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LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 1. 2 Per Offerta Pubblica di Acquisto (di seguito OPA) si intende ogni offerta, invito ad offrire o messaggio promozionale.

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1 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 1

2 2 Per Offerta Pubblica di Acquisto (di seguito OPA) si intende ogni offerta, invito ad offrire o messaggio promozionale finalizzato allacquisto in denaro di prodotti finanziari. Qualora lacquisto venga realizzato consegnando, a titolo di corrispettivo, altri prodotti finanziari, lofferta pubblica viene definita di scambio. Il soggetto che lancia unofferta pubblica di acquisto o di scambio deve effettuare preventivamente unapposita comunicazione alla Consob (lAutorità indipendente che vigila sui mercati italiani) allegando un documento, destinato alla successiva pubblicazione, contenente le informazioni necessarie per consentire al pubblico di formarsi un giudizio sullOPA stessa.

3 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 3 Tale comunicazione viene immediatamente diffusa al mercato e trasmessa alla società oggetto di OPA; essa contiene lindicazione degli elementi essenziali dellofferta, delle finalità delloperazione, delle garanzie e delle eventuali modalità di finanziamento previste. Il documento di offerta potrà essere diffuso al pubblico solo a seguito del controllo effettuato dalla Consob e sarà trasmesso senza indugio alla società i cui titoli sono oggetto dellofferta. La società oggetto dellOPA è infatti tenuta a diffondere al pubblico un comunicato contente ogni dato utile per la valutazione dellofferta nonché il proprio giudizio in merito alloperazione. Tale comunicato fornisce inoltre informazioni su eventuali patti parasociali, sull'andamento recente e le prospettive dell'emittente (ove non riportate nel documento d'offerta), sui fatti di rilievo non indicati nell'ultimo bilancio o nell'ultima situazione infrannuale pubblicata. Inoltre il comunicato rende nota leventuale decisione di convocare lassemblea per lautorizzazione di misure difensive (ossia il compimento di atti o di operazioni che possano contrastare lofferta).

4 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 4 Le società italiane le cui azioni sono oggetto di offerta e che siano quotate in mercati italiani o europei, si devono astenere dal compiere operazioni che possano contrastare con il conseguimento degli obbiettivi dellofferta - salvo espressa delibera dellassemblea ordinaria o straordinaria (passivity rule o regola della passività). In altre parole a meno che lassemblea non deliberi azioni di difesa la società è tenuta a non ostacolare lOPA. Lofferta pubblica è irrevocabile e si rivolge a parità di condizioni a tutti i possessori degli strumenti finanziari che sono oggetto dellOPA stessa. Il principio della irrevocabilità dellofferta non impedisce che lofferta sia sottoposta a talune condizioni purché le stesse siano specificate nel documento di offerta e non si tratti di condizioni meramente potestative (ossia il cui verificarsi dipende esclusivamente da una scelta dellofferente). Ad esempio lofferta può essere condizionata al raggiungimento di un quantitativo minimo di titoli.

5 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 5 Lofferta pubblica di acquisto è obbligatoria (verrà approfondita più avanti) quando un soggetto (anche in concerto con altri) venga a detenere a seguito di acquisti a titolo oneroso una partecipazione nel capitale ordinario della società superiore al 30%. In tale caso, il legislatore impone di offrirsi come acquirente per lintera quantità delle azioni residue (OPA obbligatoria totalitaria). LOPA obbligatoria è uno strumento offerto dal legislatore per consentire agli azionisti di minoranza che non gradiscono il cambio di controllo di vendere le proprie azioni. Unaltra tipologia di OPA è la cosiddetta OPA preventiva che rappresenta un caso di esclusione dallobbligo di lanciare unOPA totalitaria.

6 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 6 Questo caso si verifica quando la partecipazione superiore al 30% di una società viene ad essere detenuta a seguito di unofferta pubblica di acquisto o di scambio avente ad oggetto almeno il 60% delle azioni ordinarie a condizione che lofferente e i soggetti a esso legati non abbiano acquistato partecipazioni in misura superiore all1% nei dodici mesi precedenti la comunicazione a Consob e che lefficacia dellofferta sia stata condizionata allapprovazione di tanti soci che possiedano la maggioranza delle azioni ordinarie. La disciplina dellOPA preventiva può individuarsi nellesigenza di evitare il lancio dellOPA totalitaria assicurando comunque il cambio di controllo e la tutela delle minoranze. Infatti allo scopo di evitare elusioni è previsto che lofferente sia comunque tenuto a promuovere lofferta pubblica totalitaria qualora, nei dodici mesi successivi alla chiusura dellofferta preventiva effettui acquisti di partecipazioni in misura superiore alluno per cento o la società emittente abbia deliberato operazioni di fusione o di scissione.

7 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 7 Infine, si ha unOPA residuale qualora un soggetto (più avanti verrà approfondita con specifici schemi) giunga a detenere una partecipazione superiore al 90% nel capitale di una società quotata. In questo caso il legislatore assume che il flottante rimasto non sia idoneo ad assicurare il regolare andamento delle negoziazioni e pertanto consente un diritto di exit agli azionisti di minoranza. In questa fattispecie infatti, il soggetto che ha superato la soglia del 90% è tenuto a ripristinare il flottante entro quattro mesi dal superamento della soglia o promuovere una offerta pubblica di acquisto sulle residue azioni con diritto di voto. In questo caso il prezzo delle azioni è determinato dalla Consob. La legge infine prevede che chiunque – a seguito di un offerta pubblica avente ad oggetto la totalità delle azioni con diritto di voto – venga a detenere più del 98% di tali azioni ha il diritto di acquistare le azioni residue entro quattro mesi dalla conclusione dellofferta (cosiddetto diritto di acquisto o squeez out). Il prezzo di acquisto è fissato da un esperto nominato dal presidente del tribunale del luogo della sede della società emittente. Il prezzo terrà conto del prezzo dellofferta e del prezzo delle azioni sul mercato nellultimo semestre

8 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 8 LOFFERTA SUL MERCATO PRIMARIO E LE OPA Le offerte pubbliche rivolte alla generalità o a un gruppo specifico di risparmiatori possono essere di acquisto o di scambio e riguardare titoli di nuova emissione o già collocati: -Le offerte pubbliche di acquisto (OPA); -Le offerte pubbliche di scambio (OPS).

9 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 9 Scopi dellofferta pubblica: -reperire capitale fresco; -aumentare il flottante per, eventualmente, chiedere la quotazione; -diffondere la partecipazione senza provocare effetti depressivi sui corsi di borsa.

10 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 10 OFFERTE PUBBLICHE D ACQUISTO Sono proposte rivolte ad azionisti, da parte di chi vuole acquistare, ad un prezzo determinato, una quota o la totalità dei titoli dellazienda. La proposta può essere volontaria o imposta dalla legge, regolata in contanti o scambiando titoli, può essere amichevole od ostile. Inoltre possono essere volontarie od obbligatorie. Il fine dell OPA è quello di eliminare dal mercato le azioni con un secondario troppo sottile.

11 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 11 OPA tipologia Offerte pubbliche dacquisto OPA volontarieOPA obbligatorie parzialitotalitarieparziali totalitarie amichevoli ostiliamichevoli ostili per cassacon scambioper cassacon scambiodi titoli

12 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 12 La società oggetto di OPA può difendersi dallattacco (OPA ostile) nei seguenti modi: -chiamando in soccorso un cavaliere bianco che propone unofferta concorrente; -aumentando il costo dellOPA con opportune operazioni; -la cessione di attività per ridurre linteresse dello scalatore.

13 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 13 White Knight (letteralmente: cavaliere bianco). Termine utilizzato per indicare loperatore che interviene a difesa di una società soggetta ad un'OPA ostile, sulla base della richiesta di quest'ultima, al fine di lanciare un'offerta concorrente. Scalata (buyout-take over). Acquisizione di una quota di azioni di una società tale da assumerne il controllo. Viene realizzata attraverso un'offerta pubblica d'acquisto o la negoziazione diretta con gli azionisti di riferimento. In alcuni casi si parla di scalata ostile per individuare unoperazione di acquisizione della maggioranza (assoluta o relativa) dei diritti di voto al fine di sottrarre il controllo della società all'attuale azionista di maggioranza contro la sua volontà.

14 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 14 Il management della società bersaglio è soggetto alla passivity rule (per le sole società quotate): le azioni di difesa possono essere intraprese se autorizzate dallassemblea che decide con il voto favorevole (almeno il 30% del capitale sociale).

15 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 15 Secondo il TUF agli artt. 106, 108 le OPA sono volontarie o obbligatorie. Le obbligatorie di tipo totalitario, scattano se si detiene una partecipazione, acquisita a titolo oneroso, oltre il limite del 30% del capitale sociale e riguardano società italiane per azioni quotate. È promossa entro 30 gg. a un prezzo non inferiore a quello medio ponderato di mercato degli ultimi 12 mesi o a quello offerto da chi è obbligato allOPA per acquisti di azioni originarie negli ultimi 12 mesi. Si sottolinea che il limite del 30% include gli acquisti di concerto e quelli indiretti.

16 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 16 OPA obbligatoria totalitariaresiduale condizione: partecipazionecondizione: partecipazione oltre il 30%oltre il 90%

17 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 17 LOPA obbligatoria è residuale se la partecipazione è superiore al 90% del totale. Lofferta riguarda tutti i titoli con diritto di voto ed è fatta al prezzo stabilito dalla CONSOB. LOPA obbligatoria può essere evitata se entro 4 mesi, viene ripristinato il flottante necessario a garantire la regolarità degli scambi. AllOPA residuale segue la cancellazione del titolo dalla quotazione in Borsa. Il fine dellOPA è quello di eliminare dal mercato le azioni con un secondario troppo sottile.

18 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 18 GLI AUMENTI DI CAPITALE Laumento di capitale è un atto di carattere straordinario che si realizza o con la modifica del patrimonio netto (aumento a pagamento) o con la semplice imputazione di riserve o fondi di bilancio (aumento gratuito). Lincremento può aver luogo con lemissione di nuovi titoli o con lincremento del valore nominale delle vecchie azioni.

19 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 19 I titoli devono essere offerti in opzione ai soci; a ciascun partecipante infatti competono tanti diritti quante sono le azioni possedute. -Il diritto dopzione consente ai vecchi azionisti di mantenere inalterata la percentuale di partecipazione al capitale sociale. -Il diritto dopzione compensa, in tutto o in parte, lazionista che non sottoscrive da eventuali perdite patrimoniali subite per loperazione sul capitale.

20 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 20 La negoziabilità dei diritti consente a chi non è azionista o desidera incrementare la partecipazione di realizzare lobiettivo. I diritti delle società quotate sono scambiati in Borsa dal primo giorno di quotazione ex dellazione.

21 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 21 QUOTAZIONE CUM E QUOTAZIONE EX Si definiscono quotazioni ex, il prezzo privo del diritto dopzione e dunque, chi acquista unazione ex non partecipa allaumento di capitale. Si definiscono quotazioni cum se il prezzo comprende il diritto dopzione. Lesclusione dellopzione è deliberata dallassemblea straordinaria a maggioranza qualificata. Il diritto dopzione vale se il prezzo demissione è inferiore alla quotazione corrente. In tale ipotesi il nuovo prezzo dequilibrio del titolo è minore della sua quotazione ante laumento di capitale; la differenza esprime il valore dequilibrio o teorico del diritto. La parità teorica è maggiore di zero se il costo di sottoscrizione del titolo è inferiore alla sua quotazione cum. Se il costo di sottoscrizione è inferiore alla quotazione cum anche il prezzo ex dequilibrio è minore della quotazione cum.

22 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 22 Il secondo punto chiarisce il perché, dopo laumento di capitale, la quotazione del titolo è minore di quella antecedente linizio delloperazione. La flessione ha origine nella prassi di emettere titoli ad un prezzo inferiore alla quotazione cum. Il limite inferiore posto dallordinamento è il valore nominale per evitare linnacquamento del capitale: il capitale sociale in bilancio ha un valore che non corrisponde alla somma incassata dalla società emittente. Conoscere la parità teorica (DOT) aiuta a decidere se cedere il diritto e acquistare lazione ex oppure, se conviene esercitare la prelazione. Se il diritto quota sopra la parità teorica, il socio vende e acquista lazione. Allo stesso modo, il non socio che desidera possedere lazione, non acquista la prelazione e negozia il titolo nel mercato. Indicazioni opposte se il diritto quota sotto la parità.

23 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 23 Per determinare la parità teorica o valore dequilibrio del diritto è necessario considerare che le vecchie e le nuove azioni attribuiscono diritti uguali e, quindi, devono avere un unico prezzo ex. Si può stimare il prezzo ex ponderando il prezzo delle vecchie azioni con il costo di sottoscrizione delle nuove. PTA ex = [(NVA x PA cum )+(NAN x CS)]/(NAV + NAN) PTA ex = prezzo teorico dellazione dopo laumento di capitale NVA = numero di azioni vecchie PA cum = prezzo di mercato dellazione prima dellaumento di capitale NAN = numero di azioni nuove CS = costo di sottoscrizione delle azioni emesse Il valore dequilibrio o parità teorica del diritto può essere ottenuto in due diversi modi: -Come differenza tra PA cum e PTA ex ; -Come differenza tra PTA ex e CS, per il valore del rapporto (NAN/NAV).

24 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 24 Per quanto riguarda il caso di aumento misto, in parte a pagamento e in parte gratuito, si ha: PTA ex = [(NAV x PA cum ) + (NAN pag x CS) + (NAN gr x 0)]/(NAV+NAN pag +NAN gr ) DOTpag = (PTA ex – CS)(NAN pag /NAV) DOTgr = (PTA ex )(NAN gr /NAV)

25 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 25 Sono più complessi i casi in cui sono offerte obbligazioni convertibili e/o warrants. Nel caso delle obbligazioni convertibili, il sottoscrittore può avere lazione in cambio della convertibile che cessa di esistere. Nel caso di warrants, il risparmiatore possiede unopzione che gli attribuisce la facoltà di acquistare lazione a un prezzo stabilito, entro una determinata scadenza e secondo un dato rapporto. La decisione di se e quando convertire o esercitare il warrant compete allinvestitore.

26 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 26 Warrant. E uno strumento derivato che attribuisce al possessore il diritto, e non lobbligo, di acquistare (o di vendere) un certo quantitativo di titoli ad un prezzo stabilito e entro un arco di tempo prefissato o ad una scadenza fissa. Il Warrant viene emesso da società e non da banche o da altri intermediari finanziari come avviene per i covered warrants. Possiamo distinguere due diversi tipi di warrant: "call" e "put".

27 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 27 LE OPERAZIONI DI BUY BACK, LE AZIONI AI DIPENDENTI E I PIANI DI STOCK OPTIONS Il buy back è il riacquisto da parte dellemittente di suoi titoli già collocati e scambiati nel secondario. Il codice civile art e il TUF art. 132 disciplinano loperazione stabilendo lorgano che deve deliberare, la fonte finanziaria da utilizzare e i limiti di quantità e prezzo che loperazione deve avere.

28 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 28 Le motivazioni che fanno decidere per lacquisto di azioni proprie sono molteplici, tra cui: -Il ritiro di alcune categorie di azioni; -La predisposizione di un portafoglio di azioni proprie da scambiare per realizzare alleanze o piani di stock options a favore di dipendenti; -Per influire sul prezzo di mercato ritenuto basso o per consentire ai soci di realizzare guadagni in conto capitale.

29 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 29 LE AZIONI AI DIPENDENDI La finalità dei manager e dei dipendenti sono diverse da quelle degli azionisti, in un mondo in cui la separazione tra chi gestisce e decide e chi controlla e ha la proprietà è rilevante, può essere opportuno ridurre la divaricazione degli interessi proponendo a chi lavora nellazienda di diventare socio. lart del c.c. prevede che in caso di distribuzione straordinaria di utili ai dipendenti si possa emettere un corrispondente numero di azioni gratuite; lassemblea straordinaria può deliberare un aumento a pagamento riservato a tutti o a particolari categorie di dipendenti; lassemblea straordinaria può deliberare un riacquisto di azioni esistenti da distribuire ai dipendenti.

30 LE OPA E LE OPERAZIONI SUL CAPITALE 30 Anche in Italia hanno diffusione i piani di stock options che attribuiscono al dipendente la facoltà di acquistare, a un prezzo predeterminato e a condizioni stabilite, azioni della società per cui lavora. La tipologia dei piani di stock options è assai varia; le clausole più comuni sono: -Il numero delle opzioni riconosciute a ciascun dipendente può essere fisso in funzione della retribuzione o altro parametro, il numero delle opzioni può anche essere variabile in dipendenza dei risultati aziendali o della quotazione di Borsa ecc. ; -Il periodo desercizio, in genere è differito e ha una durata pluriennale.


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