speculativi e una struttura di autorizzazioni compatibile con i livelli di rischio finanziario che lazienda vuole sopportare Permette di realizzare guadagni in caso di andamento favorevole della variabile sottostante ma al tempo stesso espone limpresa a perdite in caso di andamento avverso Accresce lesposizione al rischio dellimpresa e quindi la variabilità dei propri risultati Spesso si tratta di un contratto molto complesso Ha un costo più o meno esplicito (necessità di saper calcolare il fair value dello strumento) Uso consapevole dello strumento Importanza di porre limiti operativi alla sottoscrizione di derivati speculativi e una struttura di autorizzazioni compatibile con i livelli di rischio finanziario che lazienda vuole sopportare DERIVATO DI COPERTURA DERIVATO SPECULATIVO

25 25 Conclusioni CONTRATTO DERIVATO Strumento molto utile ma potenzialmente pericoloso Importanza di un uso consapevole dello strumento coerenza con la strategia di gestione dei rischi dellimpresa: Unimpresa più sottoscrivere strumenti speculativi nellambito di una consapevole gestione della tesoreria (ma il core business di unimpresa industriale non è quello di speculare sui mercati!) Valutazione dello strumento in un ottica di madio/lungo periodo: attenzione ai contratti che promettono vantaggi certi nel breve periodo (insidia degli up front) Insidia della complessità: i contratti sono spesso COMBINAZIONE di più strumenti contratti DIFFICILI DA VALUTARE e difficilmente coerenti con finalità di copertura Gli strumenti derivati hanno sempre un costo più o meno esplicito!


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